元旦佳节、即阳历新年后，农历新年也渐行渐近，食品、白酒、旅游、影视等大消费产业也相应进入消费旺季。在节前的最后一个交易日，部分大消费类个股已经跻身涨幅榜前列，贵州茅台、豫园股份、伊利股份、万达电影、顾家家居、我爱我家、富安娜和新华百货等个股当日涨幅均在2%以上。

除短期节日效应外，长期来看，大消费产业整体较高的景气度也是板块继续走强的有力支撑。国家电影局2018年12月31日发布的数据显示，2018年，全国票房首破600亿元，达到609亿元，较去年同期增长9.06%，实现票房新高。2018年1月份－9月份，规模以上食品工业累计完成主营业务收入61885.5亿元，同比增长5.8%。

受大盘回落影响，大消费板块2018年也出现明显调整，板块内老板电器、来伊份、养元饮品、国旅联合、友阿股份、南方航空、东方航空、海信电器、金逸影视、探路者和罗莱生活等个股2018年累计跌幅均超40%。

作为绩优蓝筹股的典型代表，经过调整后的大消费类个股重新受到机构的普遍看好。数据统计发现，近30日内，有53只个股被机构给予“买入”或“增持”等看好评级，占比八成。板块内中国国旅、永辉超市、万达电影、锦江股份、比亚迪、山西汾酒、泸州老窖、格力电器和贵州茅台等9只个股被机构集中看好，近30日内机构看好评级家数均在10家以上。

对于机构扎堆看好的中国国旅，华泰证券表示，2017年国内免税购物销售额为320亿元，仅为国人海外购物消费规模的3%。中国国旅承担引导消费回流重任，未来长期发展空间广阔。短期看离岛免税政策放宽逐步兑现，有望刺激免税销售额快速增长。预计公司2018年-2020年每股收益分别为1.84元、2.38元、2.78元，维持“买入”评级。

从年报业绩预告来看，截至昨日，有16家公司已披露年报业绩预告，其中，有10家公司2018年年报净利润均有望实现同比增长，苏宁易购、涪陵榨菜、森马服饰、双鹭药业、洋河股份、罗莱生活和苏泊尔等公司预计净利润同比增幅居前，均在30%及以上。

值得一提的是，新个税法1月1日起正式施行，个税起征点由3500元提高到5000元，并增加了子女教育、继续教育、大病医疗、住房贷款利息或者住房租金、赡养老人等6个专项附加扣除，这成为大消费板块的另一重大利好。开源证券表示，个税起征点调高后，国家的税收一年大致要减少3200亿元。这次降税对于个人来说，相当于变相增加了个人收入。对于股票 投资来讲，就是增加了消费支出。尤其是对于税前可抵扣的6大专项支出，都是涉及百姓民生的重要消费。利好股市中的大消费板块，如租售同权、大健康、医疗、养老、互联网教育、食品饮料等。

苏宁易购:拟拆分金服,零售+金融+物流三驾马车渐起航

苏宁易购 002024

研究机构：广发证券 分析师：洪涛,林伟强 撰写日期：2019-01-02

苏宁金服拟独立融资,出售阿里股权回笼资金

苏宁易购公告:1)子公司苏宁金服拟以460亿元投前估值向苏宁金控等融资100亿元,上市公司持股比例由50.1%降至41.2%(关联方苏宁金控持股45.9%),不再并表;2)完成阿里巴巴股票出售计划,出售价款合计约18.63亿美元,预计增加净利润52.05亿元;3)拟以不超过15元/股,回购5-10亿元上市公司股份,用于后续员工持股及股权激励(或其他维护公司价值及股东权益所必需)

.我们认为:1)金服出表有利于上市公司改善资产负债及现金流结构,并为后续金服独立发展提供空间。苏宁金服主营消费及供应链金融业务,1-3Q18,苏宁金服经营净现金流出82.6亿元(17年净流出90.8亿元)。期末总资产313/总负债313/174亿元。出表后既减轻上市公司现金流压力,同时为苏宁金服搭建起更为灵活的资本运作平台。交易完成后,预计增加上市公司投资收益161.3亿元。2)本次出售后苏宁不再持有阿里巴巴股权,但阿里仍持有苏宁19.99%股权,不影响双方在零售、物流等领域持续合作,作为合作项目之一,合资公司猫宁电商(运营苏宁天猫旗舰店)1H18营收达184.6亿元(17全年143.3亿元),持续快速增长。

