西王食品(000639)一季报点评：保健品业务整合进展顺利 费用率高企有望改善

投资建议：维持公司2017-18EPS 预测0.95、1.24元，参考可比公司给予公司2017PE30 倍，维持目标价29.74 元，维持增持。

业绩略低于市场预期。2017Q1 公司实现营收15 亿、归母净利6800万，同比增137%、25%。营收增速较高主因旗下保健品业务并表，2016 同期无此业务。业绩增速低于营收增速主因公司并购前期借款致本期财务费用高达6400 万元，同比增6546%。

定增稳步推进，费用率改善预期下盈利能力有望提升。2017Q1 保健品业务并表，预计Q1 营收16 亿元(包括40%少数股东权益)，增11%，其中国内增速近100%。其毛利率水平较高(2016 年45%)，带动公司毛利率提升7.7pct 至37.2%。然公司前期并购借款增加下财务费用率提升4.1pct 至4.3%，受此影响公司净利率同比下降4.1pct 至4.5%。当前公司定增稳步推进，未来完成后将置换前期高成本短期借款，财务费用率有望下降至正常水平。

保健品业务整合顺利，齐星资金链断裂对公司影响低于市场预期。目前公司保健品运营团队已基本组建完毕，未来将继续整合线上渠道，并将线上渠道与线下既有资源结合，协同效应值得期待。前期公司受齐星资金链断裂影响股价异动，我们认为，西王集团大部分担保均有抵质押等风险缓释措施，后续风险可控。而上市公司并不牵涉本次互保，且公司治理机制完善下大股东挪用资金可能性亦极低。当前公司运营良好，受齐星事件影响远低于市场预期，异动后现增持机会。

核心风险：银行抽贷加剧流动性风险，宏观经济下行的风险。