泸州老窖(000568)中报点评：1573翻两倍增长 公司底部快速恢复确定性增强

投资要点: 

投资建议:维持增 持,重点推荐。维持2016-17 年EPS 预测1.26、1.62 元,维持目标价39.98 元,对应2017 年25 倍PE。 业绩符合市场预期。H1 营业收入、归母净利43、11 亿,同比增16%、9%,Q2 增15%、8%;扣除投资收益,H1、Q2 营业利润增30%、61%。H1 销售收现、经营现金流47、16 亿,同比增175%、227%,大幅改善。

中高档酒高速增长,显示各项调整措施卓有成效,底部快速回升确定性进一步增强。上半年1573 收入增195%达17 亿、销量约2000 吨,但7-8 月控制发货酝酿涨价,预计下半年销量环比将有所回落;中档酒增18%, 预计特曲增30%以上、窖龄增10%,低档酒由于控货去库存、清理开发品牌,收入降36%。公司由高到低调整各单品,高中低档调整完毕分别在2015 年、2016H1、2016H2,H1 中高档高速增长显示聚焦核心单品、分品牌运作渠道调整措施卓有成效。H1 西南地区收入18 亿、增2%,但基本恢复到2013H1 历史高点21 亿,华中收入增57%至6 亿,与华北一起将是下一步调整重点。公司渠道模式看齐洋河,注重经销商周转、降低资金占用,H1 预收款6.6 亿、环比继续降2.4 亿,完全属正常现象。 毛利率同比大幅提升,受益产品结构提升以及历史遗留问题肃清。

H1 毛利率59.2%、同比升6.5pct,主要受益产品结构大幅升级,高、中、低档毛利率分别变化4.8、-13.8、-13.3pct,高档酒毛利率提升可能因为历史遗留问题已肃清(即补贴经销商历史亏损),中低档酒主因开拓市场需要、返利加大。H1 销售费用增49%、费用率提升3.1pct,其中广告费用增82%, 预计2016 年销售费用达15 亿左右,基本看齐其他一线白酒(15-20 亿费用),2017 年起将体现出费用刚性。

核心风险:宏观经济下行风险;食品安全问题发生的风险。