上半年国内外经济动荡超出预期。虽然6月经济数据尚未公布，但从工业品价格、发电量等高频数据来看，经济仍未显企稳迹象，相比于年初政府工作报告中提出的全年GDP7%、社会零售总额12%、固定资产投资增速15.3%、进出口增速6%等目标尚存在不小差距。尤其地方债务风险与股市快速下探可能带来的金融风险，增加了宏观政策调控的难度。为防止系统性风险爆发，确保今年稳增长目标的实现，下半年需要更多措施协调配合，即从货币、财政、消费、投资、结构性改革等方向同时采取行动，且扩大债务置换规模、多措施稳定资本市场，以防止债务危机与金融危机的出现。只有做到注重稳增长、调结构与防风险相结合，才有助于在下半年迎头赶上，实现年初目标。

美联储推迟加息、欧债危机卷土重来、新兴市场表现分化使得下半年海外经济运行比预想更困难、更复杂。因遭遇寒冬，美国经济一季度增长放缓，就业指标一度下滑。二季度以来，上述态势有所好转，经济实现温和扩张，就业增长步伐加快，家庭开支改善，房地产市场回暖。即便如此，美联储仍下调了增长预期，推迟了加息步伐，透露出对经济复苏能否持续的担忧。此外，美元有进一步走强之势，美国经济复苏未来能否走出依赖于宽松货币支撑下的“格林斯潘”式的复苏尚待考验。

欧洲情况似乎更加严峻。希腊债务违约及退出欧元区的风险空前加大。当然，民调显示，目前希望留在欧元区的希腊民众仍占多数，这给本次希腊债务问题的解决留下一丝希望。但退一步而言，即便此次风波度过，考虑到未来两个月，希腊还将向欧洲央行支付30亿欧元的债务，下半年欧元区命运始终存在较大不确定性。此次希腊退欧是欧债危机进入政治博弈阶段的体现，也是最难以控制和解决的阶段。笔者因此认为，下半年欧洲极有可能会经受希腊退出的洗礼。短期来看，欧元和全球金融市场必然会经历一次明显冲击。但从长期来讲，笔者认为不应过度悲观，毕竟欧元区主要大国经济金融基本面保持稳定，欧元区财政与金融一体化程度有所加深，且欧央行已承诺捍卫欧元，欧元区能应对希腊退欧的风险。

真正值得担忧的是新兴市场国家面对的政治和经济风险，美联储加息的外溢效应显现都使得一度在危机时表现卓越的新兴市场国家走向低谷，特别是俄罗斯、巴西如今已陷入负增长。考虑到我国对新兴市场国家出口份额逐年上涨，部分新兴市场国家增速下滑均将拖累我国出口。更进一步，美元升值之下，人民币盯住美元，相对非美元货币保持强势也将削弱我国出口竞争力，预计全年进出口完成6%的增速压力较大。

尽管一季度中国经济增长创六年来的新低，但二季度以来的数据显示，经济仍有下探趋势。1至5月固定资产投资总额累计增速从上月的同比12%继续下滑至11.4%，已降至2001年以来的新低。其中，占固定资产投资三分之一的制造业投资，受到去产能要求的影响一路下滑，如今基本稳定在10%左右。占固定资产五分之一份额的房地产投资，即便3月底决策层出台了支持刚需与改善型住房的信贷政策，但目前主要利好仍体现在销售层面，去库存仍是房地产企业的主要任务，因此并未带动相关投资的提升。占固定资产投资四分之一的基建项目被寄予众望，围绕加快审批，鼓励PPP项目的举措已相继出台。然而，尽管审批有所加快，但受制于资金压力，特别在经济下行与土地收入降低的背景下，地方财政收入不容乐观，5月地方本级11项政府性基金转列一般公共预算影响，同口径增长4%。加之43号文对融资平台项目的紧缩，1至5月基建投资下滑从早前的20.4%降至18.1%。

在经济下行阶段，预期收入提高存在较大压力，因此消费能保持稳定已属不易。5月社会消费品零售总额保持在同比增速10.1%，与4月10%的水平较为接近。从分项来看，一方面，受房地产销售反弹影响，房地产相关消费有所回升，5月家具销售同比增长19.2%，已经十分强劲。

但另一方面，伴随着去年下半年以来股市大幅上扬，居民大量资金流入股市，但遗憾的是，财富效应不仅没有明显体现，还出现居民推迟消费，资金先行入股市的负财富效应。比如汽车消费告别了以往的两位数增长，今年3、4、5月汽车消费大幅减缓。

凡此种种，无不显示，要实现政府工作报告制定的全年经济目标，任务艰巨。与此同时，6月以来的资本市场震荡调整也应引起高度警惕。面临改革与防范金融风险、地方债务风险的多重考验，对下半年政策配合，实现年初目标提出了极高要求。笔者建议，下半年加大稳增长力度，从货币、财政、投资、结构改革等多角度入手，强调多项政策同时发力，全力防止经济硬着陆态势。如下几点是稳增长措施中需要特别明确的：增加财政支出力度，确保宽松的货币政策，降低房贷利率，配合改革措施的协调推进。

考虑到今年地方债到期金额近3万亿，进一步增加置换额度仍有必要，与此同时，保证地方政府融资平台公司在建项目后续融资也是避免矫枉过正之举；只有财政方面更加积极，才有望下半年发挥投资，特别是基建投资对稳增长的拉动作用。

当前消费品通胀仍处于低位，生产品价格持续40个月通缩，这导致企业实际利率高企，为稳增长，6月底央行降息降准双箭齐发有提振经济与防范风险的双重作用，未来降准仍有空间，建议年底前仍可下调两至三次。

经历了一年多的市场低迷，上下游行业的冲击显现，房地产市场同样是稳增长的关键。毫无疑问，不应再恢复刺激政策，但支持刚性需求与改善型需求是帮助消化库存，引导房地产市场回归常态的重要举措，仍需适时推进。

下半年经济能否企稳，关键在于政策协调推进，特别是在稳增长的同时，响应的改革措施不应放弃。例如，以PPP方式鼓励民间资本参与公共设施建设，为政府与社会资本合作提供了新范式，对防范地方债务风险，提高公共服务效率大有裨益。但同时需加快政府职能转型，推动价格改革、国企改革与金融改革等多项改革，点燃了社会资本热情。

沈建光 瑞穗证券亚洲公司董事总经理、首席经济学家