唐人神(002567)投资研究报告

　　前三季度收入、毛利率均较快增长。收入增长 24%，源于以饲料为主的全产业链增长。今年全国生猪存栏量处于高位，公司前三季度饲料销量为 141 万吨，同比增长 20%，加之价格提升，带来收入较快增长。前三季度毛利率为9.70%，同比提升 1.05 个百分点。主要是饲料毛利率同比提升，虽然玉米等原材料在涨价，但公司严格要求各子公司稳定毛利率，运用提价和小麦替代等手段，保证了饲料毛利率稳中有升。前三季度期间费用率基本与去年持平，从而净利润增速远高于收入增长。

　　第三季度单季度收入增速放缓，毛利率环比下滑。二季度收入增速为31.06%，三季度虽然收入绝对数同比环比均上升，但基于去年三季度的高基数，增速下滑至 9.48%。三季度毛利率为 9.72%，环比下降 0.24 个百分点，主要由于三季度玉米、豆粕价格的持续上涨。

　　预计四季度收入增速较低，毛利率持平或略有上升。去年四季度全国生猪存栏量处于历史高位，基数很高，今年四季度虽然生猪存栏量也较高，但低于去年同期，我们预计公司饲料销量增速将不高，加之在养殖不景气的背景下价格提升空间已较小，所以收入增速将较低。目前新粮不断上市，四季度原材料成本压力减轻，所以预计四季度毛利率与三季度相当或略有上升。综合来看，四季度业绩可能拉低全年业绩，公司预计 2012 年全年业绩增长 30-60%，我们预计全年业绩在 40%左右。

　　看好公司在养殖旺区和原料玉米带加快布局种猪场和饲料厂。 公司 3月、8 月连续发布对外投资公告，计划新建11家种猪场、8 家饲料厂，这些都将在未来 1-2 年陆续建成投产，逐步释放产能。全部达产后，1200头基础母猪的种猪场可出栏 9600 头种母猪、2400 头种公猪、1200 商品猪（淘汰的种猪），不算唐山的 GGP 种猪场，新增种猪出栏总规模将达到 13万头，饲料产能将增加 192 万吨。

　　盈利预测与投资建议：预计 2012-2014 年公司净利润分别为1.70、2.15、2.83亿元，同比增长 41%、27%、32%，EPS 分别为0.61、0.78、1.03元，对应PE 为21、17、13倍，维持“买入”评级，目标价 15.25元。

　　风险提示：大规模疫情暴发的风险；玉米等原材料价格大幅上涨；产能扩张低于预期风险。

　　机构来源：东海证券