冀东水泥:市占率有所回升,成本上升导致净利润下滑

冀东水泥 000401

研究机构：申万宏源 分析师：刘晓宁 撰写日期：2017-11-01

前三季度归母净利扭亏为盈,业绩低于申万宏源预期。公司发布2017 年三季报:前三季度公司实现营业收入113.93 亿元,同比增长25.53%;实现归属于母公司净利润3.19 亿元,同比增长170.57%,折合EPS 0.237 元。其中三季度单季公司实现营业收入48.49 亿元,同比增长27.07%,实现归属母公司净利润4.30 亿元,同比下降9.56%,低于申万宏源预期。

量:需求收缩是销量下滑主因,市占率环比有所回升。 公司是北方最大的水泥生产企业,华北、东北、西北分别占总收入69%、9%、9%,前三季度公司水泥和孰料综合销量约4563万吨,同比减少13%,其中三季度销量约1911 万吨,同比减少2%,环比降幅收窄。究其原因,(1)同比减少主因是需求下滑:前三季度华北、东北、西北需求同比分别下滑12%、14%、1%;其中三季度同比下滑11%、15%、1%。(2)环比降幅收窄主因是市占率回升:一方面,公司作为龙头重点项目份额有绝对优势,十九大前重点工程赶工造成部分需求在三季度集中释放;另一方面,环保升级带动的原材料成本抬升使无矿山资源的中小企业进一步出清。

价:价格淡季不淡,成本上升导致净利润下滑。公司三季度营收和归母净利润的背离主要由于成本上升。价格方面,得益于冀东金隅重组后对核心区域价格引导力的大幅增强,华北地区三季度42.5 标号水泥吨均价364 元(京津冀406 元),同比增长35%(京津冀+35%),环比仅下滑2.30%(京津冀-2.41%),对应公司前三季度吨收入250 元,同比增加77 元,三季度单季吨收入254 元,同比增加71 元,高位小幅回调导致营收同比增长。毛利方面,前三季度吨毛利73 元,同比增加35 元,三季度单季吨毛利77 元,同比增加17 元,大幅收窄导致净利润同比下滑。其原因一方面,是因为水泥价格回调和原材料(煤炭等)成本上涨形成逆向剪刀差;另一方面,由于公司销量大幅下滑后带来规模效应的递减。

错峰支撑四季度价格,中长期看好雄安需求释放。北方15 省停产计划叠加“2+26”城市《京津冀及周边地区2017-2018 年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》的出台,标志错峰生产已然常态化。相较于去年15 省只有河南严格执行,今年我们更看好政策加码后执行力度的升级。短期看,我们估算4 季度,华北会有近1000 万吨的供需缺口,边际改善下明年价格高位起点是大概率事件;中长期看,雄安新区建设将成为京津冀需求的新引擎,供需双边改善下,公司盈利具备较大向上空间。

盈利预测与估值:金隅股份成为公司实际控制人后两家公司在京津冀的价格保护已初显成效,后续公司业绩弹性取决于京津冀需求表现。考虑到四季度错峰超预期和煤价高位运行,我们下调公司17-19 年净利润为10.49/13.41/18.03 亿元(原13.50/19.16/22.22 亿元),对应EPS 为0.78/1.00/1.34 元/股,目前股价对应PE 为20/15/12 倍,维持“买入”评级。