长春高新(000661)投资研究报告

　　业绩基本符合预期。2014年公司实现收入22.62亿元，同比增长10.43%，净利润3.19亿元，同比增长12.08%，对应EPS2.42元，符合公司三季报中提到“全年收入和净利润都将增长10%以上”，基本符合我们此前报告中对全年业绩2.44元的盈利预测，每股经营性现金流2.13元/股，现金流良好，拟每10股现金分红5元(含税)。

　　核心子公司金赛药业（控股70%）实现收入9.1亿元，同比增长3.6%，相比上半年7.4%的收入增速进一步回落，净利润3.11亿元，同比1.7%。金赛药业2014年收入增速较低，主要原因：1、2014年年初，公司主动对生长激素粉针降价26%，同时在销售方式上更加规范化，采取学术营销的方式，缩减销售费用，导致对终端医生的临床驱动力减弱，甚至出现极个别销售人员不适应而离职，但预计2014年影响已经全部体现，2015年将进入恢复期。2、2014年5月，长沙曝光出“医生滥开生长激素”，导致公司二季度矮小症患者入组率出现短暂下滑，由于病人入组率对公司后续6个月的生长激素销售构成影响，因此，我们判断，上述影响已经基本在2014年4季度体现完毕，预计2015年开始讲恢复正常增长。

　　华康药业（控股51%）实现收入6.0亿元，同比增长12.7%，净利润3577万元，同比增长12.2%。疫苗子公司百克生物（参股46.15%）实现收入2.5亿元，同比下滑11.8%，主要是狂犬疫苗出现不良反应后一直在进行工艺优化仍未大规模批量生产所致，净利润3714万元，相比百克生物去年表观净利润6020万元同比下滑38.3%，但其中4383万元为向关联公司百益药业转让艾赛那肽等无形资产所致，实际经营性净利润实现较快增长。2014年百克生物水痘疫苗批签发544万人份，同比增长26.5%。迈丰生物产生非经常性损益（计入营业外支出）2997万元，其中赔偿款接近1000万元，报废、损毁1500万元左右，遗留问题处理接近尾声（去年同期狂犬疫苗事件导致迈丰生物产生非经常性损益4891万元），若考虑狂犬疫苗产能折旧，预计2014年总共造成3500万元左右影响，我们预计从今年开始，狂犬疫苗将逐步恢复批量生产，有望开始正常利润，仅迈丰生物就相比去年多出4000~5000万元净利润（考虑到并表比例后对合并公司净利润影响在2000~2500万元左右）。

　　我们判断，公司2014年金赛药业（两大非经常性因素导致生长激素销售出现波动）和百克生物（迈丰生物继续大幅产生损失4000万元以上）两大利润来源均出现非经常性因素影响，2015年上述因素将全部解除，公司低点已过，2015年将重拾业绩较快增长。我们预计，公司2015~2017年公司净利润增长25%/29%/35%，EPS3.04元/3.91元/5.28元，当前股价对应2015年动态PE32倍，估值合理，考虑到公司生长激素2015年将恢复正常较快增长水平、百克生物将不再产生大量非经常性损失，我们认为公司今年业绩将极大改善，且有望超预期，同时重磅品种重组人促卵泡激素有望3季度开始上市销售，维持“推荐”评级。