零售+金融+物流三家马车渐成型,关注后续经营利润改善

除金融外,苏宁物流17年完成对天天快递收购并组建物流集团,并于17年11月发起设立物流基金(目标总规模300亿,首期50亿已完成募资),用于高标物流仓储投资,零售+金融+物流三家马车渐成型。家电消费升级带来的城市市场进一步集中、以及乡镇市场渠道现代化是支撑苏宁保持增长的核心动力,建议后续更多关注公司利润端的改善和非电品类经营上的突破。考虑家电整体消费下行,我们下调公司18-20年收入预期为2451/3078/3637亿元,归母净利润预期为77/25.1/44.2亿元(未包含此次出售股权及金服融资带来的投资收益,待交易完成后调整)。当前公司股价对应18年仅0.37XPS(京东为0.47XPS),PS/PB估值均处于公司历史低位,“买入”评级。

风险提示:开店加快,新开苏宁小店业态,短期培育风险;网购用户数增速下滑,电商增长难度加大;物流投入加大;电器零售受地产周期影响

涪陵榨菜深度报告:定价权+拓品类,“乌江”月涌大江流

涪陵榨菜 002507

研究机构：长城证券 分析师：张宇光,黄瑞云 撰写日期：2018-11-13

摘要:乌江榨菜16年以来频繁提价,业绩呈高速增长态势。原因在于,一方面行业处于快速成长阶段,集中度提升、消费升级使得龙头企业尽享红利;另一方面公司依靠提价、品类扩张、渠道下沉,获得持续增长。同时公司多项措施平抑原料成本波动,费用投放更加精细化,长期来看利润率有望平稳上行。

行业:包装榨菜快速增长,集中度持续提升,消费升级明显。榨菜行业受原料产地制约,地域性明显。规模化、机械化生产,以及品牌化、高端化的消费趋势使得行业进入快速成长阶段,03-17年包装榨菜收入CAGR为6.9%,同时受成本上涨、环保监管趋严等因素影响,行业集中度呈持续提升趋势。未来随着包装产品不断替代散装,叠加消费群体不断扩散、消费场景多元化,销量有望保持5%左右增速;在消费升级及产品结构改善,均价有望进一步提升。预计未来榨菜行业收入增速将保持7%左右。

提价、品类扩张、渠道下沉,三大因素驱动公司发展。公司率先完成全国布局,并通过央视宣传、包装升级等方式提升品牌形象;又凭借优秀品牌力,以直接或间接提价的方式改善渠道利润;同时改进产品工艺和质量,利用品质升级、结构优化,推动价格带持续上移。渠道方面,不断加强渠道精耕与下沉,市场份额不断提升。此外同步进行品类扩张,脆口、泡菜、下饭菜待放量,叠加产能扩建,销量实现稳步提升。往未来展望,提价、拓品类、扩渠道三因素持续发力,公司业绩有望持续提升。

多措施降低原料成本影响,费用投放更加精细化。榨菜原料成本占总成本的40%左右,青菜头价格波动对毛利率影响较大。公司采取“公司+基地+农户”模式、提高种植积极性,扩建窖池提高收储能力,提价来转嫁成本等多项措施降低原料价格波动的影响。公司16年大幅缩减空中广告,此后一直致力于费用精准化,提升经营效率。往后看提价与结构升级可推动毛利率走高,费用率应可维持在低位,公司盈利能力大概率持续提升。

