曹阳(医药)：

各位下午好！我是中信证券医药行业的曹阳。关于医药行业，主要建议关注两个主线的标的。第一个是具有稀缺的品牌价值，那么A股特有的标的，特别是传统中医药公司，包括云南白药、东阿阿胶都是非常不错的公司，而且这些公司也都兼具一些地方国有企业改革的主题，这是第一个主线。第二个主线就是关注一些增速稳健，财务指标和费用率比较不错的优质的药品公司，包括华东医药、华润三九都是一些不错的低估值的公司。我更看好的是华东医药，它是一个低估值的大公司，公司中报也即将发布。我们重点关注的主要就是4家标的公司，分别是云南白药，东阿阿胶，华润三九和华东医药。谢谢各位！

童成墩(保险)：

我们非银组大概两个星期前左右出了两篇深度报告，分别是关于华泰证券和中国财险的。我先大概介绍一下中国财险的情况。我们是给出增持的评级，中国财险在整个上市的保险公司里是比较特殊的。上市的保险公司大部分是寿险公司，寿险公司在这一轮周期里面临的一个比较大的压力是市场利率不断往下走，所以投资回报率会有明显的压力，尤其是寿险公司的负债端有比较高的资金成本，所以有可能会存在利差收窄的风险，寿险公司的经营压力在这一轮周期比较大。我们增持的中国财险这个标的比较特殊，因为它是纯粹的以产险为主的业务，它没有寿险业务，没有资金成本的问题。虽然它会受到这个投资端的负面的影响，但是公司是中国最大的一个财险公司，车险保费占比73%，在中国的市场份额是占比34%，它应该是中国产险垄断竞争格局中规模最大、负债最稳定的一个公司，它是第二名平安财险18%份额的1.9倍。公司基于这种规模的优势，长期实现很高的负债端盈利能力，也就是承保端的利润率，大概有3.5个百分点。如果我们拿巴菲特手中的Geico来类比的话，Geico长期是负的资金成本，然后实现一个高的投资回报率，这样它的ROE很高。中国财险这么多年来负债端基本上是负的2到3个点，然后投资端是4到5个点的回报率，ROE基本上维持在20%以上。去年以来，投资环境有些恶化，所以投资回报率有一些下滑，但是负债端我们仍然认为可以维持2%以上的利润率，也就是资金成本是-2%，我们认为它的ROE还是会维持在15%以上。所以它是一个盈利下滑有底线的业务模式。

大家可能会想到另外一个问题，就是车险是一个很标准化的产品，长期来看，产品很透明，可以比价，价格竞争会很激烈。所以价格上没有差异，那么核心的优势是在于规模优势，它其实是一个需要线下查勘和服务的行业，所以线下的网络和分支机构的优势就变得很重要，规模优势可以带来了成本的优势。比如100块钱保费进来，规模小的公司或者管理比较差的公司可能要赔出去101块，但是运营好的公司或者规模优势明显的公司，100块钱的保费进来可以最多只有98块钱的成本，那长期来看这个优势就很明显，所以我们觉得中国财险作为中国最大的产险公司，这个优势会继续存在，规模优势可以保证它的盈利能力比行业要好1-2个点。

还有一块是政策性的业务是农业保险，农业保险这一块承保利润率每年10%以上，它在整个中国市场的市场份额超过50%，这一块大概可以占到它的承保利润的20%以上。虽然也会面临一定的竞争，但是国家对农业的支持是继续的，后面每年都会有新的农业的细分品种纳入到政策补贴的范围之内，所以公司也可以不断的拓展农业险的范围带来的一个新的利润源。

我们对这个公司的一个总的看法是公司合理估值应该是1.5倍pb，我们当时给的目标价合理估值大概是13.6元港币/股。鉴于目前投资环境仍然处于下行的阶段中，总体上估值上大幅上升的动力不是很足，但是ROE是有底线的，利润下滑的风险是不大的，因为有规模经济的优势，有落地服务的属性存在，所以投资再怎么差，即便只有2%的投资回报率，但我觉得公司ROE一定会有明显的底线，1倍PB是安全的估值底线。如果估值出现超跌，则是很好的配置时机，从相对长的周期来看，现在的估值应该是属于合理低估的状态，我们建议可以积极关注，如果超跌带来了低估这是一个很好的配置机会。接下来由另一个同事介绍华泰证券的情况。

