三花智控(002050)季报点评：长期成长性仍被低估 当前仍极具投资价值

事件

公司发布2017 年一季报。

投资要点

空调行业回暖，营收超预期

公司一季度实现营收18.6 亿元，同比增长23.5%，归母净利润1.71 亿元，同比提升30.56%。业绩基本符合预期，营收增速同比提升23.2pct，高增长超预期。一季度空调行业延续了自2016 年三季度以来的行业性回暖趋势，也得益于2016 年上半年低基数的优势，整体行业呈现景气度上升趋势。根据产业在线数据显示，2017 年一季度家用空调产量同比增长35.6%，主机企业排产提升有效拉动上游零配件企业产品出货量大幅增长，2017 年1-2 月电子膨胀阀、截止阀、四通阀，实现销量同比增长48.9%、28.9%和31%，这三大产品占公司总营收比例超过55%，空调行业回暖直接带动了整个产业链上下游景气度回升，作为零配件行业龙头，公司充分享受行业回暖带来的业绩红利。

费用控制能力突出，盈利能力持续走强

一季度公司实现销售毛利率26.3%，同比下滑1.5pct。但凭借出色的费用控制能力，公司依然取得了9.4%的销售净利率，同比提升0.7pct。一季度毛利率下滑主要由于受部分竞争对手降价影响，公司部分产品进行了阶段性价格调整，未来将通过以产业升级为主线，持续深入推进产品结构的调整优化，促进高附加产品的占比不断提升，进一步带动销售毛利率稳步提升。至于原材料价格上涨对公司毛利率的影响，由于公司与主要核心客户采用成本加成的定价策略，产品价格随原材料价格逐月调整，基本上可以依靠库存对冲掉原材料涨价对公司的不利影响。

阶梯式产品布局 ，中长期成长皆无忧

长期来看，公司产品呈现阶梯式布局，具有较强的风险承受能力。公司既具有短期贡献稳业绩保底的截止阀、四通阀、电磁阀业务，又具备中期贡献稳定成长的电子膨胀阀、微通道换热器、亚威科业务，以电子膨胀阀为例，对比公司成熟产品四通阀，电子膨胀阀的市场需求量是四通阀的近两倍，而现有出货量仅为其二分之一，公司电子膨胀阀全球市占率第一，不考虑市占率提升的影响，仅从行业空间的角度看，未来公司在电子膨胀阀上的收入有望实现近三倍的增长。此外微通道换热器对风冷换热器的替换以及国内洗碗机行业的大爆发将会给公司带来更大的业绩弹性，而这些都是在三年内有望实现的。长期来看商用空调部品部件、变频控制器及近期注入汽车零部件业务将为公司三年后的成长注入新鲜血液。

盈利预测及估值

盈利预测方面，暂不考虑汽零业务资产注入，我们预计公司2017-2019 年可实现归母净利润10.7 亿、12.8 亿、15.6 亿，同比增长24.3%、20.3%、22%，对应估值仅为21.6 倍、18 倍和14.8 倍，2017 年动态估值仍处于公司历史估值底部，公司投资价值仍被低估，维持买入评级。

瑞茂通(600180)年报及季报点评：产业金融双轮驱动 全年业绩亮眼

事件

瑞茂通公布2016年年度报告及2017年一季报，当期实现营业收入212.33亿元，同比增长125.77%;实现归母净利润5.31亿元，同比增长29.11%;加权平均ROE为13.60%，EPS 为0.5223元。公司向全体股东每10股派发现金股利0.523元(含税)。公司2017年一季度实现营业收入52.33亿元，同比增长128.42%;实现归母净利2.69亿元，同比增长87.80%;归母股东权益为48.89亿元，EPS为0.2643元。

简评

市场回暖、品类扩充，大宗商品收入盈利齐头并进

公司2016年营业收入翻倍，增长125.78%，归母净利增长29.11%。主要得益于以下三点：1)煤炭市场回暖，价格企稳回升，2016年“供给侧”改革力度较大，煤炭去库存明显，至2016年末，环渤海动力煤综合价格指数(Q5500K)已由2015年底的371元/ 吨回升至593元/ 吨，基本恢复2014年初水平;2)公司加大战略大客户的开发力度，与神华、中煤等大型煤企及华能、华电等大型电企建立战略合作关系，公司2016年累计煤炭发运约4275万吨，同比增长52%;3)公司向其他大宗商品扩充，供应链管理业务新增油品、沥青、铁矿石、棉花等新兴品类，各品类发运规模和营业收入显著提升，新品种实现的营收占公司大宗商品整体营收的32.55%。新品类毛利率较低，拖累供应链管理毛利率下滑2.53个百分点至9.33%，但提升收入规模不断提升。

供应链金融稳步增长，维稳利润增长

立足强大的供应链管理服务能力，公司供应链金融稳步有序增长，多方布局保理、租赁、小贷、资管等金融牌照。2016年公司供应链金融业务实现营收7.40亿元，同比增长3.70%，自开展该项服务以来年复合增长率达136.23%，毛利率毛利率90.88%，同比增加5.71个百分点，为公司净利润贡献2.71亿元，占比51.04%，支撑公司业绩增长;公司保理业务营收占供应链金融营收比重为98.25%，2016年账下应收保理款67.65亿元，实现营业收入7.27亿元，同比增长1.82%，净利润2.71亿元，同比减少15.05%，主要系公司2016年资产减值损失增长近170.8%，其中应收保理款计提坏账8,837万元，从据公司2017年一季报来看，计提坏账的应收款项已收回4153万，因此坏账对保理未来业绩影响较小;公司通过发行公司债券和ABS、商业保理以多样化融资渠道，并计划成立产业基金、嫁接第三方非银行融资平台以创新融资手段，预计未来保理业务规模继续扩大，看好其未来增长。

电商平台影响力扩大，期待交易放量

易煤网于2016年初正式推出“长江口动力煤价格指数”并于同年7月19日纳入中国煤炭价格指数指标体系，填补我国长江口区域煤炭价格指数的空白，电商平台市场影响力较强;平台上下游对接进一步完善，“易煤网”煤矿专区定点大型煤炭生产企业10家，阳光采购平台大型电力企业25家，2015年4月上线以来，累计实现煤炭交易12,182万吨，2016年实现交易量约为7000万吨;2016年，公司全面升级、整合风控体系，与多家银行合作开发账户交易管理系统，闭环监控交易资金流，随着支付系统、风控系统的完善，预计平台将实现流量变现，进一步放大公司大宗商品交易规模。

投资建议

当前公司PE和PB分别为26.29X和3.02X，未来公司有多项看点值得期待：(1)大宗商品市场收益于供给侧改革继续回暖，品类扩充进一步提升营收规模;(2)供应链金融布局深化，借助电商平台完成资金闭环;(3)易煤流量变现，撬动大宗商品交易规模。预计2017-2018年分别实现净利润7.17亿元、8.60亿元，同比增长35.02%、20.14%，EPS 0.71、0.85元。

风险提示：宏观经济低迷，新增品类扩充受阻，电商平台发展不如预期