嘉凯城(000918)转型城镇商业 盈利能力将改善

　　关注1：首个城市客厅即将开业，将成为转型城镇商业成功范例

　　我们于近期走访了公司位于浙江省诸暨市店口镇的城市客厅项目。该项目建筑面积4.6 万方，计划春节前后开业，是公司转型城镇商业的首个项目。目前招商已基本完成，商户已陆续装修施工。店口镇是联合国开发计划署试点城镇，常驻人口13 万。店口镇2012年GDP106 亿元，折算人均GDP12311 美元；店口镇2012 年农民人均收入达33627 元， 即5468 美元。国际经验表明， 人均GDP3000-5000 美元是商业地产的起步期，8000 美元之后进入加速发展期。按此标准，店口镇已进入商业地产的加速发展期。而目前店口镇基本没有成规模的商业综合体，因此，我们看好店口镇城市客厅，认为其将成为公司转型城镇商业的首个成功范例。

　　关注2：转型城镇商业符合新型城镇化政策和房地产行业趋势

　　公司转型发展城镇商业符合国家新型城镇化建设战略，得到了政府的大力支持，推进起来将较为迅速。

　　从房地产行业来看，适龄购房人口已步入下行趋势，住宅市场将告别黄金期。未来社会步入老龄化和消费型，公司由住宅转型城镇商业符合这种发展趋势。

　　关注3：公司盈利能力将得到改善

　　单个城市客厅体量小，一般每个3-5 万方，3-4 层楼高，从拿地到招商10 个月，最晚不超过一年。资金回流速度快于公司传统的高端住宅项目。单个城市客厅投资在1 亿元左右，我们预计净利润在3-4 千万。虽然目前公司对此项目采取先出租、待价值提升后再出售的方式，对明年业绩贡献一般，但我们看好城市客厅项目中长期的盈利能力。

　　目前公司依靠传统的住宅销售盈利能力较弱，截止2014 年三季报，

　　公司销售毛利率19%，销售净利率-2%。转型城镇商业将大大增强

　　公司的盈利能力，加快现金周转。

　　结论：

　　公司是布局长三角的龙头地产企业。公司在严峻的宏观经济形势下，充分估计市场变化，着力推动公司战略转型。积极推进城镇商业并拓展基金业务。我们预计公司2014-2015 年的营业收入分别是117.99 亿元、139.94亿元，归属母公司净利润分别是0.76 亿元、0.85 亿元，基本每股收益分别为0.04 元、0.05 元，对应PE 分别为104X 和83X，维持公司“推荐”评级。