田良(券商)：

大家好，我是非银组的田良，我来介绍一下港股华泰证券的情况。我们也是在上周出了华泰证券的报告，给了增持的评级，我们认为这个公司是站在互联网理财的新的起点上，其实我们回过头去看，从2007年华泰实行互联网战略以来，已经实现了再造一个华泰的目标。公司2007年周易总裁到任之后，开始进行后台的一体化改造，到现在大概九年多的时间，华泰的客户从不到600万增加到了1000万，客户证券托管的市值从1300多亿增加到了2.29万亿，经纪业务的市场份额从4.64%增加到了8.45%。虽然客户数量、托管市值受益于牛市的行情，但是我们看到经纪业务的市场份额提升了80%多，确实说明再造一个华泰成为了现实。这样的成果背后的逻辑，我们认为是互联网金融战略加以客户为核心的商业模式的转型，公司的互联网战略其实经历了两个阶段，第一个阶段是2007年到2013年，这个阶段主要是后台集中和交易线上化。第二个阶段是从2014年手机APP掌上财富通上线到现在，这个阶段主要是把平台从PC端转向了移动端。目前，我们看到掌上财富通的月度活跃客户大概是在600多万到700多万的水平，是排在整个证券行业第一名的。如果把证券股票类的垂直领域的供应商也算进去的话，它能排到第四名，仅次于同花顺、大智慧和东方财富。那目前来看，掌上财富通承载了整个华泰经纪业务70%的交易数量。

在商业模式转型方面，公司坚持以客户为中心组织资源，我们看到公司做了几件事，第一件事是按照股票账户的资产规模，把客户分为了三类：30万以下；30万到1000万；1000万以上。30万以下的客户完全由网络金融部线上服务，网络金融部跟经纪业务部是一个并行的一级部门。第二个就是以交易为入口打造财富管理生态圈，这个掌上财富通APP的定位已经不再是一个交易工具，而是一个互联网理财的生态平台。第三件事就是转向财富管理，打造了一个现金管理类的产品——天天发，以这个为基础连接到资产管理部和自己刚拿到的公募基金的牌照，包括在第三方采购的一些产品。目前从我们调研的情况来看，产品体系的框架已经初步形成了，种类也在逐渐丰富。往后看，这些变革预计会在财务上有所表现，首先是下半年经纪业务的成本优势会体现出来。我们知道公司的净佣金率大概只有万分之2.4左右，这个水平比行业平均万分之4.4低很多。所以从目前来看，华泰的佣金率下行的压力要小于同行。另一方面。30万以下的客户完全由线上来服务，所以原来传统营业部跟交易佣金挂钩的这些人力成本也会接替性的下降，所以这些都会在下半年的财务上有所体现，但是未来我们也要从三个维度去观察公司的竞争壁垒。第一个就是互联网平台的补位效果，资产30万以下客户由互联网服务承接之后，我们要需要观察它的经纪业务的份额变化，还有APP活跃度的变化。第二个就是产品体系和产品丰富度，在现在这样一个市场环境当中其实类固收产品对客户的吸引力是非常强的。公司在上个月拿到了一个公募产品的牌照，我们后面要观察它新产品的推出力度，包括向第三方开放的程度。第三个需要观察的就是它的APP的应用体验。我们在前几天定价权的会议上，也请到了公司网络金融部的总经理，他也提到了公司的APP未来会在智能交易、智能账户、大数据平台和社区服务上面有一些新的投入，我们需要观察这些投入产生的效果。

目前我们给予港股华泰证券增持评级，总的来看在这个佣金率和换手率双降的背景下，由交易为入口转向财富管理是券商一个必然的选择。长远来看，华泰证券具备互联网理财的基础，有1000万的客户，有2.29万亿的托管市值。从短期来看，它的佣金优势还会保持低人力成本，这个优势开始兑现，目前华泰证券对应的2016年和2017年的PB大概在1.3倍和1.2倍，我们给出增持的评级。谢谢。