过去一周是大资管行业集中入市力度的一周，券商率先启动，，拿出不低于1200亿元去购买蓝筹ETF;保险资金其间也投入1000多亿“真金白银”购买股票以及股票型基金;相对实力较弱的公募基金也纷纷宣布以自有资金自购旗下基金。

过去一周，是大资管行业集中入市力度的一周，券商率先启动，拟以部分净资产出资，拿出不低于1200亿元去购买蓝筹ETF;保险资金其间也投入1000多亿“真金白银”购买股票以及股票型基金;相对实力较弱的公募基金也不甘落后，纷纷宣布以自有资金自购旗下基金。

这些专业机构救市背后的目的是什么？是判断股市见底、准备抄底，还是自救或者仅是为了维持资本市场健康？或许，各家情况有所不同，为此本报从券商、保险和基金角度分别分析了它们的救市意图。

1200亿，券商联合救市拯救了谁？

在7月3日股市暴跌的次日，多家证券公司掌门人前往证监会召开紧急会议。随后，21家券商发表联合声明，从净资产中拿出不低于1200亿元的资金投资蓝筹股ETF。

在此后的三个交易日，大盘继续下探，并诱发恐慌式暴跌。但在一系列的政策救市组合拳后，大盘最终企稳并出现连续两日强势反弹。作为本轮救市的先锋队，券商究竟起到了怎样的作用，又暴露了那些问题？1200亿元救市之后，券商又将何去何从？

下跌暴露券商风控短板

一场急跌，让近一年来尽享牛市红利的券商显得措手不及。疯长的两融业务几度告急，股权质押也曾面临平仓风险;行业在业务模式调整后滋生的风控短板，暴露无遗。

今年以来，场外配资过快增长，刺激市场估值严重泡沫化。在清查场外配资启动后，A股出现连续调整。然而，通过层层杠杆的传导，回调已经演变为暴跌。系统性金融危机，似乎一触即发。7月1日至3日，上证综指累计跌去590点，跌幅达13.8%。“现在是一个非常紧急的时间点，直接体现就是券商两融体系面临风险，并且没有办法去回避。”华泰证券分析师罗毅在随后的周末电话会议上表示。

就在那个周末，机构救市全面启动，券商成为先锋。7月4日，21家证券公司发布联合声明称，以2015年6月底净资产15%出资，合计不低于1200亿，投资蓝筹股ETF。上证综指在4500点以下，在2015年7月3日余额基础上，上述券商承诺自营股票不减持。

市场信心并未就此平复。7月6日至8日的3个交易日，大盘继续恐慌式暴跌，最低下探至3421点。千股跌停，进而又现千股停牌。两融与股权质押业务更是频频拉响警报，全面告急。上述3个交易日内，两融余额以每日千亿元的速度迅速回落。8日，多家券商两融业务人士透露，触及平仓线的客户出现激增。

以两融和股权质押为代表的资本中介业务，已经成为当前券商重要的盈利增长点。券商进入了创新业务迅速扩张的阶段。从券商两融业务规模来看，2014年7月时国泰君安、中信证券、海通证券的两融余额分别为313亿元、288亿元、265亿元，分列前三。2015年6月底，前三名易主为广发证券、银河证券和海通证券，两融余额已突飞猛进到1389亿元、1327亿元、1234亿元。

在一系列救市组合拳后，大盘终在上周后2个交易日企稳回升，融资盘危机也暂得缓解。截至7月9日，两融余额目前已回落至1.44万亿元，下跌趋势暂时已企稳。

但两融坏账，依然是券商行业当前最大的风险点。在《第一财经日报》此前对两融平仓危机的跟进中，杠杆始终较大、业务推进极为激进的券商，多在本轮暴跌中最先受到冲击，甚至发生两融合约本金亏损的现象。根据国海证券的测算，目前两融余额尚不到券商行业净资本的1.6倍，若以今年券商行业净利润1900亿元来推算，1%的坏账就将导致今年约8.4%的利润下降。

