我们预计公司15-17年EPS 为1.20/1.90/2.37元,对应PE 为37/23/18倍。我们重申,公司是环保里少有的有创新能力的公司和最优质的环保平台型公司,也是流动性和安全性最佳的环保投资标的之一,维持公司“买入”评级。

津膜科技:膜材料领先厂商,PPP或带来更大业绩弹性
类别：公司研究 机构：财富证券有限责任公司 研究员：邹建军 日期：2015-12-02 
投资要点

公司是国内膜材料行业的领军企业。公司是国内最早从事超、微滤膜及膜组件研发和生产的企业之一,形成了以PVDF中空纤维超、微滤膜及膜组件为特色的膜产品体系,是国内少数具有国际竞争力的超、微滤膜及膜组件供应商及专业膜法水资源化整体解决方案提供商,业务涵盖膜法水资源化完整产业链。目前,公司拥有超、微滤膜产能400万平方米/年,下游客户包括市政、纺织、钢铁、电力、石化等众多行业。近期公司获批设立“膜材料与膜应用国家重点实验室”,成为行业内唯一拥有膜材料及膜应用国家重点实验室的企业,充分反映出公司在中国膜行业的领军地位。

业务结构变化及费用增长过快导致公司前三季度净利润大幅下滑,预计后期将得到改善。2015年1-9月,公司共实现营业收入3.52亿元,同比增长23.37%;实现净利润1847.40万元,同比下降57.4%。主要原因,一是公司收入构成中膜工程占比增加,膜工程毛利远低于膜产品毛利,且今年前三季度膜工程毛利较去年同期也有所下降,从而导致前三季度综合毛利率同比下降9.21个百分点至31.26%。其次,前三季度,公司费用增速显著超过收入增速,管理费用因公司加大研发投入,同比增长了50.05%;财务费用短期借款增加同比增长了249.69%。

前三季度,公司的毛利率分别为26.06%/32.63%/34.63%,已逐步回升;费用方面,我们认为,研发支出及财务费用的过快增长应不具有持续性。故公司盈利状况未来大概率将呈好转态势。

定增即将完成,进军PPP有望大幅提升公司业绩弹性。公司定增方案于2015年10月底获得证监会审批通过,11月25日,公司公告该发行事项已完成投资者的申购报价和核查工作,下一步将完成投资者缴款等系列工作。本次公司拟募集资金总额不超过3.99亿元,资金到位后,公司资金实力将得到明显提升。

公司此前的膜工程业务主要为EPC项目,11月11日公司公告中标东营市五六干合排污水处理厂及配套管网BOT项目,首次进入PPP领域。PPP项目对资金要求高、单体项目金额大,凭借定增后资金实力增强,预计公司将加大对PPP项目的开拓力度。

今年下半年以来,公司先后在上海、广州设立分公司,并投资参股山东、新疆当地企业,同时加强了与下游营运企业的合作,与创业环保结成战略合作关系。系列运作反映出公司业务拓展力度不断加大,在水处理行业增长提速的背景下,公司的业绩弹性亦有望显著提升。

盈利预测与投资评级。我们预计公司2015/2016/2017年营业收入分别为6.51/10.42/14.59亿元,归属母公司净利润分别为0.77/1.33/1.86亿元,暂不考虑增发,对应EPS分别为0.29/0.51/0.71元。给予公司2017年35-40倍PE,未来12个月的目标价区间为24.97-28.54元,目前公司股价25.50元,处于目标价区间内,考虑公司业绩弹性大、所处行业景气度高,给予公司“谨慎推荐”评级。

风险提示。订单获取及项目实施进度具有不确定性。