中国神华(601088)中报点评：限产政策下不减产量 期待国企改革预期实现

事件

公司发布2016 年半年报，上半年实现营业收入787.23 亿元，同比下降12.5%;归母净利润98.28 亿元，同比下降18.6%;扣非后归母净利润99.22 亿元，同比下降17.3%;基本每股收益0.494元，同比下降18.6%;二季度EPS0.262，环比一季度0.232 增长0.03。

简评

去产能任务已经完成，今年产销量不受影响

由于公司去年主动减产，今年行业的整顿限产对于中国神华的煤炭生产没有产生不利影响。今年神华计划去除产能150 万吨，分流安置的员工数在1000 人左右(总员工数5 万人)，占比很小。

报告期公司煤炭产销量不减反增，分别为1.40 亿吨、1.86 亿吨，同比增加了0.2%和4.8%。其中，受益于下游需求回暖以及公司自有运力优势等，第一季度商品煤销量0.93 亿吨，同比上升达27.1%。在公司产销量不受减产影响的前提下，下半年煤价的上涨将显著有利于煤炭板块整体收入。

多渠道控制成本，毛利基本稳定

报告期煤炭平均销售价格271 元/吨，同比下降了14.5%。其中因受益于供给侧改革，二季度煤价为274 元/吨，一定程度上缓冲了一季度煤价仅268 元/吨的低位影响。而成本控制方面，上半年公司始终坚持毛利最高的下水煤销售占最大比例，并在国内煤炭采购价低迷时利用自有运力加强外购煤及出口煤的销售，其中外购煤成本同比下降达28.41%。多渠道成本控制下，实现了吨煤成本同比下降16.31%至236.5 元，吨煤盈利34.5 元。整体上煤炭板块毛利16.9%，比上年同期略下降了2.5 个百分点，基本稳定。

发电、运输板块成为新的利润增长点

报告期内，公司总装机容量54128 兆瓦，无新增。燃煤机组平均利用小时数为2,060 小时，同比下降7.4%，但高于全国煤电设备利用小时数。上半年实现发电量1110.1 亿千瓦时、总售电量1039.0 亿千瓦时，占同期全社会用电量的3.7%，同比基本不变。

公司加快清洁能源发展战略落地，截至6 月底已有31 台“超低排放”燃煤机组获得电价补贴等政策支持。而在运输板块，在上半年加强为第三方提供运输服务的推动下，公司铁路、港口分部收入同比上涨了21.5%、35.8%。整体运输板块毛利可观，均为60%左右。总体电力、运输板块经营收益占比合计达80%，在煤炭行业加速出清的现阶段可贡献较大比重利润，相较于煤炭占比的仅20%，有助公司多元产业互补，协同发展。

在建铁路投运导致财务费用增加，但运输费下降报告期内期间财务费用变化较为明显。由于报告期内新建铁路项目投运，资本化利息减少导致计入财务费用的利息费用增加，财务费用共产生27.99 亿元，同比增长了45.6%。但自有线路的投运减少了通过国铁的运输量，运输费用同比下降了22.4%至46.87 亿元。另外，由于免除去年计提巨额减值损失57.73 亿元的影响，上半年资产减值损失同比下降98.7%至0.05 亿元。政府补助同比117.31%的增加也为利润起到了助力作用。

看好国企兼并预期，维持“增持”评级

公司始终坚持煤电路港航化一体化模式发展。煤炭方面，在后续的供给侧改革中，伴随着小煤矿关闭潮，将对公司维持煤炭市场占有率起到一定的帮助作用。运输方面，随着巴准、准池等铁路投运以及黄骅港四期的建设，公司在“三西”地区的资源整合能力将明显增强，同时煤炭年货运量可较大提高。接下来公司有望继续加大外部煤炭运输客户开发力度，支撑板块收入。此外，公司在接下来的国有资本投资公司改制浪潮中规模可进一步扩大，话语权和定价权可增加，有利实现效率提升、风险减少，我们看好公司在国企兼并中的预期，预测公司16 和17 年EPS 分别为1.01 和1.57，维持“增持”评级。