“未来1至2个月应该是券商守住两融风险的关键时期。在管理层积极的救市政策下，预计出现坏账的概率较小。”但国海证券行业分析师也同时指出，股灾发生暴露出行业风控问题，未来行业监管趋严概率较大;融资类业务和创新业务的后续发展有待观察，发展或受到一定拖延。

1200亿元救市后的券商出路

21家券商的1200亿元，全部出自各家净资产，是行业联手筑起的防洪大坝，抵抗了一触即发的系统性风险，更保全自身。然而当洪峰过境，行业将如何进行“灾后重建”？

助力市场回稳，是券商目前的当务之急。“很多人说这1200亿对应2万亿的交易量，投进去是不是就是打水漂？证券公司是不是成了炮灰？可以确定的是，这1200亿会有不小的影响，更重要的是捆绑了券商的利益。”罗毅表示，1200亿投向蓝筹或蓝筹ETF，对指数将会产生深远影响，是取得局部胜利的重要因素。而券商也由此坚守多方，更长期影响其未来的业务流程和业务操作，最终使整个业务利益导向发生变化。

还有行业分析师透露，预计21家主力券商在未来或将获得更多政策倾斜。而监管层及券商的后续动作随即证明了市场的这一推断。

此前，在证监会将证金公司资本金追加到1000亿时，就有市场观点指出，证金公司可以进行融资并放大杠杆，资本金所对应的增量资金除可以投去股指期货外，还可低息借给券商，由后者进行市场化运作。

7月8日，证金公司就宣布已获得央行充足流动性支持，并持续通过多渠道向券商提供足额资金。主要将通过股票质押的方式，向21家证券公司提供了2600亿元的信用额度，用于证券公司自营增持股票。随后，就有银河证券宣布已向证金公司申请大规模资金额度，具体结果还要等待证金公司公布。

确保行业盈利能力，是券商的第二道挑战题。在历经急跌重创新业务、救市中又充当先锋后，券商行业压力仍在。但罗毅就表示，真金白银的大举救市，短期或影响券商的利润情况，但中长期来看必将提升整体的盈利情况。

而最新发布的6月业绩显示，22家上市券商当月净利合计211亿元，同比、环比分别增长398.9%、17.48%;前6月净利润合计877.93亿元，同比、环比分别增长227%、98.17%。上述券商的前6月业绩已超过2014年全年。长江券商行业分析师刘俊预计，上市券商今年净利润将达到1000亿元，有望比2007年的历史高点高出56%。

而伴随牛市逻辑的快速修复，以及此轮调整中券商板块的估值回调，券商股的投资价值也有所凸显。刘俊就表示，目前主要券商股的动态PE仅12至15倍，已达到了历史低位;近期调整后股市将再度回归稳定和健康发展，而券商将凭借资产质量在金融体系中最高、业绩增长前景最确定，有望在下半年率先反弹。

保险：险资千亿驰援A股深度分析

6月29日起，关于保险资金救市的传言越来越多、越传越真。在21家券商逾1280亿元资金划拨至中国证券金融公司“入队”的同时，保险资金也悄然加入救市战队。

7月9日，据保监会资金处相关负责人透露：“近一段时间，为维护股票市场稳定，抑制股票非理性下跌，促进资本市场健康发展，保险机构一直持续买入股票和股票型基金，一个交易日也没有停，无论是加仓的数量，还是加仓的速度，都显著高于股票市场在4000至5000多点当时的水平。”

与此同时，保监会披露的数据显示，自股市大幅波动开始至7月8日，保险机构持续净买入1122.62亿元股票和股票型基金，其中股票净买入574.2亿元，股票型基金548.42亿元。

被动加仓还是主动抄底？

千亿险资驰援A股还是抄底A股？有观点认为，若股市持续回调，不排除更多保险资金会参与“护盘”。有业内分析人士告诉《第一财经日报》：“在股市大幅波动前，险资对股基的热情就明显提高，看保监会披露数据投资占比也是稳步小幅度提升的。”

保监会数据显示，截至5月，行业运用资金规模10.31万亿，其中银行存款、债券、股票基金和其他另类投资分别占比24.73%、34.59%、16.07%和24.61%。

