温氏股份:再读温氏,竞争力与确定性

温氏股份 300498

研究机构：中泰证券 分析师：陈奇,陈露 撰写日期：2018-09-06

本文再一次深度阐述了温氏股份的六大核心竞争优势,并对市场上关于公司在扩张节奏、农户日常管理、资金空间等诸多关心的细节问题进行了剖析,公司核心竞争力突出、融资空间大、产能扩张确定性高,并在横向扩张和纵向转型的路上稳步前行,当前正处在价值底部区间,坚定长期看好!

核心优势再剖析之一:养殖模式产业化,更高效率、更低成本。高效率背后是完善的组织结构及管理体系、领先的技术体系和研发、先进的配套管理水平。15-16年以来,公司采用紧密型“公司+农户”模式,合作模式已经从“公司+农户”转变成“公司+家庭农场”或“公司+扶贫小区”,主要是规模加大、投资成本加大、劳动程度的降低,使得越来越多的年轻人和有一定资金实力的创业者能够接受这个行业,解决养殖户老龄化问题。目前公司的种猪场也全部铺开使用高效化、智能化设备,生产效率提升明显。

优势之二:育种技术体系化,品种多、卖价好。公司现有世界最大的种猪育种基地,纯繁用纯种母猪2.6万头。育种体系中包含5个品种10个品系,全国布局的8大育种场实现个性化育种,有针对性的满足不同区域的市场需求。

优势之三:环保技术新优势,循环利用保发展。公司在2010年就提出要把环保打造成核心竞争力之一,目前的四级环保管理体系,类似研发体系结构,层层推进,并针对不同地区的不同特点,有区别的处理污水和固废。

优势之四:信息技术全覆盖,全面推进智能化养殖。公司近年在原有的信息管理系统上全面升级改造,建设物联网管理体系;覆盖全产业链的信息化系统,对于公司精细管理、高效运营、防控漏洞有着至关重要的作用。

优势之五:共享文化。这一直是公司发展的文化基础,上市以来公司2016-17年现金分红率达当年净利润的37%和31%,并在2018年上半年完成首期限制性股票激励计划。

温氏资产状况优良,轻资产模式下扩张确定性高。公司资产负债率(30%左右)和债务资本率(15%左右)等指标都明显低于同行,公司已经使用的杠杆非常低;而且过去主要以内生增长为主,融资空间巨大,加上轻资产运营模式,即使今明年猪价持续低迷,结合公司资产负债率适当的提高,我们测算发现,即使控制资产负债率在50%以内,资金充裕度也是高于100%的,未来三年继续保持70-75亿资本开支投入进行产能扩张的确定性是较高的。

战略规划上横向扩张结合纵向转型,打造百年温氏:1)养猪业务,结合我国养殖业发展区域规划的指引,公司提出“东增、西进、南稳、北拓、中扩”的发展方向,正朝着中期5000万头生猪出栏目标迈进。2)养禽业务上,公司作为黄羽鸡养殖行业的全国第一,未来计划黄鸡出栏量稳定在7-8亿只,同时在品种线上增加高档肉鸡和适合屠宰的品种,并加快发展鸭、鹅等水禽业务。3)纵向发展上,公司在养殖业务的基础上,布局屠宰、鲜品业务,从而实现打通全产业链经营,从生产端走向销售端。

投资建议:从两三年维度看,当前价值就是公司价值的底部区域。公司出栏量确定性高,当前价格对应2019年出栏2700万头的头均市值仅3700元(除养猪业务外,养鸡和其他业务保守给予200亿市值),按过往周期平均头均盈利看估值仅10-11倍。对于一家平均ROE和ROIC达到25%的公司来说,价值明显低估,加之公司较高的分红率和经营稳健性,维持“买入”评级。

风险提示:疫病导致的公共安全事件,如非洲猪瘟;原料价格大幅波动;环保督查、天气等因素影响产能建设进度;食品战略推进效果不及预期。