盈利预测与投资建议:“乌江”作为行业龙头,构筑起渠道、品牌、原料三大护城河,市占率遥遥领先于竞争对手,成为行业领导者,随着“量价齐升、降本控费”不断兑现,未来公司的业绩提升具有可持续性。剔除外延并购预期,考虑提价和2020年产能投产,预计18-20年营收增速分别为32%/23%/21%,净利润增速分别为54.8%/24.7%/36.3%,EPS分别为0.81/1.01/1.38元,对应PE分别为27/22/16X,维持“推荐”评级。

风险提示:产品提价导致销量下滑,渠道库存增加,新品放量不及预期,原料及包材价格上涨压力,费用支出增加,食品安全问题。

森马服饰2018年三季报点评:Q4高增长可期

森马服饰 002563

研究机构：上海证券 分析师：虞婕雯 撰写日期：2018-10-31

Q3营收增长稳健Q4预计高增长可期

Q3单季度实现营业收入42.32亿元,同比增长17.25%,实现归母净利润6.04亿元,同比增长26.41%。Q3单季度收入增速较上半年有所下降,但仍稳健。截止9月末,公司存货41.65亿元,环比增长57.65%,同比增长23.90%,公司积极备货应对秋冬销售规模以及双十一,预计Q4季度高增长可期。

控费良好运营效率持续提升

Q3销售费率、管理费率和财务费率三费合计13.48%,加上研发费用费用率为15.17%,同比持平。Q3毛利率回升至39.32%,同比增长2.35pct。公司运营效率持续提升,存货周转天数及应收账款周转天数分别148天和42天,分别同比下降4天和12天。

完成收购SofizaSAS进军高端市场

近期,公司目前已完成对SofizaSAS收购,实现了对Kidiliz集团的并购,又拟认购JWU,LLC.新发行股份并与JWU,LLC.共同投资合资公司。公司正不断丰富公司品牌矩阵,拓展公司国际品牌版图。

投资建议

未来六个月,维持“增持”评级

我们认为,公司旗下的休闲服饰与童装保持稳定增长的同时,仍积极并购投资,以丰富的品牌矩阵,未来有望带动公司业绩持续增长。我们预计公司18、19、20年EPS为0.57、0.69和0.80元,PE分别为16.90倍、13.92倍和12.03倍,未来六个月,维持“增持”评级。

洋河股份:品牌、产品、渠道三位一体,省内外市场齐头并进

洋河股份 002304

研究机构：西南证券 分析师：朱会振,李光歌 撰写日期：2018-11-29

推荐逻辑:受益于消费升级,次高端行业持续扩容,预计到2020年市场容量将接近530亿元,累计增长空间约为76%,较为客观。在次高端竞争加剧的背景下,洋河股份依托梦系列大力发展次高端,凭借其强大的渠道扩张能力和品牌影响力,提升省内外市场份额,预计未来三年梦系列复合增速约为35%,全国化指日可待。

消费升级驱动次高端扩容,竞争加剧利好龙头企业。1、大众消费成主导,消费升级驱动次高端扩容。2012年限制三公消费以来,白酒行业进入深度调整,大众消费成为白酒行业增长主要驱动力;随着我国经济发展和人均收入持续增长,消费升级带动次高端量价齐升、持续扩容。预计到2020年次高端市场容量接近630亿元,未来三年复合增速21%左右,累计增长空间高达76%。2、次高端竞争加剧,全国化品牌呼之欲出。郎酒、剑南春、洋河等主流次高端品牌通过持续的区域扩张抢占市场,部分区域酒企也推出次高端产品把握行业机会。未来在次高端竞争愈发激烈的背景下,兼具产品研发能力、渠道拓展和消费者互动能力、品牌塑造能力的企业有望实现全国化。

