中高端舍得系列增长快速,聚焦带来产品结构改善。白酒主业收入6.6亿元,同比增长24.1%,其中中高档酒实现营收5.5亿元,同比增长达47.7%,中高档酒以舍得系列(品味舍得和舍得酒坊)为主,公司实施产品聚焦打造品味舍得核心单品,同时加强渠道价格体系管控以及加大销售人员市场化激励力度共同带动中高端酒销售快速增长。此前我们草根调研判断品味舍得上半年增长50%左右,最终增速基本验证此前我们的预期。低档酒实现营收1.1亿元,同比下降31.8%,主要受上半年开展产品聚焦和清理低价贴牌产品影响。

盈利能力逐步修复,仍有提升空间。公司上半年白酒业务毛利率为49%,同比下降4.24%,主要系短期部分产品价格仍处恢复阶段,下半年在渠道逐步理顺后毛利率有望回升。上半年销售费用和财务费用同比下降明显,其中广告费用大幅下降,财务费用中利息也有所减少。销售费用率为12.9%,下降9.2pct,财务费用率为1.2%,下降接近2pct。上半年资产减值损失同比增加1202万元(系分公司计提资产减值准备所致),投资收益同比减少1474万元(系参股天马玻璃公司利润减少所致),对利润表现有一定影响。整体上半年净利率为2.97%,达13年上半年以来的新高。随着产品结构改善、改制带来经营效率提升,公司整体盈利能力仍有较大提升空间。

积极关注后续改制深化,改制红利可期。天洋集团入主成为公司控股股东后,对董事会进行高效改组,管理层基本保持稳定。未来公司将在继续聚焦白酒主业基础上深化改制,以释放企业经营活力和成长潜力。公司有良好的产能储备和品牌沉淀,随着后续营销改革举措不断展开推进,以及公司激励机制再上台阶,预计盈利能力持续修复提升将是大概率事件。

投资建议:我们预计公司2016-18年EPS为0.33/0.57/0.90元,维持买入-B评级和6个月目标价30元,建议继续关注公司改制深化后的中线机会。

风险提示:公司改制力度及进展低于预期影响业绩弹性。

　会稽山

会稽山:员工持股计划+黄酒小镇助力公司未来发展

会稽山 601579

研究机构：海通证券 分析师：闻宏伟,孔梦遥,成珊

近日公司披露半年报:2016年上半年营业收入4.42亿元/+0.62%;归母净利润6929.91万元/-0.26%;扣非后归母净利润6841.58万元/+3.86%;EPS为0.17元。二季度实现营业收入1.75亿元/-8.00%,归母净利润1075.51万元/-44.33%%。

海外市场实现较快增长,主业毛利率维持稳定。2016年上半年实现营业收入4.42亿元/+0.62%;其中黄酒营业收入4.37亿元/+1.08%。国内市场实现营业收入4.22亿元/+0.20%;国外市场实现较快增长,实现营业收入377.52万元/+32.54%。公司整体毛利率44.81%,同比减少0.32pct;黄酒毛利率44.96%,同比基本持平。

费用率维持稳定,预收账款同比大幅增长。公司上半年整体费用率18.83%,同比减少0.65pct,其中销售费用率9.13%,同比减少1.05pct,主要受益于运输杂费下降近240万;管理费用率7.95%,同比增加0.11pct;财务费用率1.75%,同比增加0.36pct,主要系利息支出增加280万所致。2016年上半年,公司实现经营性现金流-3180.98万元,同比大幅改善。公司中报实现预收款3124.62万元,虽然较一季度下降1531.31万元,但较15年同期预收款1430.24万元同比增长118.47%。