15 年一季度净利润增速27.74%, 上半年度净利润预计增长25%-50%.

　　2015 年一季度公司实现营业收入、净利润分别为22.0 亿元、5100 万元,分别同比增长26.1%、27.7%,同时2015 年上半年度业绩预告称净利润增速为25%-50%,主要系公司进一步拓展器械和疫苗市场结果。

　　药品配送增长稳健,新物流基地改造升级投入使用.

　　公司药品配送收入2014 年同比增速达27%,相比2013 年小幅上扬,未来3 年有望维持20%以上的复合增速。2014 年新版基药招标中公司中标品种达总中标品种95%。济南物流基地已于2014 年2 月通过GSP 认证,烟台二期募投项目已于2014 年3 月竣工并投入使用。

　　医械配送持续高速增长,医疗服务有序推进.

　　2014 年医疗器械配送收入5.40 亿元,同比增长128.97%,公司目前成立了检验、介入、骨科和设备等专业化销售团队。在医院后勤管理方面,织物洗涤、消毒等服务募投基地建设完毕,预计2015 年8 月底投入使用。公司积极拓展医疗后勤服务,为药品、器械集中配送提供有力支撑。

　　定增、增资力促转型升级,员工持股计划激励广泛.

　　2015 年1 月公司定增方案获批,募集的12 亿元全部用于补充流动资金,其中实际控制人认购4 亿元。韩旭及非关联方芮伟投资961 万元增资天际健康,拓展移动医疗、医药服务和医保控费等新兴领域。15 年4 月中旬发布筹资总额不超过6667 万的员工持股计划草案,第一大股东提供全额借款,激励员工不超过2800 人,广泛激励将明显提升公司经营及管理效率。

　　盈利预测与投资评级.

　　我们预计15-17 年EPS 为0.87/1.12/1.44 元,股价78.94 元,对应PE91/70/55 倍,首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示.

　　药品配送业务增速放缓。新业务开展不及预期。

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　　恒瑞医药:畅享恒瑞的美好时代

　　恒瑞医药 600276

　　研究机构：广发证券 分析师：张其立

　　核心观点:

　　2015年一季度净利润增速40.2%,业绩超出市场预期。

　　2015年一季度公司营业收入、净利润22.0亿元、5.47亿元,同比增长28.0%、40.2%,实现EPS 0.36元。业绩超出市场预期,符合我们预期。随着通过规范市场认证的制剂产品进一步增多,随着阿帕替尼新适应症、19K等创新药陆续上市,公司未来3-5年有望维持30%以上的业绩增速。

　　国内业务一季度收入增速超20%,规范市场认证有利于维护中标价①一季度公司国内业务收入增速22%,全年有望维持,造影剂、输液仍是增速较快的领域。②已公布招标方案的省份中,通过FDA 或欧盟认证产品享受政策倾斜,山东、海南、福建甚至可与原研药企同质量层次竞争。

　　预计 2015年制剂出口利润贡献近1亿美元,未来将持续高增长。

　　①制剂出口收入确认分报关收入(公司生产带来的收入,底价)+国外商业公司分成收入两部分(约占终端收入的近一半,利润主要来源),其中报关收入发货即确认收入,商业公司分成收入发货一季度后确认;②一季度制剂出口收入0.9亿元以上,确认利润0.8亿元以上,包含2015年1季度的报关收入以及2014年11月、12月两个月的商业公司分成收入;③我们预计全年制剂出口按终端口径算销售达2亿美元,净利润近1亿美元,随着七氟烷、方达帕鲁等陆续上市并销售,制剂出口将持续高增长。

　　创新药 23个产品方阵,部分领域可媲美跨国药企。

　　①公司向CFDA 申报及获批的创新药共计23个,19K 市场空间比阿帕替尼更大,预计15年获批。②公司在各个领域研发系列化,如糖尿病领域包括DPP-Ⅳ抑制剂瑞格列汀、SGLT-2抑制剂恒格列净、GPR40激动剂呋格列泛、长效胰岛素INS061,产品线不弱于国际巨头礼来、诺和诺德。③阿帕替尼1.98万元/盒,一季度收入0.3-0.4亿元,全年3亿元不成问题。

　　盈利预测与投资评级。

　　公司已形成“仿制药+创新药+国际化”三轮驱动的良好局面。目前公司股价54.49元,我们上调15-17年EPS 至1.36/1.78/2.31元,对应PE 40/31/24倍,维持“买入”评级。

　　风险提示。

　　奥沙利铂、多西他赛等抗肿瘤药降价风险,19K 等新药研发风险,环磷酰胺等制剂出口产品订单不稳定的风险。