联建光电简要报告:LED稳健营销持续发力,减持新规消化解禁压力

联建光电 300269

研究机构：广证恒生咨询 分析师：李亚军 撰写日期：2017-06-06

LED小间距进入爆发时代,LED业务有望维持30%可观增长:2016年以来,LED板块小间距产品进入市场爆发期,公司小间距显示设备进入产能释放期,主要公司营收增速水平在50%以上,公司小间距业务此前产能约为3亿元左右,2017年有望逐步释放到10亿级,同时公司在业务开展方面着重服务中高端优质客户确保业务盈利水平,受益行业需求释放,小间距业务占LED比重有望提升到70%(2016年约30%左右)。LED板块近两年受益于量价提升(2015年以来公司产品销量与价格逐年分别提升10%左右),板块业务毛利率显著增长(毛利率逐年提升,2016年毛利率达到35.91%),当前海外LED业务占比依然过半(57%左右),国内市场2016年拓展取得成效,增速达39%。因此LED板块回暖背景下,公司小间距业务产能释放推进市场拓展,量价与盈利能力显著提升,未来两年有望维持30%以上可观增长。

营销版图初成、整合协同加快,现金流充裕+发债解决继续产业整合的资金需求:基于公司原有LED业务延伸到下游端,公司积极拓展数字户外与数字营销板块,从而实现营销板块线上线下的整合,打造现有围绕“显示设备、线下广告、营销策划、线上广告以及协同用户数据”的营销布局,当前线下广告方面组成了由分时传媒等8家线下广告公司组成的线下营销阵营,充分整合公司显示设备等受众媒体资源优势,线上广告方面先后收购深圳力玛与精准分众,营销策划层面凭借友拓公关、励唐营销等进行资源整合与方案策划,集团层面成立战略规划部门,针对集团营销战略与子公司未来战略进行整体规划,各子公司当前整合协同效应初显,中长期致力于打造集团数字营销平台。随着二级市场回调,带动一级市场投资估值回归,部分优质标的投资价值显现,我们认为中长期来看营销行业基于并购实现产业整合的逻辑并没有改变,但对于投后管理与整合提出了更高要求,短期来看再融资政策收紧对于进行产业并购的公司融资能力带来挑战,具备良好融资能力和内生造血功能强的公司进行整合的产业逻辑将继续被市场验证。公司当前内生利润规模5亿元以上,提供稳健的内生现金流增长,资产负债率约为27%,处于同行业低水平,此前公司公告将发债不超5年20亿元规模,内生现金流充裕+低杠杆率情况下发债融资有利于解决公司继续进行产业整合的资金需求。

10月中旬之前符合减持新规的高管减持计划与新解禁股份累计约4900万股,远低于到期解禁的1.4亿股,员工持股、股份回购彰显信心:公司股份于2017年5月解禁2412万股(实际可流通股份仅为435万股),7月份将解禁约1.16亿股(都属于大股东、持股非公开发行股份的特定股东),该解禁类股东皆属于本次减持新政约束减持的情形,考虑公司于2016年12月发布的主要股东12个月内减持计划(当股价高于27元,持股52%的股东承诺合计减持不超过7020万股,且主要是大宗交易减持,即若股价低于27元,则期间内不减持),综合考虑减持新股、新解禁股份、高管承诺减持计划来看,当前价格下近三个月内符合条件的合计减持仅为4898万股(含5月4日已到期的2412万股,其中符合当前价格下减持新政允许且符合减持价格承诺区间的约为272万股,因此主要符合可减持条件的为存量流通股及7月解禁的部分限售股,因此三个月时间内主要到10月中旬),占总股本7.98%,远低于2016年底计划的7072万股、今年新解禁的1.4亿股、符合减持新股三个月内竞价可转让的新解禁股约7000万股。可见,高管承诺减持价格区间与数量上限、减持新规、高管离职减持限制等,使得截止10月中旬前符合条件的减持规模不到总股本8%,远低于新解禁的占总股本22.8%,解禁减持压力极大缓解。同时在此时点,公司再次启动2.4亿金额股票回购(回购价格上限为24.8元,截止6月3日累计回购约4500万金额)用作第二期员工持股储备股份。我们认为,公司多重举措下,彰显对公司发展与股价提升的信心。

盈利预测与估值:预计随着小间距业务增长加快,传统板块业绩贡献增强,2016年诸多标的全年新增并表带来营销板块的可观增长,我们预测2017-2019年公司实现归母净利润归母分别为:5.58、6.81、8.14亿元,EPS分别为0.91、1.11、1.33元/股,当前股价对应PE分别为:22、18、15倍。考虑减持新政、董监高等减持的量价承诺等影响,限售股大幅解禁的担忧大幅削减,近期公司推出的股票回购彰显股价信心(回购价格为24.8元/股,减持承诺价不低于27元,高于当前股价19.99元/股),公司经营层面外延整合产业布局持续推进,强化标的的整合协同,我们予以首次覆盖,给予强烈推荐评级。

风险提示:市场继续下跌风险、对赌业绩不达预期风险、并购整合不达预期风险、LED业务拓展不顺等。