[ 金马股份[0.00% 资金 研报]这起并购随后引来证监会一纸多达26问的反馈意见书，首要问题即针对一致行动关系的认定、要求上市公司明确是否构成借壳上市。 ]

[ 近日2起港股资产回归A股的重大资产重组宣告失败。中国软件国际[-1.13%]借壳博通股份，永达汽车借壳扬子新材[-1.53% 资金 研报]，作为港股公司回归A股的典型案例，重组的进展也牵动市场情绪。 ]

“最严借壳新规”进入2.0时代，多起重组再次生变。

修订后的《重组管理办法》已于9月9日开始实施。事实上，自今年6月公开征求意见以来，市场各方就开始了针对新规的调试和适应：监管层按照新规精神对重组方案进行问询和核查，上市公司与投行也加紧根据新要求进行调整、试探。而伴随新规正式落地、监管预期进一步明确，多起借壳和并购重组生变，加紧调整方案或宣告终止重组的动作不断。

重组命运陡转

修订后的《重组管理办法》正式实施5天，多起重组生变。

“蛇吞象”式重组在新规之下推进受阻，在之前已有预期。金马股份9月12日发布公告，拟停牌并依据《重组管理办法》对重组方案进行调整，预计将构成重组方案的重大调整。

根据此前公布的方案，金马股份(000980.SZ)拟以发行股份及支付现金方式、收购永康众泰汽车100%股权，交易对价为116亿;并同时募集配套资金。而复牌前，金马股份的总市值仅33亿元。这起并购随后引来证监会一纸多达26问的反馈意见书，首要问题即针对一致行动关系的认定、要求上市公司明确是否构成借壳上市。

对此，金马股份在6月公布的回复公告中予以否认。但不久后，证监会就修订后的《重组管理办法》公开征求意见，细化了触发借壳上市的多项指标。金马股份于7月向证监会申请中止审查重组交易，理由是“证券市场环境、政策等客观情况发生了较大变化，各方需要对本次交易方案进行进一步分析论证”。

监管政策调整对三圣特材（002742.SZ）重组的影响更为直接。三圣特材9月11日晚公告称，终止发行股份和支付现金购买资产及募集配套资金的交易。主要原因是由于标的公司在办理相关手续的过程中，预估土地出让金等成本费用金额较大，对标的资产评估值和交易价格产生较大影响。同时，此次重组涉及的某募投项目环境影响评价手续尚无法立即开展，导致募投项目环境影响评价批复时间不及预期。

最新实施的《重组管理办法》和重大资产重组相关文件中，明确规定了交易标的相关报批事项披露标准。交易标的涉及立项、环保、行业准入、用地、规划、建设施工等有关报批事项，无法在首次董事会决议公告前取得相应许可证书或有关批复文件的，上市公司应在重大资产重组预案和报告书中披露有关报批事项的取得进展情况，并作出重大风险提示。

三圣特材在公告中称，上述募投项目的环境影响评价手续无法在要求期限内办理完毕，且无法预期具体办理时间。目前，公司已向证监会申请撤回本次重组的申报文。

跨市场套利难潜行

针对并购重组市场的监管风暴，已持续近一年之久。从非公开发行市场规则、中概股回归政策的全面收紧，到此次重大资产重组新规的出台落地，监管立场并未有松动和改变。尽管有重组仍选择涉险而行，但胜算却并不高，不断有重组案例流产。在政策调整和交易实践的双重信号之下，市场预期也将迎来一轮校准和修正。

扬子新材（002652.SZ）在9月9日盘后发布公告称，终止重大资产重组。根据此前公告，扬子新材拟将作价6.13亿元的资产和负债置出，同时拟以120亿元购买永达汽车(03669.HK)100%股权。同时，拟募集总额不超过50亿元的配套资金。交易完成后，永达投资控股成为上市公司控股股东，公司控制权发生变更，构成借壳上市。作为港股公司回归A股的典型案例，该重组的进展也牵动市场情绪。

在证监会公布修订后的《重组管理办法》后，借壳上市不允许募集配套资金。本报当时曾统计并指出，包括永达汽车借壳扬子新材等重组均将生变。

从重组方案来看，扬子新材已表示，此次重组中的资产出售、购买资产和股份转让互为条件，募集配套资金在此基础上实施，其最终成功与否并不影响前三项交易的进行。但6月底，扬子新材称，收到证监会行政许可请材料补正的通知;8月初，公司再次公告，称准备相关材料的工作量较大，各方预计无法按时提交相关材料，暂时撤回重组的申请文件。一个月后，永达汽车借壳扬子新材的回归A股计划告终。

另一起港股资产回归A股的重大资产重组，也在近日宣告失败。

博通股份(600455.SH)的重组方案公布后，曾引发市场的极大关注。争议的主要焦点在于，港股公司分拆资产借壳A股的高估值是否合理。而伴随监管层接连下发问询函和反馈意见，市场对跨市场套利之风的担忧也渐起。就在《重组管理办法》正式发布实施的前一天，博通股份宣布“由于政策原因”而终止重组。

在今年1月时，博通股份就发布了重组方案，拟收购南京芯传汇100%股份，交易作价3.5亿元;同时还将募集不超过3.3亿元的配套资金。但该方案中的诸多细节，随即引发监管层注意，如芯传汇在2015年股权转让时作价4800万元，而至年内重组预案时估值已飙升至3.5亿元等。上证所针对交易作价的合理性、标的资产的持续盈利能力等下发问询函。在今年4月的博通股份股东大会上，该方案的相关议案均未获得通过。

但这并未中断博通股份的重组进程。8月2日，博通股份发布了新的重组方案，拟以向中国软件[-0.07% 资金 研报]国际(0354.HK)定向发行股份方式，购买中软国际科技100%股权、上海华腾软件100%股权，交易作价63.31亿。交易后，博通股份的控股股东由经发集团变更为中软国际，公司控制权发生变更，构成借壳上市。

此前，证监会已表示正对在海外上市的红筹企业回A股可能引起的影响进行分析研究，政策预期并不明朗。加之修订后的《重组办法》也正公开征求意见，此次重组的前景不确定性提升。在今年8月初召开的重组媒体说明会上，中信建投[0.00%]证券董事总经理徐炯炜对此回应，此次重组实际为“产业并购”，“借壳”主要是由于交易双方市值等因素影响而不得已触发的交易行为。博通股份还发布公告称，经比对，重组方案不存在与修订后《重组管理办法》要求不符的情况。

值得注意的另一问题是，截至重组方案发布时，母公司中软国际的市值逾70亿港元，按彼时汇率约合61亿元人民币;这意味着，单独分拆的核心业务板块下两公司市值已超过母公司。上证所也在问询函中专门就此问题要求上市公司进行补充披露。

对此，此次重组的评估机构在媒体说明会上回应称，标的资产两公司是按照市场法进行估值，且按照同行业可比交易案例来看，也低于行业的平均收购估值水平。但该回答未能打消市场疑虑。有观点就指出，即便标的资产不高于同业并购的估值水平，港股和A股两市场之间本身就存在较大的估值差异，跨市场套利的嫌疑仍不容忽视。

数次延迟回复上证所的问询函后，9月8日晚间，博通股份发布公告称，由于政策原因导致续推进本次重组存在重大不确定性，经发集团建议终止本次重组。12日晚，上市公司正式发布终止重组的公告。