仙坛股份中报点评:黎明前的黑暗,下半年业绩反转确定

　　投资要点

　　养鸡行业萧条末期,业绩下降符合预期

　　1H2015公司实现营业收入9.04亿元,同比增长18.21%;实现归属母公司净利润859.39万元,同比下降34.76%。1H2015养鸡行业仍然处于去产能末期,社会冻鸡肉库存较大,导致鸡肉价格持续下降。分产品看,1H2015公司终端产品鸡肉制品营收同比增长34.47%,但是鸡肉价格低迷,鸡肉产品毛利率反而下降2.58%;1H2015由于社会冻肉库存较大,公司商品代肉鸡营收同比下降76.15%。1H2015行业处于萧条末期,公司业绩下降符合市场预期。

　　养鸡行业复苏趋势确定,业绩反弹或将超预期

　　目前鸡肉价格处于最近4年历史底部。然而祖代鸡原始产能持续去化,同时2015年1月国家发文禁止进口美国种鸡,预计2015年祖代鸡引种量将同比下降40%。祖代鸡产能去化严重,恢复至少需要1年以上时间。而进入三季度后,肉禽制品消费大幅增加。在猪价上涨的行情下,猪价鸡价剪刀差已到达历史高点,替代效应明显,鸡肉消费需求上涨弹性更大。此外,屠宰场4-5月份储备了大量冷冻肉,从调研情况看,多数肉制品厂家鸡肉库存量下降,预计到9-10月份低价库存消耗完毕。从供给-需求-库存角度看,养鸡行业下半年复苏趋势确定,将进入15-20个月的高景气期。毛鸡养殖利润在高景气年份2011年高达5.23元/羽,较目前还有5倍空间。同时,目前玉米和豆粕等主要饲料产能严重过剩,价格远低于2011年水平,禽养殖公司单羽利润有望超过2011年水平。

　　公司区位优势助力低成本养殖

　　公司养殖区域位于我国5个无规定动物疫病示范区之一的胶东半岛,防疫条件具有先天优势。同时,距离国内最大白羽鸡祖代种鸡养殖企业益生股份只有30公里,较短的时间消耗有利于保障父母代肉种鸡的雏鸡质量。此外,肉鸡所需饲料可在山东本地和东北两区域企业采购,多区域原材料采购可有效防范区域原材料价格波动风险,且具有议价优势。

　　“公司+基地”养殖模式轻资产运营,复制能力强

　　公司按照小场多点、区域控制的原则实行分散养殖,从而兼具养殖模式复制性强、规模化经营与有效防疫相结合的优势。同时,公司通过流程管理实现一般委托养殖模式在“供雏、供料、供药、防疫、技术、回收、物理隔离和选址”等7个方面的统一管理,确保委托养殖质量。此外,“公司+基地”合作养殖模式资本支出小,运营风险更低,公司业绩波动小于自养型企业。

　　盈利预测与投资建议：未来三年,公司将实现超过1亿羽/年肉鸡出栏、屠宰加工以及配套饲料供给、种鸡繁育等各生产环节的产能优化配置。养鸡行业繁荣期9-10将启动,有望延续至整个2016年。从公司历史上看,在行业景气时,单羽净利可高达2.5元/羽。预计2015-2016年EPS分别为0.31/1.24元。2016年按照禽养殖板块景气时动态PE35倍计算,对应目标价43.4元,给予买入评级。

　　风险提示:疫病风险;鸡肉价格不达预期

　　清新环境:工程业务表现强劲,技术创新引领增长

　　建造业务爆发增长,运营业务稳步发展,拉动营收整体上涨68.5%。上半年,公司实现营业收入9.55亿元,同比增长68.48%;归母净利润2.08亿元,同比增长55.81%;毛利率35%,同比基本持平,实现EPS0.19元。分业务来看,建造业务增速较快,营收同比增长142.8%,毛利率提升了11个百分点至30.09%;运营业务稳步增长,营收同比增长25%,毛利率微弱下调至41.28%。公司未来将在积极开拓EPC建造业务的基础上,加快发展拥有长期稳定收益的脱硫脱硝特许经营业务,实现建造、运营两手抓。

　　项目订单持续放量增长,SPC-3D技术市场认可度高,成为业绩主要增长点。公司上半年中标1个运营类项目,签署28个建造类合同,已超过去年全年水平,预计全年新签订单量将达到20亿元。公司以技术为核心竞争力,自主研发的脱硫除尘一体化技术具有处理效率高、成本低等优势,在新签订单中的应用率高达70%,逐步确立品牌优势。伴随近零排放标准的出台,脱硫除尘市场需求进入快速释放期,公司市场占有率有望进一步提升。

　　股权激励和员工持股计划相得益彰,协力提升公司内部经营动力和效率,提供安全边际。公司以10.81元/股的行权价格向86名对象授予2704万份股票期权,有利于激发管理团队的积极性,提高经营业绩。员工持股计划通过大宗交易和二级市场陆续完成购买,成交量695.8万股,除权除息后成交价14.09元/股,当前股价14.86元/股,具有安全边际。近期公司控股股东和核心高管合计增持公司股票57万股,彰显对公司未来业绩增长的强大信心。

　　预计公司2015~2017EPS分别为0.47、0.71、1.01,给予“买入”评级。

　　中国人寿:基本面表现优异,新业务价值增速超预期

　　事件：中国人寿于发布15年中报:上半年实现归属于母公司股东净利润314.9亿元,同比增长71.1%,对应EPS1.11元;归属于母公司净资产3109.5亿元,环比年初上涨9.4%,对应BPS11元。新业务价值186.4亿元,同比上升38.5%;内含价值5168.2亿元,环比年初增长13.6%。

　　投资要点

　　公司净利润大幅增长,主要受益投资收益的大幅提升。公司2015年上半年净利润同比大幅增长71.1%,利润大增主要因受益于上半年资本市场的上行表现。公司综合投资收益率由去年的8.65%大幅提升至10.56%,公司净资产环比年初提升9.4%,且浮盈由年初的230亿元大幅扩大到297亿元。

　　新业务价值增速超预期,新单保费快速增长。2015年上半年公司新业务保费收入为1263亿元,同比增长38.3%,推动上半年新业务价值同比大幅增长38.5%。在保费规模高速增长的同时,业务结构逐渐优化:1)价值率较高的期交长险新单保费同比增长50.6%;2)个险渠道新业务保费占比上升2.7个百分点,同时银保渠道占比下降3.3个百分点。预计未来公司的新业务价值将会借助于公司的个险渠道的专业优势和业务结构优化实现可持续的快速增长。

　　偿付能力充足率提升,利好未来新业务增长。经历了上半年新业务高速增长,公司的偿付能力充足率仍然保持稳步上升的趋势增至309.21%,主要由于当期进入实际资本的综合收益和适当的资本规划。充裕的偿付能力将允许公司在无须借助外部资本(注资或发行次级债)的前提下,投入更多的实际资本以支撑其新业务的快速发展,从而进一步提高公司利润和内含价值。

　　盈利预测及投资建议：公司2015年上半年基本面表现出色,新业务价值增长超预期,且公司固有的渠道优势和充裕的偿付能力将利好其新业务未来的快速发展。预计2015年下半年公司将继续优化业务结构以提升高价值率业务占总体新业务的比重,以保持新业务价值的高增速。预计15~17年EPS分别为2.00,2.26和2.48元。目前公司15PEV仅为1.2倍,估值已处于较低水平。我们认为公司合理估值为1.5倍15PEV,对应目标价27.9元/股,首次覆盖,给予“买入”评级。

　　风险提示：权益市场下跌导致业绩估值双重压力。