他认为，从豆粕期权上市以来的实际运行情况看，波动率带来的“机会”很少，因为豆粕期权合约价格和隐含波动率的变化十分符合市场的心态和预期。“如在上市初期，期权隐含波动率高达20%多，当时市场对天气变化可能导致的豆粕价格走势有着较强的担忧心理，现在市场都放下心了，隐含波动率也随之降下来了。这种随着季节和市场情绪变化的波动非常合理。”

期权套保的“新世界”

“期权这个东西说简单其实很简单，相当于保险，实际操作几次就能明白。”刘炯说。目前国内油厂是在芝加哥期货市场上买大豆期货，在大连期货市场卖出豆粕、豆油期货，“三条腿”都是用期货来套保。如果用期权来替代，就可以在芝加哥买入看涨期权或者抛售一个看跌期权，在大连期货盘面上买入看跌期权或卖出看涨期权。“以美国市场为例，当大豆价格比较低的时候，一般是使用"专车"的有利时机。这时如果在芝加哥市场卖出大豆虚值的看跌期权，价格跌穿执行价的概率比较低，还可以获得权利金收入，即使大豆价格跌破了执行价，就相当于我们在较低的价位购入大豆现货，无论发生哪种情况，对我们都是有利的。相反，在国内可以依据波动率情况卖出看涨期权。”刘炯说。

当市场波动率较高，预期未来市场价格会趋于平稳，或预期价格为震荡走势时，采用卖虚值豆粕看涨期权的方式进行套保的策略要优于传统的卖期货套保。产业企业可以收取权利金，降低库存成本，增强经营收益。

如今年中秋、国庆双节假期前，豆粕供需两旺支撑价格小幅走强。某粮油企业认为豆粕基本面不具备支持价格持续走强的条件。一方面随着美豆价格下跌，进口大豆到港成本下降，港口库存仍旧处于高位；另一方面下游生猪价格低位徘徊，养殖户补栏积极性普遍不高，需求短期难以回暖。该企业判断，长期来看豆粕价格将震荡偏弱。

此时企业如果选择卖出豆粕期货套保，一方面会占用较多资金，另一方面还可能面临节日期间外盘价格剧烈波动带来的不确定性风险。如果选择卖出行权价格较高的豆粕虚值看涨期权，不仅可以降低保证金占用，增加资金使用效率，而且相当于提前锁定了未来最大的销售价格，即使双节后豆粕期货价格出现上涨，面临的风险也会弱于期货。

9月20日，该粮油企业通过分笔建仓，卖出行权价为2950元的豆粕1801看涨期权合约500手，均价为23.69元/吨，当日标的期货收盘价为2730元/吨，现货价格为2982元/吨。持仓期间受USDA报告影响，豆粕期货价格曾出现两次较大反弹，但整体走势仍以震荡为主。11月初，标的期货价格为2797元/吨，现货价格为3242元/吨。该粮油公司以均价8.83元/吨平仓，期权盈利14.86元/吨，现货市场盈利260元/吨。如果同期用期货工具进行套保，期货市场将亏损67元/吨。

在上述策略模式下，如果卖出期权后标的价格下跌，企业可以赚取方向性的delta收益；如果行情震荡，可以赚取波动率走弱的收益，同时期间还能赚取期权的时间价值。但在趋势性行情下，这种策略可能无法完全覆盖价格不利变动的亏损，因此，应用哪种衍生工具，何种策略，都要根据当时的市场情况灵活选择。

灵活套保 严格风控

通常对于油厂来说，在国内豆粕市场应该以“卖”为主，但当油厂在现货市场“超卖”时，也可以在期货、期权市场“买”向操作。刘炯指出，“当豆粕价格比较低，油厂利润很差时，我们一般不愿大量销售现货。但如果客户仍想从我们公司大量采购豆粕，考虑长期商业合作关系，我们也会卖给他，然后再在大连盘面通过卖出豆粕看跌期权"买"回来，这也是一种套保。”