盈利预测与投资建议。公司具备“地下管廊+新能车+核电”三大亮点，且都已落实向好，将奠定公司坚实业绩基础，弹性巨大。预计2015-2017 年EPS分别0.24、0.45、0.62 元，对应2015 年8 月26 日收盘价PE 分别为49、26、19 倍。目标价22 元，对应2016 年PE 为49 倍。维持买入评级。

　　风险提示。汽车行业低迷。系统性风险

　　国电南瑞：业绩触底拐点将现，配网自动化龙头成色不减

　　业绩触底期待反弹，节能业务一枝独秀： 公司上半年实现营业收入 27.99亿元，同比下滑 23.1%，归属于母公司的净利润 2492.5 万元，同比下滑 95.5%，EPS0.01 元，业绩触底；公司 1~9 月净利润预计变化范围-85%~-50%。分业务方面，电网自动化、发电及新能源、节能环保、工业控制（含轨交系统）分别确认收入 17.90 亿（ -24.6%）、 5.23 亿（ -33.7%）、 3.51 亿（ 58.9%）、 1.28亿（ -48.6%），唯有节能环保业务保持增势。

　　配网投资大超预期，业绩拐点望加速到来： 目前宏观经济增速放缓，急需相关领域投资带动增长，配电投资将是首选领域之一。我国 2015~2020 年配网投资总规模预计可达两万亿，其中 2015 预计投资 3000 亿（ 2014 年仅为 1700 亿），较 14 年实现近 80%。公司作为国内配网自动化的绝对龙头，将受益农网改造与城网升级。国家对配网的大投资望一扫公司因上半年投资进度慢，交货时间延后所导致的业绩阴霾，四季度起业绩拐点望大概率出现。

　　技术基底十分雄厚，望优先享受能源互联网新机遇： 公司 2015 上半年继续推进大数据、云计算等技术与智能电网技术融合的同时，成功研制了特高压多直流在线协调控制、分布式电源调控等新产品，并在配电网抢修资源优化调配等关键技术取得突破。我们认为公司强大的技术力量和技术储备奠定公司在能源互联网中的地位，电力交易系统、大数据挖掘节能，甚至售电运营等新兴业务公司都会有非常大的优势。

　　国改顶层设计出台在即，公司预期先发之列： 国改顶层设计呼之欲出，公司股东南瑞集团 2013 年所承诺的三年内减少同业竞争承诺期已过大半，我们预计伴随国改顶层设计的落地，公司层面的业务整合将同步加速，优质资产注入预期不断升温。

　　投资建议： 我们调整公司 2015-2017 年预测 EPS 至 0.41 元、 0.67 元、 0.91元， 维持“买入-A”投资评级，目标价位 25 元。

　　风险提示： 电改落实时间的风险，电网建设进度不达预期的风险，整体上市进度不达预期风险

　　正泰电器：通过收购和重组打造智慧能源开发和运营商

　　上半年净利润同比下降6.11%，略低于市场预期。公司上半年实现收入55.90 亿，同比下降4.44%，实现利润总额9.99 亿元，同比下降3.72%，实现归属于上市公司股东的净利润7.83 亿元，同比下降3.25%，每股收益0.60 元。第二季度，实现收入33.29 亿元，同比下降3.77%，实现利润总额6.05 亿，同比下降7.32%，实现归属于上市公司股东的净利润4.81 亿，同比下降6.11%。公司半年报略低于市场和我们的预期。公司拟以现有股本13.15 亿股为基数，向全体股东每10 股分配现金股利6 元，共计派发现金7.89亿元。

　　上半年毛利率同比提升2.05%至33.86%，预计下半年毛利率同比将持续稳中有升。2015 上半年，终端电器、配电电器、控制电器、建筑电器、电子电器毛利率分别同比上升2.49%、1.35%、2.64%、2.05%、5.95%。主要产品毛利率一致回升，主要源于大宗商品价格下降、公司强化采购业务成本控制、持续推动降本增效、生产和管理效率持续提升。铜、银、钢材、塑料等原材料在营业成本中占比为40-50%，今年2 月份伦铜阶段性触底反弹，由5395 美元/吨攀升至5 月初6480 美元/吨，之后再次持续下跌，截至目前为5106美元/吨，预计下半年公司主要产品毛利率仍将持续提升。公司上半年综合毛利率达到33.86%，再创公司上市以来的历史新高，自2011 年开始毛利率触底到24.03%，2012 年和2013 年分别达到29.94%和31.6%，2014 年达到33.19%为上市以来历史最高，而今年二季度综合毛利率为34.09%，几乎是历史新高。公司持续强化采购业务成本控制，上半年采购成本同比下降1627 万元，全面推进落实目标降本专项工作，完成343 家供方价格的确认与调整，大力推进先进生产制造技术与先进方式，组织流程改善、工艺改进、柔性生产等CIP 项目51 个，预计公司下半年毛利率同比仍将稳中有升。

