劲嘉股份002191：“大包装+新型烟草"布局稳步落地，看好长线成长!

投资要点

公司发布18年报：期内实现营收33.74亿元(+14.56%)，归母净利润7.25亿元(+26.27%)，扣非净利润6.92亿元(+26.45%)。其中18Q4收入9.97亿元(+17.90%)，归母净利润1.80亿元(+29.37%)，扣非净利润1.72亿元(+35.31%)。18年非经常性损益合计3312万元，其中委托理财收益2502万元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利3.00元，分红比例达60.59%，并预计未来三年每年分红比例不低于50%。

烟标主业销量稳健增长，结构持续优化：2018年卷烟行业工商税利总额同比增长3.69%至11556.2亿元，预计行业完成销量4743.52万箱(同比增长0.98%，按5万支=1箱换算)。在行业销量微增、结构升级下，公司烟标主业实现营收25.66亿(+8.05%)，毛利率45.06%同比去年持平，整体销量达353万箱(+7.97%)，其中高毛利细支烟烟标销量同增12.49%(预计超50万箱)，显著受益于烟草消费升级。此外，子公司重庆宏声18年收入4.73亿(+27.6%)，净利润4168.48万(+61.52%)，订单和业绩恢复性增长，预计贡献投资收益约2700+万元。原材料方面，子公司中丰田在满足集团内部镭射纸膜等包装材料需求，积极拓展外延客户，实现净利润6899.1万元(+7.64%)。

彩盒业务高速增长，持续开拓新客户：期内公司精品彩盒业务实现收入4.46亿(+67.09%)，对收入的贡献达到13.23%(去年同期为9.07%)，毛利率同增5.34pct至23.52%，系订单增加、产能利用率提升所致。(1)精品烟盒预计实现收入3亿元(+90%)，客户份额持续提高;(2)酒包预计实现收入4700万元(+90%)，与茅台合作进展顺利，申仁包装18年收入2.6亿(+6%)，净利润3371万(-36%)，受工厂扩建进度不达预期拖累，预计贡献投资收益约1000+万，此外公司还取得了与知名白酒品牌如“劲酒”、“红星二锅头”、“江小白”的合作。(3)3C包装预计实现收入6700万元，公司陆续取得了英美烟草、雷诺烟草、菲莫国际、悦刻等知名品牌的新型烟草产品的合格供应商资格。

新拓标杆酒企五粮液，酒包有望进入放量期：19年4月11日公司公告与五粮液旗下精美印务共同出资设立合资公司展开烟酒包装业务合作，是劲嘉继去年切入茅台酒包装供应链体系后在酒包装领域的又一大突破，为开拓其他白酒品牌打下坚实基础。2018年中国规模以上白酒企业实现产量871.2万千升(+3.1%)，整体增长稳健;五粮液商品酒18年销量达19.16万吨(+6.4%)，按每个酒盒10元粗略估计五粮液酒盒订单可达30-40亿。未来劲嘉有望承接部分五粮液酒包订单，拉动公司精品酒盒业务的增长。

深化新型烟草业务布局，有望率先受益：据欧睿国际估计，18年新型烟草制品的消费者超过4000万人，至2022年有望增长到6400万人;18年新型烟草制品销售额247亿美元(+45.8%)，其中电子烟约145.2亿美元(+27%)，以iQOS为代表的加热不燃烧烟草制品约102亿美元，接近翻倍增长。期内公司加大新型烟草业务的开拓力度，与小米旗下米物科技合资成立因味科技，其新型烟草制品有望于19年上半年面市;并与云南中烟旗下子公司华玉科技合资成立嘉玉科技开展新型烟草烟具的研产销活动。我们认为，国内新型烟草制品蓄势待发，公司前期布局深厚有望率先受益。

费用管控良好，投资收益大幅增加：期内公司毛利率43.66%，较去年同期小幅减少0.45pct，系毛利率相对较低的彩盒业务占比提升所致。期间费用率合计减少1.21pct至15.97%，其中销售费用率同减0.1pct至3.47%，管理+研发费用率同减0.6pct至12.67%，由于利息支出减少，财务费用率同减0.51pct至-0.17%。期内投资净收益7852万(+125.25%)，系理财收益和来自联营企业的投资收益增加较多所致。综合来看，公司归母净利率同增2pct至21.5%。期末公司账上应收票据及应收账款8.79亿(较期初+0.9亿)，应收账款周转天数同比减少14.35天至76.23天，回款提速。期内公司经营性现金流量净额8.53亿(+4%)。

“大包装+新型烟草”布局顺利落地，看好长线成长：公司烟标主业定位高端，在烟草行业结构升级大势下预计稳健扩张;同时大力发展精品彩盒业务，与茅台、五粮液等品牌酒企合作渐入佳境，酒包业务放量可期;此外，公司积极培育新型烟草朝阳产业，有望顺政策东风率先受益。公司积极实施股份回购，2019年3月5日为期一年的回购方案实施完毕，累计回购2996.39万股，占公司当前总股本的2%，成交金额为2.3亿元，发展信心坚定。

盈利预测与投资评级：我们预计19-21年分别实现营收38.71/44.56/50.83亿，同增14.7%/15.1%/14.1%;归母净利9.07/10.93/13.17亿，同增25.0%/20.5/20.5%。当前股价对应PE为23.19/19.25X/15.98X，维持“买入”评级。

风险提示：新业务开拓不达预期，烟草行业调控超预期。