对比上月而言，只有股票基金有上升，而银行存款、债券、其他另类投资都有小幅度减少。而再从股票基金投资规模占比单一一项来看，这也是今年股票和证券投资基金在保险资金运用余额中的占比首次突破15%。另据长江证券研究报告分析，该占比从年初的11.1%提升至16.07%，规模增长达到60.32%，主要是由于二级市场投资仓位的增加和相应市值的上涨。

而近期加仓的不仅仅是大型保险公司，中小保险公司也踊跃投身。7月8日晚间，国华人寿发布关于近期股票二级市场增持的声明，称自2015年6月30日至2015年已通过二级市场买入有研新材（600206.SH）、国农科技（000004.SZ）等股票，累计净买入约18.6亿元，并将继续增持具有显著投资价值的股票。

就保险公司究竟是被动加仓还是主动抄底，一位大型保险公司资管人士笑言：“二者并不矛盾，在股市波动的时候保险资金有责任稳定市场，但保险资金也不会乱用钱，因为在波段操作里亦是寻求机会。”

增持蓝筹股和险资的投资策略具有一致性。蓝筹股一直是保险资金的心头所爱。在个股标的上，金融股是险资最基础的配置，在保险、银行、券商、信托等各类金融股中，险资最偏爱的是银行。数据显示，2014年底，险资前十大重仓股中有7只都是银行股。

此前，一位中型保险公司投资总监曾在接受《第一财经日报》记者采访时抛出“底部就在眼前”的观点，他当时表示：“目前A股市场是由于缺乏流动性造成的‘大甩手’，是进场扫货的好时机。”

当然，也有小型保险资管人士认为：“保险的资金属性和风险偏好决定意识行为，不会大手笔地进场去增持，当然激进投资的另当别论。”

流动性支持和加码其他投资品种？

除了千亿险资入市，保监会工具箱里还有“存货”。7月9日，保监会再发重弹，明确保险资管公司不得强制要求券商提前还款，主要针对保险资管与证券公司开展融资融券债权收益权转让及回购业务。

“这可以理解为这项业务在有需求的情况下可以展期，不过现在只有8家公司试点开展上述业务。”保监会资金处一位人士告诉《第一财经日报》记者。

据本报记者了解，保险资金参与证券公司融资融券业务规模已由2014年末的387亿元增长至650亿元。

在持续为券商提供流动性的同时，保险资金的其他投资会否受到影响？债券投资方面，根据中债网6月份数据，当前保险机构持有主要债券品种规模为19132.55亿元，与5月相比环比下降0.76%。

长江证券研究报告分析，险资持债结构与上月相比有小幅调整，与5月相比，险资增持国债，减持国开债、口行债、农业债、企业债、次级债、中期票据，其中国开债减持规模最多，为62.94亿元，其他品种的债券持有数量与上月相比变动不大。

另据一位大型保险资管人士透露：“随着中国保险投资基金的设立，保险资金可能会以更多创新的方式投入实体经济。”

基金公司：危急时刻的自救之举

在上周A股反弹的前几日，市场陷入极度恐慌的时候，上海一家基金公司内部会议上弥漫着一股悲观情绪。

先是投研部门语气沉重地谈了对大势的看法，内容大致是经历了大幅调整后，多数股票的估值是相对安全的，但仍不清楚市场底部在哪里。之后，总经理要求对潜在危机及早防范、及早应对，号召渠道开展持续营销，以应对可能上演的赎回潮。然而此时，底下的渠道经理一个个表情木然。在他们看来，现在给予银行、券商更高的销售激励也很难出量，因为此时投资者被“吓坏了”。

这家基金公司所忧并非没有道理。所幸的是，在市场极度恐慌之际，各部委接连推出救市政策，平稳市场信心。而公募基金行业也推出了集体性的救市措施，近百家基金公司宣布自购旗下基金，规模20多亿元。

在一些业内人士看来，公募基金参与救市，一方面响应监管号召，关键时刻展现实力，为推动资本市场健康发展做贡献;另一方面，也是在自救，在股市连续暴跌之际，各家基金均出现了大量赎回的压力。公募基金自购旗下基金总量不及一只大基金的赎回规模，但却提供了良好的示范效应，对平复投资者信心起到了较好的作用。