洋河紧抓次高端机遇,从江苏走向全国。1、发力次高端,产品结构持续升级。

蓝色经典是公司主力产品系列,覆盖了中端、次高端、高端三个档次,2017年天、梦分别实现36%、63%的收入增速,产品结构升级明显。未来公司将重点发展次高端产品(梦3、天之蓝等)、积极占位高端市场(梦6、梦9、梦之蓝手工班等)、稳步发展中端产品(海之蓝等),进一步优化产品结构。2、内外市场双管齐下,尽享次高端盛宴。洋河凭借强大的品牌、产品和渠道优势放眼全国,深度挖掘次高端市场,前瞻性布局高端市场,打开长期成长空间。江苏省内经过2016年主动调整,已经恢复双位数增长,龙头地位稳固;省外“新江苏市场”战略稳步推进,数量由2015年的297个发展到2018年495个,主要分布在河南、山东、浙江、安徽、上海等区域,目前“新江苏市场”在省外市场收入占比超过70%,但在各地区市占率均不足10%,发展空间巨大。随着市场拓展逐步推进,预计到2020年洋河在江苏省内、外收入比例达到3:7,省外市场将成为公司未来三年重要的增长引擎。

盈利预测与投资建议。预计2018-2020年EPS 分别为5.39元、6.47元、7.58元,未来三年归母净利润将保持20%左右的复合增长率。考虑到公司是大众白酒龙头、未来产品结构升级空间较大,给予公司2019年18倍估值,目标价116.46元,上调至“买入”评级。

风险提示:宏观经济下行、市场竞争加剧、省外市场拓展不及预期等风险。

罗莱生活2018年三季报点评:Q3业绩增长放缓,多项业务模式调整拖累收入

罗莱生活 002293

研究机构：光大证券 分析师：李婕,孙未未 撰写日期：2018-10-25

业绩概况:Q3业绩增速放缓至个位数

公司发布2018年三季报,实现营业收入34.52亿元、同比增8.45%,归母净利3.77亿元、同比增21.44%,扣非净利润2.85亿元、同比降5.10%,EPS0.51元略低于预期。归母净利润增幅高于收入,在毛利率略降、费用率持平背景下主要受益于投资收益、营业外收入(政府补助)增加以及少数股东损益减少;扣非净利出现下降,主要为计入非经常性损益金额大幅增加(公司出售联营子公司投资收益和委托理财投资收益9524万元计入非经常性损益,而该资产之前持有收益则大部分计入经常性损益)。

分季度看,17Q1~18Q3单季度收入分别同比增38.66%、59.19%、47.90%、48.37%、10.75%、11.01%、4.46%,归母净利润分别同比增7.38%、6.59%、37.08%、102.88%、33.94%、38.27%、6.56%。17年收入增幅较高为家纺主业回暖以及LEXINGTON并表共同促进,18年以来并表效应消除、同时终端消费疲软叠加公司家纺业务今年业务模式调整力度较大,对收入造成一定影响。

收入拆分:线上线下业务模式均有调整,拖累收入增长

收入拆分来看,家具LEXINGTON增速与家纺主业增速基本相当;家纺线上线下业务模式均有一定调整、影响收入端:

1)线上业务方面,电商品牌LOVO业务模式调整、与主品牌罗莱区隔、独立运营,未来LOVO品牌定位将更加明确、主打“互联网直卖床品、没有中间环节”,性价比属性更加凸显,而罗莱主品牌则更强调全渠道运营。受该模式变化影响(如主品牌引流作用消除等),Q3单季度线上收入预计下滑。

2)线下业务表现好于线上、Q3预计高个位数增长,公司今年适当给予加盟商撤销订单权利、鼓励其根据实际销售灵活调节、增加补单。在今年终端零售环境转弱背景下,订货模式的调整致加盟商提货同比减少、同时补单不确定性增加,对公司的收入确认有一定不利影响。从零售口径(公司直营店及大部分可掌握数据的加盟店)来看终端零售相对良性,Q3仍有10%以上增长,其中老店增长在高个位数。

毛利率略降、费用率持平,现金流出增加系存货、应收等增加所致

毛利率:18年前三季度毛利率同比略降0.86PCT至43.40%。分季度来看,17Q1~18Q3单季度毛利率分别为44.57%(-5.33PCT)、45.45%(-3.76PCT)、43.08%(-4.12PCT)、41.75%(-6.20PCT)、43.10%(-1.47PCT)、47.89%(+2.44PCT)、40.02%(-3.06PCT)。18Q3毛利率有所下降,主要为公司业务模式调整所致。

