海通证券(行情600837,咨询)首席宏观分析师 姜超
首先，我们认为人民币贬值的原因有如下三点：
1）贬值源于外储缩水。
人民币本身是一种商品，价格由供需决定，而外汇储备是衡量人民币汇率供需的重要指标。过去外储持续增加时人民币有升值压力，现在外储持续缩水，过去1年外储减少3000亿美元，过去一个月减少425亿美元，所以有贬值压力。所以从年度角度观察，人民币贬值是从去年年初开始的，因为从去年起外汇储备出现持续明显的下降。
2）贬值的背景是中美利差缩窄。
在中国当前的外汇储备中，每个月顺差依然保持在500亿美元左右，FDI稳定在100亿美元左右，因此外汇储备的下降主要源于广义上热钱的流出。而其中中美利差是重要影响因素。美国9月将加息，中国持续降息后利率大幅下降。以标志性的无风险利率为例，去年一直到今年年初中国1年期国开债利率在4%以上，美国几乎是零利率，中美利差超过3%，即便人民币贬3%在国内持有有息资产是有利可图的。现在几乎逆转了，中国1年期国开债利率只有2.6%，而美国1年期国债利率上升到0.4%，中美利差只有2%左右，意味着如果人民币汇率贬值超3%的话持有美国有息资产将更加有利可图。
3）为何现在启动贬值，源于经济下行以及货币超增。
一方面，刚刚公布的7月外贸数据不佳，7月出口增速再度转负，意味着出口依然拖累经济增长，一个重要背景是过去人民币跟随美元升值，今年上半年人民币有效汇率指数升值了3%，降低了出口竞争力。
另一方面，今天罕见提前公布了货币数据，M2达到13.3%，超过12%的目标。而货币超增的原因与以往的外占超增或者实体贷款超增有本质区别，央行在2季度货币政策报告中明确指出未来货币M2仍有上行压力，主要有两点原因：一是商业银行购买地方债，目前每个月超过5000亿。另一个原因是商业银行放贷证金公司购买股权，7月这部分贷款超过8000亿。而且这部分因素在未来很难退出，这意味着M2增速易升难降，因而目前的通胀上升有货币超增的推动而非单纯的猪价上涨，因此央行此时启动贬值有一石二鸟之效，一边刺激出口、一边缓解国内货币超增的压力。
展望未来，我们认为人民币汇率贬值的主要影响如下：
1）贬值改善出口和顺差，但幅度有限。
从历史角度观察，人民币实际汇率和中国出口增速有一定的负相关性，因此汇率贬值有利于出口。但短期贬值幅度仅为2%，对出口的刺激效果应有限。与此同时中国出口占全球比重已经达到12%的峰值，进一步提高空间有限。
2）贬值或加剧资金流出，利率难下降息受阻。
与今天人民币贬值同时发生的是国债期货的暴跌，国债利率大幅上升。一方面人民币贬值或加剧资金流出，使得国内流动性被动收紧。另外从央行角度观察，为了防止外汇热钱持续流出降低外汇储备、增加贬值压力，也会在利率政策上受到约束，不敢再降低利率，甚至不排除央行会容忍利率上行，以减缓资金流出压力。类似于当时的印度等，新兴市场必须维持适度的高利率来吸引资金流入、防止资金流出。
3）未来货币政策组合转向贬值加降准。
短期降息受阻，未来货币政策或转向贬值加降准组合。由于准备金率仍位于18%左右的历史高位，因而可以继续下调，来对从贬值导致的资金流出，短期国内流动性忧虑不大。但如果未来外汇储备以及外汇占款下降过快，而央行对冲不及时，则会对流动性造成阶段性冲击。
4）人民币有序贬值
从过去人民币升值的经验来看，从05年到13年累计升值36%，年均升幅约为3.5%，其中最多的07、08年升幅约为7%。如今人民币贬值或正好相反，目前人民币即期汇率相比年初贬值约1.8%，我们认为按照过去3.5%的平均升幅观察未来中性情况下年内还会继续贬值2%左右，极端情况下年内还需贬值5%左右。
5）贬值对大类资产的影响
在05、06年的人民币升值初期，一方面国内流动性增加使得利率维持低位，对债市短期有利，同时流动性增加也推动房地产、股市等资产价格上涨。而未来在人民币贬值期，流动性收缩意味着利率短期难降，对债市影响偏负面，而流动性收缩也对房地产、股市等风险资产不利。但日本、美国等过去几年汇率贬值期地产、房产等风险资产都有显著升幅，核心在于其实施了QE，贬值是宽松货币政策的结果而非制约。
所以对中国而言，一个重要的约束在于人民币非国际储备货币，因此很难同时兼顾低利率和汇率贬值，除非重新加强资本项目管制。
短期来看贬值冲击流动性，对各类资产价格都不利，仅对黄金有利。但从长期来看，汇率取决于一国的竞争力，如果中国未来半年加快改革转型且获得成功，那么贬值预期有望得到抑制，而宽松货币政策会重新回归，各类资产价格会重新迎来希望。
震荡市不变（策略荀玉根）
①人民币大幅贬值既是基本面的反应，也是政策工具。
05 年7 月实行有管理的浮动汇率制度以来，人民币经历了三次小幅贬值，分别是12 年5-8 月、14 年1-5月、14 年12月-15 年3月，宏观背景均是阶段性经济增长较弱。7月出口同比降8%，7月15日国务院常务会议部署促进进出口稳定增长政策措施，本次贬值也是促进出口的政策。
