水井坊:两大单品及渠道变革将推动收入可持续高增长

　　类别：公司研究 机构：广发证券股份有限公司 研究员：王永锋 日期：2016-06-17

　　聚焦臻酿八号和井台两大单品,定位中高端市场竞争

　　公司核心产品定位中高端酒竞争,定位清晰,大单品突出。目前公司清晰的产品定位是300元以上中高端酒,300元以下的产品只是策略性的,并非公司长期发展的产品,公司通过对产品线的梳理让消费者明晰水井坊的核心产品。公司注重井台和臻酿八号两个核心品牌,井台价位在500-600元,臻酿八号价位在300-400元,2015年井台恢复性高增长,而13-14年推出的臻酿八号15年开始放量实现高增长,两个核心品牌合计约占公司收入80%,收入贡献各占一半。臻酿八号成长速度较快,2015年销售量已经超过整体的50%,在核心市场表现尤为突出,未来仍有较大的增长空间。

　　直营改省代模式,聚焦核心市场

　　16年公司重点发展省代模式,聚焦核心市场。行业调整之前,公司在十几个省份发展业务,过去几年行业调整时期,公司专注四个核心市场河南、湖南、江苏、四川的投入,另外公司目前建立的次核心市场广西、江西、广东、福建、浙江以及上海也正在发展壮大。前两年在被动情况下公司部分市场采取直营模式,2016年开始直营模式将全部改成省代模式,并且加强销售人员深耕渠道,加强对终端市场的把控能力。

　　新管理层消费品经验丰富,有助于保障业绩的快速增长

　　公司去年年底和今年初上任的总经理和销售总监都是多年负责大中华区嘉士伯啤酒销售,对快消品运营经验丰富,有助于保障业绩的快速增长。2016年一季度公司营业收入与归母净利润分别达到3、0.78亿元,同比增长14%、63%,我们把16年一季度和2015年四季度收入合并计算,收入增长52%,这是体现真实的春节旺季较快的增速,不过由于公司15年业绩需要扭亏以及去年四季度提前备货导致四季度确认收入多于一季度。我们认为水井坊大单品基数还小,正在快速放量时期,加上渠道调研判断,我们认为二季度及以后公司收入增长至少在30%以上。

　　投资建议

　　公司递延奖金计划中16-18年公司净销售额、净利润年增长率不低于15%,这应该是管理层对公司业绩的最低要求。新管理层上任后较高的目标是希望公司能够在三年时间内重新达到销售高峰16亿,未来三年复合增速有望突破25%。我们预计16-18年收入10.77/13.52/16.76亿元,考虑到毛利率因成本下降可能略有上升、资产减值损失的减少、费用率随收入规模增大而下降,预计净利润达到1.78/2.49/3.27亿元,净利润增速103%/40%/31.5%,EPS0.37/0.51/0.67,对应估值43/31/24,给予买入评级。

　　风险提示

　　产品销售不及预期;食品安全问题。