费用率:公司期间费用率同比略增加0.09PCT至30.62%、基本持平。其中销售、管理、财务费用率分别为21.87%(+1.69PCT)、8.81%(-0.78PCT)、-0.07%(-0.82PCT),其中销售费用率有所提升系今年品牌建设相关市场投入加大所致;管理费用率有所下降,显示控费措施效果继续体现;财务费用率下降系利息支出和汇兑损失减少所致。

其他财务指标:1)18年9月末存货较年初增37.68%至14.07亿元,存货增加影响因素较多,有为Q4传统旺季备货影响,另外加盟商今年撤销部分订单带来一定存货累积,再者LOVO品牌独立运营、开发新品亦有影响。存货规模增加致周转放缓,存货周转率为1.56、低于去年同期的1.96。

2)应收账款较年初增加20.81%至5.81亿元;应收账款周转率为6.50、较去年同期的8.62有所放缓。

3)资产减值损失同比增93.81%至5682万元,主要为存货跌价损失和可供出售金融资产减值损失增加所致。

4)投资收益同比增249.60%至9524万元,主要为出售联营子公司投资收益和委托理财投资收益增加。

5)营业外收入同比增142.96%至3993万元,系收到政府补助增加。

6)经营活动现金流净流出增加,为-2.05亿元(17年前三季度为0.22亿元),主要系存货以及应收账款增加致现金流出增加。分拆来看,销售商品获得的现金为41.61亿元、同比增18.30%;购买商品支付的现金为29.40亿元、同比增26.54%,绝对值增加6.16亿元;对应资产负债表中,存货、应收账款、预付款项较年初分别增加4.00亿、1.00亿、0.83亿元。

预计全年收入增速略放缓、净利增长20%+,长期期待龙头地位强化

公司预计2018年全年归母净利润增长20~30%。我们认为:1)收入端今年有一定压力,消费环境和公司本身的业务模式调整均有影响,但从公司业务层面,LOVO品牌独立运营、线下业务对加盟商政策的适时变化为长期战略性举措,中长期来看公司家纺龙头地位仍较为稳固,且未来2~3年内公司继续做强罗莱主品牌、保持10%左右的外延开店增速计划暂无变化,结合零售端表现仍较为良性,预计在今年各项业务模式调整到位后,收入增速将呈现回升。2)从利润端来看,全年业绩指引净利润端仍有20%以上的增长,一方面公司控费效果有所体现(主要体现在管理费用),另一方面今年投资收益等也将继续贡献。

考虑到前三季度收入低于预期,我们下调公司2018~2020年EPS为0.72、0.82、0.95元,对应18年PE12倍。短期终端零售环境仍存一定压力、公司业绩亦受到业务模式调整影响,但公司龙头地位稳固,继续看好各项战略推进和显效、龙头优势逐步凸显从而实现长期持续增长,维持“买入”评级。

风险提示:终端消费疲软、LOVO品牌流量增长不及预期、电商平台竞争风险、费用控制不及预期、汇率波动影响LEXINGTON公司业绩。

永辉超市:整合赋能顺势而为,降本增效逆势而上

永辉超市 601933

研究机构：安信证券 分析师：黄守宏 撰写日期：2018-12-12

公司依然为国内高成长性超市龙头。我国超市行业格局高度分散,据凯度咨询,2017年CR5占比约27.6%,远低于美国超市行业同期近80%的CR3占比。国内超市行业的独特发展背景要求我们必须以更宽的维度对其竞争格局加以审视,但行业本身特质决定,高集中度仍为必然衍变方向。双线融合背景下,生鲜具高频流量入口价值,且引流后效率迭代空间广阔,为所有超市类业态必争之地:公司一则以生鲜差异化定位为始,20余载精耕供应链,在直采、统采模式下,凭借采购规模及供应链积累铸高壁垒,提供低价优质生鲜,并充分受益渠道转换,具备最好聚客根基;二则携最好流量及当前最佳供应链效率,顺势而为,力促整合赋能创新孵化,逐步向平台化方向衍进。以上决定,公司依然为国内最有可能获得高市占率的超市龙头;以15%市占率保守估算,未来单年5000亿元收入规模可期。