②过去几次人民币贬值，股市的表现各异，分别是下跌、震荡、上涨。
当前市场关注汇率，一方面这事可联系美联储加息，另一方面此次贬值幅度大。对市场深远的影响需观察未来汇率走势，从周二市场表现看，幅度温和。市场短期震荡格局未变，新的趋势需要确认美联储加息、汇率波动对流动性的影响，十三五规划等新的亮点。政策底以来市场结构已经分化，投资更重短期确定性，积极财政方向和基本面好的成长股表现更优。
③中期市场仍有望走向战略反攻，短期投资定向出击，如稳增长的城市管廊建设、通州，国企改革主题，中期精选真成长、增配白马成长股。
城市管廊相关公司如伟星新材(行情002372,咨询)、纳川股份(行情300198,咨询)、永高股份(行情002641,咨询)、隧道股份(行情600820,咨询)、苏交科(行情300284,咨询)、宏润建设(行情002062,咨询)、玉龙股份(行情601028,咨询)、青龙管业(行情002457,咨询)、天业通联(行情002459,咨询)，通州相关公司如中国武夷(行情000797,咨询)、华夏幸福(行情600340,咨询)、首开股份(行情600376,咨询)、冀东水泥(行情000401,咨询)、金隅股份(行情601992,咨询)、中储股份(行情600787,咨询)、雪迪龙(行情002658,咨询)、碧水源(行情300070,咨询)、高能环境(行情603588,咨询)。
如何看黄金大涨（海通有色钟奇、施毅、刘博、田源）
黄金作为一种货币，与商品的研究框架不同。要更多的从货币属性去分析金价的走势。我们认为金价大涨，一个主要原因是人民币贬值压力释放从而导致贬值压力释放。人民币贬值会导致央行购金需求预期上升，从而提振金价。今日黄金板块集体暴动正印证了市场预期。之前央行公布黄金储备规模，604吨的增量占之前储备的50%以上，表明央行近年来增储力度较高。虽然离市场预期仍有一定距离，但现阶段中国黄金储备的价值仅占外汇总持有量的1.6%，与全球10%的平均水平相差较远。中国未来继续大幅增持黄金或是大概率事件。未来中国大幅增储黄金将对金价起到重要的提振作用。另一方面，黄金的90%的边际成本在1150-1200美元/盎司（跌破此价格，全球有10%的黄金矿将亏损），这也是对金价的一个利好。
中长期而言，美联储加息仍是黄金的最大利空。虽然，年内加息基本已成定局。但微妙之处在于，加息的频率和加息的周期长度。若未来仅有一至两次加息，则金价会有一波强势反弹。我们认为美联储加息次数可能较少，主要基于两点原因：（1）美国通胀较低，离美联既定目标仍有一段距离。低通胀风险或阻碍美联储连续加息；（2）8月以来，美国所公布的经济数据均较为平淡，就业数据不及预期。加息后美经济增长势头或进一步放缓，持续加息可能性较低。其次，需要关注美元走势。我们认为就技术面而言，100整数点位将是美元指数的近期顶点。就基本面而言，由于2季度美国经济走势强劲，美3、4季度在基数较大的情况下较难延续大幅环比增长。大概率为温和上升或走平。因此，美元短期内较难以突破100点。
工业金属方面，美联储加息利空出尽对于基本金属的提振效果仍不够，最主要取决于终端需求是否能明显改善。简单总结基本金属基本面：利好一，库存较低，有补库存需求；利好二，部分基本金属价格在成本线附近，底部位置明显下滑空间有限；利空一，美联储加息；利空二，中国经济疲软，终端需求乏力。我们认为就基本金属而言，需求端的影响要远大于供给端的影响。而终端需求能否改善主要根据中国的财政政策，而在积极的财政政策的推动下，未来终端需求改善有较大的预期。同时，人民币贬值将更多提升劳动力竞争力，中国需求和出口也会有比较为明显的改善。由于需求正处于低点，一旦有改善迹象，弹性较大。主动补库存的需求将有大幅提升，有色股的弹性将非常大。
投资策略方面，这波黄金股爆发反弹，主要由于第一，较多投资者有色品种的仓位较低；第二，黄金股多数处于底部，因此弹性较大。我们认为黄金股短期内可以参与，但仓位不宜过重。待美联储加息利空出尽后，中长期而言黄金股可以重点参与。就基本金属而言，短期内参与还为时尚早，主要要观察终端需求的企稳情况。中长期而言可以参与。
黄金股标的：山东黄金(行情600547,咨询)（国企改革，弹性大）、中金黄金(行情600489,咨询)（国企改革）、刚泰控股(行情600687,咨询)（互联网外延）、金一文化(行情002721,咨询)（互联网外延）。
基本金属标的：洛阳钼业(行情603993,咨询)（估值低，1/3业务是铜）、云铝股份(行情000807,咨询)（弹性大）、中金岭南(行情000060,咨询)（弹性大）、驰宏锌锗(行情600497,咨询)（弹性大）。
风险分析：A股市场的系统性风险以及美国持续加息。 （老虎财经 小娅编辑）