基金赎回潮苗头乍现

6月15～7月8日的短短17个交易日，市场反复上演暴跌行情，上证综指其间跌幅达到32.11%，市场上多数股票处于大面积跌停的厄运，而投资者情绪也陷入了不见天日的恐慌状态。

在这样的大环境下，基金净值同样大幅调整。据Wind资讯统计，127只开放式基金（剔除QDII和货币）净值跌幅超过了大盘，其中一些小盘的指数基金跌幅居前，广发中证全指信息技术(159939)ETF、南方上证380ETF(510291)、广发小盘成长等9只基金跌幅超过50%。

股市巨震效应逐渐传导至基金市场，后者已经出现了巨额赎回的苗头。上述17个交易日中，出现了批量基金净值跌幅超过10%的情况。接受《第一财经日报》采访的多位基金内部人士皆反映了同一个问题，股市暴跌使得基金卖股票面临流动性限制，一些股票活生生躺在跌停板上，上面几百万手封单，就是卖不掉;T日基金遭遇巨额赎回，T+1日盘后赎回款才能出账，以至投资者的基金资产在T+1日亏损被放大。

连续暴跌之后，证监会宣布暂停IPO。这一举措之下，打新基金成为赎回集中营。近日最为典型的是鹏华基金旗下鹏华弘锐混合C在7月7日逆市大涨71.79%。鹏华基金对此解释称，由于赎回份额过高，赎回费计入基金资产，使得净值出现暴涨。事实上，打新基金大量赎回并非鹏华一家，《第一财经日报》记者了解到，几乎所有基金公司旗下打新基金都遭遇了巨额赎回。

“IPO停了，打新基金巨额赎回基本不可避免。”国内一家大型基金公司内部人士对《第一财经日报》称，市场暴跌最严重、最恐慌的时候，基金巨额赎回确实在发生，如果不加以抑制的话，那赎回成风，会让基金公司被动抛售股票，对市场会“雪上加霜”。

而据记者了解，7月7日股票大面积跌停的时候，基金赎回情况达到了2014年末牛市以来的最高峰。上述内部人士称，光此一天，该公司基金赎回规模就超过了200亿元，约占其公司资产管理规模的2%。

示范效应：提振市场信心

基金业协会初步统计，57家公募基金公司运用固有资金21.62亿元已经或即将投资旗下偏股型基金，58家公募基金公司表示其高管或基金经理将投资旗下偏股型基金。

值得玩味的是，200亿的赎回规模远远超过了上述57家基金公司自购旗下基金的总量。北京一家基金公司的华东区域渠道经理称，公募基金也是尽力了，这次拿出的真金白银在它们净资产中占比不容小觑。

中信证券2014年年报显示，旗下基金公司华夏基金注册资本2.38亿元，2014年末总资产55.8179亿，净资产43.2915亿元，2014年净利润12亿。华夏基金自购旗下基金规模1亿元，占去年净利润的1/12，净资产的2.3%。

相比华夏基金的财大气粗。旗下一些基金公司相对“拮据”，但也在不遗余力地参与救市。华泰证券2014年年报显示，旗下南方基金注册资本3亿元，2014年末，总资产45亿元，净资产32.33亿元，2014年净利润6.4971亿元。而南方基金自购旗下1亿元的金额，花去了去年净利润的15%，占净资产比重超过3%。华泰证券旗下另一家基金公司华泰柏瑞基金截至去年末总资产6.85亿元，净资产4.9671亿元;去年年实现净利润5581.91万元。本次，华泰柏瑞自购2000万的规模约占净利润的36%。

“公募基金自购旗下基金，主要是为了提振市场信心，也是响应国家号召进行救市的一种体现。”南方基金首席策略分析师杨德龙对《第一财经日报》称，公募基金作为一种大众理财产品，首先是对资本市场和自己的投资能力有信心，所以在市场低迷、净值大幅缩水时，纷纷选择自购基金，来提振市场信心，表明对后市依然是看好的。

杨德龙称，公募基金不仅是公司自购基金，而且号称员工去买公司的基金，这样对投资者是一种很好的信心的提振。这对整个行业来说，可以说是一个义举。