深圳惠程：新材料终将成业绩增长点，市场开拓稳步推进
类别：公司研究 机构：西南证券股份有限公司 研究员：商艾华 日期：2014-10-22
投资要点
事件：公司发布2014年三季报，公司实现主营业务收入24，880.78万元，同比下降12.37%;归属于上市公司股东的净利润-1，889.95万元，同比下降153.18%;产品毛利率31.84%，同比下降11.50个百分点。
主业电气产品市场竞争激烈，毛利率下降，电气产品受产业环境、市场竞争激烈的影响，“中压电缆分支箱”、“低压电缆分支箱”和“电缆附件及插头”三类主要产品销售价格同比下降，原材料及人工成本上升，公司营收同比略有下降，毛利率也出现不同程度下降。
公司努力开拓新材料应用，市场推广费用增加导致销售费用增加。公司拓展新市场和新客户，导致销售费用上升，前三季度三费率35.28%，较去年同期上升7.22个百分点，近三年三费率一直维持较高水平。由于新材料的下游产品应用开发，受市场对产品性能、价格接受程度影响，目前聚酰亚胺新材料业务虽已产业化，但受市场开拓进展缓慢影响尚未形成规模化生产和销售，业绩不及预期，新材料毛利率出现相应下滑，我们认为与公司调整营销策略以及产品战略有关：先期降低利润水平，争取尽可能多的下游客户接受度的策略，在现阶段是公司较为可行的策略。
新材料终将成为业绩增长点，管理层带来新生机。功能性纤维成为纺织品未来发展趋势之一，聚酰亚胺纤维由于其颠覆性的功能，符合行业未来发展方向;PI 电池隔膜材料成为新材料另一重要应用，江西先材不断将电池隔膜产品提供给不同的客户进行试用，根据客户的反馈和意见对性能指标进行了改进和提升、对生产工艺进行了调整和优化。一旦电池隔膜产品定型，公司将成为名副其实新材料研发、生产、应用全产业龙头。我们对公司在2014年初全面实施职业经理人制度充满信心，公司树立的“电气业务全面升级固化和聚酰亚胺材料业务的产业化”战略目标，在这只拥有“职业化、社会化、专业化、市场化、国际化”的经理人团队身上有望得到实现。
业绩预测与估值。预计公司2014-2016年每股收益分别为-0.10元、0.02元、0.04元，坚定看好聚酰亚胺服用纤维市场前景，聚酰亚胺纳米纤维电池隔膜的高性能有望引爆市场需求，上调至“买入”评级。我们认为任何一个新材料应用于市场都面临前期大量的市场开拓费用及一定的时间周期。新与旧的替代不只是取代材料，还包括下游加工的工艺的同步升级及相关产品的系列研发，因此知易行难，创新创造比简单照搬复制风险更大。
风险提示：聚酰亚胺纤维及纳米纤维电池隔膜产业化进程慢于预期。
