顺鑫农业:业绩有望加速增长,重申“买入”

顺鑫农业 000860

研究机构：中泰证券 分析师：谢刚 撰写日期：2017-01-25

核心观点:我们认为,公司主业酒肉竞争优势依旧明显,未来2-3年白酒依旧可以实现双位数以上的增长。2016年以后公司的财务费用有望持续下降,利润也有望逐步释放。按照现在公司落实主业聚焦策略,剥离资产、北京混改的逐步推行均有望成为公司2017年业绩加速成长的重要催化剂。目前公司市值不足120亿,具备较高的边际;未来资产剥离、混改、并购等有望为公司业绩铸造高弹性,北京混改破冰,公司看涨期权价值凸显,维持“买入”评级,上调12个月目标价至29.81。

公司主业保持稳健增长,后续竞争优势依旧明显。公司2016年前三季度实现收入87.80亿元、同增16.57%,其中Q3收入25.19亿元,同增40.57%。前三季度白酒收入增长回复到约8%,屠宰增收约4-5亿元,生猪养殖增收约1亿元。我们认为,公司的白酒核心大单品42度的陈酿,集出厂价低(8.5元的出厂价)、品牌力强(家喻户晓)、口感好、空间大(国内30元以下产品市场容量800万吨,公司占比不足3%)等优点于一体,可进一步挤压散酒市场,未来2-3年将继续保持20%以上的增长,可带动公司白酒业务总体实现10%左右的增长。公司屠宰业务核心大本营市场(北京)需求稳定,未来可以继续小幅增长。

公司财务费用有望持续下降,利润有望逐步释放。2016年公司地产项目无销售,却由于房地产借款利息费用化金额的增加,每季度新增利息约3000万元,我们认为公司今年的财务费用处于相对高位。2017年一季度,下坡屯项目有望开始预售,未来3-4年保守预计收入可达50亿元,每年约15亿的现金流入可抵扣财务费用。2016年石门市场项目剥离,预计一次性增厚税前利润1.84亿元。此外,鑫大禹以及顺鑫佳宇房地产项目在后续均有望完成剥离,陆续增厚公司的税前利润。

我们认为,公司在未来1-3年业绩的加速成长有更多的看点值得关注。

(1)资产剥离有望持续进行;自公司新董事长2013年上任至今已多次强调将定位酒肉主业,逐步剥离酒肉之外的业务,在这两年酒肉营收占比稳步提升至72%。房地产、水利建设、石门批发市场、创新食品、园林绿化工程、影视文化等方面已经逐步开始剥离。作为非酒肉资产最大的业务房地产,不再新增供给,多个项目已经处于转让中,若地产项目成功剥离将减少公司60亿负债以及节省1.82亿的财务费用。公司在2015年12月至今,公司资产剥离节奏明显加快。如此下去,我们认为房地产这一块有望在近1-2年实现全部剥离。

(2)北京混改先行迈出一步,顺鑫有望充分受益;2016年以来中央多次强调要做强国有企业,12月中旬中央经济会议首次明确提出明年“要深化国资国企改革、混合所有制是国企改革的重要突破口”,国资委也公开表示“明年将是国企改革见效年”,可见2017年将是改革实质推进的大年。2017年1月5日山东省属国企员工持股试点工作实施细则印发,1月16日北京市国资委副主任杨秀玲明确表示,2017年北京市属国企混合所有制改革将继续在竞争类一级国企中推行,重心会放在食品、农业、旅游、新能源汽车四大领域,目前已敲定新能源、生活性服务业、文化创意业等领域的6家市属国企作为试点。虽然顺鑫农业属于顺义区国资委,但我们认为试点办法如能顺利推进,顺鑫农业的混改也有望加速。

(3)并购有望成为公司业绩加速成长的又一引擎。并购方面,公司酒肉业务方向明确,公司拓展牛羊肉市场的战略方向已定,若能成功收购牛羊肉项目,一方面可与公司肉类加工业务形成较好的业务互补;另一方面可进一步拓展公司品牌,实现跨越式发展。我们认为并购也将成为公司股价的重要催化剂要素。

盈利预测与估值:我们采取分部估值法,1,白酒业务板块:我们预计未来三年整体收入增速维持在10%左右,白酒业务毛利率平稳有升。按照PS=2.5来估值,给予2017年140亿的估值。肉制品加工业务:随着猪肉价格企稳,该业务将扭转下跌势头,且利润水平缓慢回升,估计收入保持平稳,并且开始盈利。牛肉这块业务取决于公司收购进展和规模。此版块按照30亿的销售收入,保守估计给予30亿估值。其他业务:在2016-2017年实现全部剥离,出于谨慎考虑在此不计估值。

投资建议:综上,我们预计公司今年业绩看点较多。我们认为公司主业在未来2-3年可继续实现稳健增长,而资产的剥离、并购以及混改为业绩的增长铸造弹性。经测算,预计公司2016-2018年公司的营业收入,106.5/113.7/121.7亿元,YOY分别为10.54%、6.77%、6.99%;净利润3.83、4.74、5.85亿元,YOY分别为1.84%、23.65%、23.42%;EPS分别为0.67、0.83和1.02元,上调公司2017年目标市值为170亿元,12个月目标价29.81,重申“买入”。

风险提示:房地产业务剥离进度低于预期、低端酒竞争加剧;