兰生股份:迎国企改革东风,注集团优质资产

类别：公司研究 机构：申万宏源（000166）集团股份有限公司 研究员：王俊杰 日期：2016-08-02

贸易为主业,处置无关资产,利润主要来自投资收益。公司主营业务为进出口贸易,现主要通过下属控股子公司兰轻公司经营。兰轻公司以自营和代理进出口贸易为主要经营模式,获取进出口贸易的差价和收取代理佣金是公司的主要盈利模式,其中出口业务占公司贸易业务的90%以上。受宏观大环境的影响,贸易业务处于衰退阶段。2014年8月贸易业务完成混合所有制改制,2015年贸易规模增长超55%。公司持有上海兰生房产实业48%的股权,投资收益稳定在2500-3000万;目前公司持有海通证券（600837）15173.37万股,公允价值约23.67亿元。公司1季度处置了兰生国健和中信国健股权,实现净收益6.56亿元。

国企改革加速推进,上海地区动作频频。2016年是国企改革落地之年,我们认为下半年国企改革进入实际操作阶段。自5月下半月至今,深改组、国务院常务会议、中央财经指导小组等多次提到重点工作落实国企改革,在中央顶层方针的指引下,各地方陆续出台当地国企改革政策。其中上海地区动作较快,早在年初政府工作报告中部署国企改革重点是实现包括现代服务业在内的国有资产整体上市。

集团旗下人力资源外服、会展传播业务轻资产、高毛利。人力资源业务集团包括100%持股的上海外服和80%持股的上海东浩人力资源;会展传播业务包括两家全资子公司东浩会展经营、东浩会展活动策划和持股86.67%的世博文化传播。集团旗下上海外服在行业中具有较高的品牌影响力,从2006年起连续在全国人力资源行业位居第一。截至2014年底,上海外服和东浩人力资源服务的商社数量近25,000个,在岗雇员数达到139万人。2015年,集团人力资源板块实现营业收入927.56亿元,实现毛利13.71亿元。集团拥有上海世博展览馆(展览面积8.1万平)和上海汽车会展中心(展览面积3万平)两大展览馆的租赁,以及持股40%的国家会展中心(商务部持股60%,展览面积15万平)。2015年该板块营业务收入(包含广告)分别为12.23亿元,毛利分3.08亿元。

盈利预测和估值。我们预计2016-2018年公司实现营业收入24.65、25.15、25.40亿元,上市公司贸易业务参照可比公司水平给予0.87倍PS,公司贸易业务合理市值为21.45亿元;持有海通证券15173.37万股,公允价值约23.67亿元;持有兰生大厦48%股份,权益物业重估价值为20亿元,扣除资产变现的所得税上市公司现有业务及资产合理价值加总为54.2亿元。考虑集团整体上市预期,给予人力资源服务和会展传播业务5.5亿净利润40倍PE,除兰生股份（600826）以外的贸易业务1.58亿净利润15倍PE。考虑整体上市预期后上市公司合理市值约为298亿元,公司当前市值为134.90亿元,假设公司资产注入时按照15倍PE作价,市值增加约106.20,假设按照当前股价每股31.35元增发,注入后公司股本增厚80.46%(注入后7.6亿总股本),考虑摊薄因素后公司合理股价为40.66元,当前股价31.35元,存在30%上涨空间,我们下调盈利预测,原先我们16-17的归母净利润为7.28/7.45亿,对应的EPS为1.73/1.77元,现在我们预计16-18年归属于上市公司股东净利润7.15、4.04、3.35亿元,对应EPS为,1.70/0.96/0.80元,维持增持评级。

上海梅林:事业部改革效果初显,要效益成果持续显现

类别：公司研究 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：胡彦超 日期：2016-07-06

投资要点

新管理层要效益的态度坚决,事业部改革效果初显,上半年除屠宰外的7大事业部盈利全面提升,叠加减亏和生猪贡献,公司业绩有望再超预期;同时光明集团鼎力支持、新任董事长定位明确,公司天时地利人和,尤其人和对于国企的重要程度不言而喻,这一点可能超出市场认知,解决了长久以来束缚梅林发展的机制和人的问题,优秀的管理团队有望真正焕发出梅林所拥有的优质品牌和渠道价值。公司业绩和管理拐点已到,SFF延期不改战略部署,未来牛肉龙头可期,当前股价安全边际十足,短期板块有望迎来催化,重申推荐!

新管理层要效益的成果持续显现,不仅是清理亏损企业带来减亏,原有业务的盈利能力也在大幅提升,事业部改革效果初显,公司业绩有望再超预期。以沈总为代表的新管理注重效益,去年3月份上任之初就成立了解决亏损企业办公室,不到一年的时间,公司就完成了对全部亏损企业的清理,今年轻装上阵、明年彻底卸下历史包袱,执行效率和行动魄力毋庸置疑(解决了梅林十几年不敢动的难题,沈总之前在牛奶集团时也以处理亏损企业见长,把牛奶集团利润水平从4百万带到4个亿以上)。

但不仅仅是清理亏损企业带来的减亏影响,公司原有业务的盈利能力也在大幅提升,事业部改革效果初显,划分8大事业部且全部作为利润中心,同时坚守毛利率和投资回报率两个底线,上半年除了屠宰板块受猪价影响出现行业性的问题,其他7大事业部上半年盈利能力都直线上升,其中盈利占大头的冠生园上半年利润提升幅度预计超过30%,联豪继续保持50%以上的高速成长,再叠加生猪养殖贡献(当前头均盈利可达800元以上,环比一季度提升明显,龙大肉食（002726）已大幅上修中报业绩预增,从50%-80%上调至150%-180%),预计上半年公司整体业绩可达到甚至超过一季报中所预告的上限水平,有望再次超出市场预期。

光明集团鼎力支持,新任董事长定位明确,公司天时地利人和,市场化程度有望继续大幅提升,激励机制也将持续完善。公司定位于光明集团唯一的肉类平台,而肉业是集团“聚焦大产业”战略中筛选出的目前唯一有潜力、可以做大做强的产业,所以我们看到不论是在清理亏损企业中还是海外收购方面集团都给予梅林大力支持;同时公司也志存高远,未来有望持续进行资源及渠道方面的布局,力争打造中国牛肉行业领军企业,而其“控制海外资源+国内具有品牌/渠道”的特有模式也决定了梅林最有可能突围当前5000亿级别的蓝海市场。由于新西兰海外投资办公室效率较慢,SFF的审批延期(只差OIO部长审批最后一个环节),预计三季度前完成,正式交割定于明年初,但前期的合作和调整已经展开——签协议进行产品结构调整,与联豪的原料供应合作,同时中国公司的团队建设也都在进行之中,不会打乱公司整体的战略部署,坚定布局未来牛肉龙头。

新任董事长夏总今年5月份从光明乳业（600597）调任上海梅林（600073）,其对自己定位明晰,主要把握三个大的方向“选对路、选对人、做对事”,与负责具体运营的沈总分工明确、权责划分清楚(人和对于国企来说非常重要),且可把之前光明乳业一些好的经验和做法带到梅林,使得公司的市场化程度逐渐向光明乳业看齐(目前公司的考核方式已开始市场化);未来牛肉新业务就将率先采取市场化的操作手段(市场化人才+市场化定价),集团和公司也都会保证良好机制,而等到市场化调整完全以后,期待未来更深层次和更大力度的激励形式,从而完全绑定管理层利益。