目前已从单纯地拓版图走向整合赋能降本增效的新阶段。过去几年,在社零增速放缓及电商分流双重压力下,非标准化供应链水平及效率决定线下企业经营分化;如今随双线融合发展趋势渐明,双线龙头强强联合整合资源优势,加速集中已成必然趋势。1)一方面,当前时代背景下,公司展店确定性行业最强,成本费用控制能力行业最好,具备最有利的展店条件:据公司公告,2009-2017年,公司以行业最快的展店速度获得行业最高的单店收入增速,且成功实现全国性扩张,又以最不易获高盈利的营收结构(高生鲜占比、低通道费收入占比)获得行业最高净利率,即为例证。2)另一方面,受益于物流及现金流支撑的外延展店增速、规模效应及供应链优化带来的毛利率改善、人员管控及租金剩者红利带来的费用优化,云超板块内生确定性已较足。以上两点原因支撑公司顺势而为,走向整合赋能新阶段,既以科技赋能促内部效率迭代、推动板块协同,又对外联合同业以供应链等合作谋求共赢;待内外整合赋能降本增效完成,或可进一步锁定毛利率,应对阿里等巨头对超市企业的定价、成本、效率威胁,成就规模、盈利能力双双逆势增长。

预计2018-2020年云超内生增速约25%,彩食鲜、云创拟出表促轻装前行,一二集群合并、管理人分工明确或使云超效率改善,短期若CPI上行或添利好催化剂。1)在云超加速内生、整合赋能力图创新孵化的现有阶段,公司核心优势支撑下的外延展店及自身运营能力提升或将推动公司未来的阶段性增长(涉及前期投入)。以2018-2020年年均展店135家、2%同店增速、两年期以下店面营收占同店营收比重约55%-70%做收入端基本假设,预计2018-2020年营收同比增速约22%、21%、21%;根据云超内生各项驱动因素,假设人均工资年复合增速12%、员工密度参考高鑫2011-2014年数据边际递减、全口径租金每年以1元/平方米/月速度下滑、单店面积以年复合3%速度下滑,预计2018-2020年云超内生年复合增速约25%。2)以美为鉴,沃尔玛估值与业绩增速有较大相关性,特别在快速扩张期估值提升明显,PE最高达50倍,PS最高达2倍;而云创、彩食鲜等业务的出表,不仅有利于创新板块的自身发展,更有利于公司主业聚焦,管理人分工明确,或可提升效率带来更高业绩弹性(其意义超过彩食鲜、云创出表预计1.3亿元、2.8亿元投资收益本身)。3)此外,短期若CPI上行,或添利好催化剂。

投资建议:公司以生鲜差异化定位为始,20余载精耕供应链,已成超市第四龙头;在行业双线融合发展趋势之下,携强生鲜壁垒及当前线下最高效供应链管理,既具机遇,亦有挑战。云超板块内生确定性较足后,公司顺势而行,力促内外整合加速,并向平台化方向衍进;拟剥离创新业务出表,不仅有利于创新业务发展以待协同,也有利于聚焦主业提升效率;待降本增效完成,或充分受益于行业集中度提升,成就规模、盈利能力双双逆势增长。针对2018-2020年云超内生25%增速,考虑稀缺龙头成长性及内外整合赋能期弹性溢价,给予2019年云超板块(扣除股权激励费用余额)35倍PE,对应6个月目标价9.5元,维持“买入-A”评级。由于各项创新业务出表时间及实现投资收益数额未实际确定,暂不考虑上述事件,预计2018-2019年EPS为0.16元/股、0.24元/股。

风险提示:1)消费增速放缓,导致展店不及预期,或因展店回款期加长对费用端有所拖累;2)龙头整合合作进度低于预期;3)展店提速且集中在下半年,可能对坪效、人效造成短期干扰;4)区域竞争问题,如门店选址、客流分流等问题;5)低线城市新业态发展超预期;6)创新业务大幅拖累业绩;7)CPI大幅下行风险。