风险提示：项目收购协同效应不及预期，突发事件对旅游市场的影响。

　　中国国旅：离岛免税增长良好，政策空间尚待释放

　　事件：中国国旅（601888.CH/人民币65.96，买入）近日参加中银国际2015年中期上市公司交流会。

　　点评：

　　1、免税业务增长势头保持：公司去年免税业务营业收入76亿，其中三亚免税店免税收入34亿，贡献免税的50%，今年1季度三亚店成长更突出，收入16个亿，超过中免整体的50%，海棠湾去年开业后，贡献日益突出。
　　2、电子商务扬帆起航：中免商城于2015年1月开始试运营，目前收入几百万。中免商城目前做了7个品类，125个品牌，前期投入不大，还在打基础。

　　3、旅行社业务利润稳定：公司旅行社业务起步较早，主要为服务实体网络和出境游一块。目前在加大投入力度，并规划电商。从过去业绩看，旅行社虽然利润较低，但比较稳定。

　　4、投资建议：维持国旅2015-2017年每股收益预测1.93元、2.45元、2.89元。

　　作为A股唯一一家免税上市公司，我们认为在免税政策逐步放开，电商业务加快布局下，公司市值仍然存在提升空间，维持买入评级。

　　二、问答环节

　　1、三亚离岛免税品类增加对公司业绩的影响？

　　3月20号实施的，目前还不明显，但长远看，有助于客单价提高，之前1季度不到五千，如果限额到提高，对公司有正向作用。

　　2、雅诗兰黛等奢侈品降价对公司是否有负面影响？

　　公司失去价格竞争力？公司原产地采购，都是正品，价格有供应商指导价，都是由供应商制定，供应商会顾及到不同渠道的价格。海棠湾不仅是消费，也是4A旅游景点，消费者也不仅只看价格。

　　3、中免商城做跨境电商进展如何？

　　中免商城目前做了7个品类，125个品牌，前期投入不大，还在打基础，公司销售的商品都是正品、全球联保。4、旅游电商投入过大是否影响主营的利润？05年开始做，起步早，但定位不同，主要是服务实体网络和出境游一块，目前在加大投入力度，体系建的比较完善，目前还在规划电商。从过去业绩看，旅行社虽然利润低，但每年四五千万利润比较稳定。

　　5、入境免税业务情况如何？

　　据相关数据，国外公司的入境免税占免税业务三分之一左右；如果放开入境免税店，入境免税针对国人，国人消费能力比较强，会带来增厚。

　　6、公司跨境电商未来的战略安排，做什么品类？公司与其他跨境电商比的竞争力？

　　主要做中国消费者喜欢的品类，比如母婴，相比同行，公司是品牌商授权，确保正品，不光比拼价格。

　　7、中免商城的收入情况？中免商城是买断还是进口？发展的重点？

　　1月20号开始试运营，目前收入几百万。有买断也有代销，发展重点以消费者需求为出发点。

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