熨平价差

“定增市场最大的套利空间就是发行价与二级市场股价的价差，而今，再融资新规仅保留‘发行期首日’一个选项作为定价基准日，直接将该套利空间熨平。”北京一私募人士指出，突出市场化定价机制的约束作用，无疑是新规最显著的特点之一，也是影响最大的地方之一。

尽管此前监管层已在鼓励定增定价采用发行期首日为基准日，但由于并未强制执行，大部分公司的定增项目对此并未“理会”，依然多采用董事会决议公告日作为定价基准日。据统计，目前已披露但未报会的近百项定增预案中，仅有17项采用“发行期首日”作为定价基准日，剩余80余项均不符合新规要求。

以燕塘乳业为例，其1月24日披露的定增预案修订稿显示，公司此次定增的定价基准日为董事会决议公告日，即2016年8月31日，发行价格为24.68元每股，拟向包括实际控制人旗下的粤垦投资、湛江农垦在内的认购对象，发行不超过1975.29万股，募资不超过4.88亿元资金，投建多个项目。

如按原规则，上述认购方已然可以“享受”账面浮盈。由于去年10月底、11月初的一波拉升，燕塘乳业早已脱离了前期价格区间，其截至2月17日的最新收盘价已达34.49元每股，较定增发行价溢价39.75%。然而，由于这一方案目前仍未提交股东大会审议，所以将“新老划断”按照再融资新规执行，其发行价格也不再是24.68元每股，必须“随行就市”。高达39.75%的“认购前浮盈”就此消散。

同样，重组配套募资中所隐藏的更为可观的“套利空间”也将不复存在。例如，南洋科技目前正在推进的重组计划中，即以董事会决议公告日为定价基准日，确定了13.18元每股的配套募资定增发行价。得益于重组利好的驱动，目前公司最新收盘价为20.48元每股，溢价幅度达55.39%。

拉开间隔

同样“锁死”（股权类）再融资项目的硬性规定还有时间间隔。《监管问答》显示，上市公司申请增发、配股、非公开发行股票的，此次发行董事会决议日距离前次募集资金到位日原则上不得少于18个月。其中，前次募集资金包括首发、增发、配股、非公开发行股票。

上述私募人士认为，将再融资间隔明确为18个月，主要意在打击部分上市公司存在的过度融资的倾向。目前，有些公司脱离主业发展，频繁融资；有些编项目、炒概念，跨界进入新行业，融资规模远超过实际需要。

从统计数据来看，将被“18个月”限制的定增项目同样不少。在已披露定增预案、但仍未被证监会受理的上市公司中，有多达37家曾在过去18个月内完成首发、配套募资、项目融资等融资项目，由于证监会新闻发言人在答记者问中提及“（重组）配套融资期限间隔等还继续执行《重组办法》等相关规则的规定”，即使将涉及配套融资的全部剔除，仍有5家公司在时间间隔方面不符合新规要求。

例如，云铝股份在2016年11月18日刚刚完成募资金额高达36亿元的定增，投建氧化铝技术升级提产增效等多个项目。仅三个月后，公司又在今年2月17日披露了新的定增预案，拟募集不超过45亿元用于收购水电类资产等多个项目。

有投行人士分析，类似云铝股份这样密集实施定增的公司，显然是此次新规的关注重点，由于距离前次定增完成仅过去了三个月，公司不太可能将现有方案延期至15个月之后再行推进，而是不排除要改弦易辙。

事实上，在新规的要求下，一些公司的定增预案或许不得不再“等一等”。例如，2月17日新规出炉当天，正邦科技停牌宣布筹划非公开发行事项。可公司刚在今年1月9日披露完成总计融资16.85亿元的定增计划；再往前追溯，公司在2014年7月28日和2015年12月31日还分别宣布完成了9.93亿元和11.38亿元的定增。按新规要求，公司将在2018年上半年之前都无法再开启（股权类）再融资。

该投行人士指出，虽然目前并未明确“配套融资期限间隔等还继续执行《重组办法》等相关规则的规定”是否仅适用前后两次都属配套融资的情形；但从监管意图分析，除非前后两次都属“配套融资”，否则大概率还是应按再融资新规执行，特别是新的再融资计划为纯定增募资的情形。