类别：公司研究 机构：广发证券（000776）股份有限公司 研究员：曹恒乾 日期：2016-04-26

核心观点：

业绩：16Q1综合收益-65%，归于自营、经纪收入下滑

从16Q1证券行业经营环境来看，行业景气度低于去年一季度。经纪方面， 16Q1市场日均股票成交金额5412亿元，同比-25%;自营方面，16Q1沪深300下跌14%，远低于去年同期的上涨15%，16Q1中证全债指数上涨1.2%，略好于去年同期的0.9%;投行方面，市场股权融资额3345亿元，同比39%; 券商一季度业绩普降主要是受到经纪、自营两大业务收入下降的不利影响。

从16Q1公司经营数据来看，归母综合收益、净利润分别为2.1亿元、2.1亿元，同比分别为-65%、-70%，每股综合收益、净利润分别为0.10元、0.11元。综合收益下降65%，主因归于自营、经纪收入下滑。

收入端：经纪、自营收入变动对综合收益拖累较大

1）经纪：收入同比下滑46%，主因归于市场交易额下降。16Q1公司经纪业务手续费净收入2.7亿元，同比-46%，收入下滑主要受日均成交金额下降影响。公司16Q1末折股佣金率为0.041%，同比-30.4%;市场份额方面， 公司16Q1末折股成交金额口径市场份额0.84%，同比下降9%。

2） 投行：收入同比下降29%，归于股、债承销金额下滑影响。16Q1公司实现投行收入2.4亿元，同比下降29%，归于股、债承销金额下滑影响。公司报告期内完成1单债券项目，主承销金额10亿元。公司目前投行项目仍有一定储备，在审项目12个。

3） 自营：收入同比下滑73%，归于报告期内市场大幅波动影响。16Q1公司实现自营业务收入1.2亿元（含可供出售类浮盈），同比-73%，归于一季度市场大幅波动影响。截至16Q1末公司自营资产226.9亿元，同比增长53%

4） 信用业务：股票质押回购规模稳中有升，杠杆率有所下降长。16Q1公司实现利息收入1.9亿元，同比-20%。16Q1末，公司买入返售金融资产余额为56.5亿元，环比增长21%，考虑其中主要组成部分为股票质押回购业务余额，公司股票质押回购业务规模稳步增长。杠杆率方面，公司16Q1末扣除客户保证金的权益乘数为2.27倍，较2015年末的2.47倍有所下降。

成本端：业务及管理费支出下降对贡献综合收益正贡献

公司16Q1新营业支出4.2亿元，同比下降13%，其中主要构成项目业务及管理费3.8亿元，同比下降7%，贡献了综合收益16个百分点的增长。

投资建议：有望受益于安徽国改预期，维持“买入”评级

行业层面，短期而言，一季报业绩增速下滑影响已释放较为充分，目前大型券商2016年PB 估值处于1.45倍左右的历史低位区间，板块整体PB 估值已临近安全边际;长期而言，提高直接融资比重背景下，预计行业发展催化剂包括深港通推进、引导长期资金入市等政策红利。