　　建筑电器、电子电器实现较快增长，终端电器、配电电器、控制电器等传统产品有所下滑。公司主营业务受国内外经济环境复杂严峻，国内经济下行压力持续加大的影响，主营业务收入同比下降3.99%。其中，公司主要的三大类产品终端电器、配电电器和控制电器营收分别为15.92 亿、14.25 亿、9.57 亿元，分别同比下降3.71%，12.67%，6.56%，主要是因为低压电器行业今年因为宏观经济增长放缓需求疲软，公司作为国内最大的低压电器供应商，也开始收入的下滑。电子电器（光伏逆变器）业务国内和国际销售双双实现突破，销售收入3.1 亿元，同比上涨75.98%，实现了逆势增长，源于光伏行业今年需求较好，同时公司产品竞争力增强。建筑电器通过新产品的开发及市场营销推广，实现了销售收入5.12 亿元，同比上涨12.86%，建筑电器业务被公司收购以后，近两年持续保持较快的增长，也体现了良好的协同效应。仪器仪表实现收入4.62 亿元，同比下滑5.45%，主要也是源于宏观经济增长压力的影响。 

　　优势地区华东小幅下降，华南和海外市场有所增长，其他地区均有不同程度下降。2015 上半年，占比超过40%的华东区域实现收入24.86 亿，同比小幅下降0.79%。华中、华北区域分别实现收入6.38 亿、4.99 亿元，同比下降11.70%、10.05%。华南地区实现收入4.69 亿元，同比增长5.03%。西南、东北、西北三个地区业绩有所下滑，分别同比减少5.40%、3.54%、21.43%，这三个地区占比依然不高，未来潜力较大。海外业务实现营收5.30 亿，同比增长3.24%，其占公司收入比重相应提高至9.58%。公司积极推进全球化战略，海外营销主动应对市场变化，优化销售渠道与客户结构，积极推进双品牌策略。在印度、巴西、荷兰等地新增19 家经销商及56 家二级经销商，成功突破土耳其、阿联酋、新加坡等地14 家行业客户。完善国际化业务平台，搭建北美、欧洲工程应用中心，推动与落实虚拟工厂运作方案。

　　销售费用率、管理费用率有所增加，技术开发费持续增加。公司上半年发生销售费用为3.48 亿，同比增长2.73%，销售费用率为6.22%，同比增长0.43%，主要是销售市场人员增加及差旅费用增长，其中职工薪酬1.40 亿，同比增长18.19%。第二季度销售费用2.15 亿，同比增长5.81%，销售费用率6.47%，同比增加0.59%。上半年公司管理费用为4.17 亿元，同比增长2.88%，管理费用率为7.47%，同比增长0.53%，其中技术开发费1.96 亿，同比增长1.75%。第二季度管理费用2.34 亿，同比增加6.01%，管理费用率7.04%，同比增加0.65%。

　　存货增长2.42%，经营性净现金流入同比增长30.97%。存货11.97 亿，同比增长2.42%，其中库存商品5.0 亿，较期初减少27.59%，发出商品1.57 亿，较期初增加31.74%。应收账款28.01 亿，同比增长29.73%。应收票据14.83 亿，同比减少33.49%。销售商品、提供劳务收到的现金57.27 亿，同比减少9.61%；经营活动产生的现金流量净额9.80 亿，同比增长30.97%，主要因本期购买商品、接受劳务支付现金采用银行承兑汇票结算方式同比增加。公司货币资金26.31 亿，现金流较充裕，有利于长期投资与战略布局。

　　公司出资1.1 亿获得浙大中控信息10%股权，布局智慧城市，拟发行股份收购正泰集团太阳能相关资产，打造全球领先的智慧能源开发与运营商。公司发布公告，出资人民币1.1 亿元获得浙江浙大中控信息技术有限公司（以下简称“中控信息”）10%的股权。中控信息一直致力于智能交通、智能建筑、智慧医疗、数字化水务等行业应用解决方案，是国内领先的智慧城市系统集成服务与整体解决方案提供商。中控信息2014年实现收入12 亿元，净利润0.56 亿元，总资产10.45 亿元，净资产3.15 亿元，2015 年上半年实现收入5.5 亿元，净利润0.22 亿元，按照3.14 倍PB，2014 年20 倍PE 受让股权。智慧城市建设领域和正泰目前战略具有较好的协同性，正泰将通过参股中控信息，实现传统制造业向智能制造与服务业的转型升级。此外，公司公告正筹划重大资产重组，拟发行股份收购正泰集团控制的太阳能电站及太阳能电池组件制造相关资产，积极布局光伏发电及智能微网，完善电力产业链各个环节，从单一的装备制造企业升级为集投资、运营、管理、制造为一体的综合型电力企业，打造成为全球领先的智慧能源开发与运营商。正泰电器在14 年12月到今年1 月，连续三笔并购积极拓展业务领域，先后收购新驰能源、江苏绿城、达人环保，布局石墨烯材料、新能源汽车充电桩、环保领域。后续公司在智能电气、工业自动化、智能制造、新能源、新材料、储能、智能家居等新兴领域，都可能再次进行战略并购，掌握前沿技术，为未来布局。

　　工业4.0 核心标的，能源互联网基础较好，将受益电改政策落地，看好公司在能源互联网和售电侧的发展潜力。公司将智能制造列为三大核心战略之一，积极参与中国制造2025 规划。未来公司将有序推进机器换人工程，推动信息技术和工业自动化的融合，推进数字化、智能化；搭建线上与线下供应链互动平台；建立大数据分析体系。中共中央和国务院下发了《关于进一步深化电力体制改革的若干意见》，鼓励社会资本投资成立售电主体，允许其从发电企业购买电量向用户销售。正泰电器，在电工装备领域耕耘30 年，作为浙江最知名的民营企业，正泰集团运营的光伏电站超过1GW，未来或将有机会参与售电环节，看好公司在配售电侧的发展潜力。

　　盈利预测与估值：由于公司正在筹划重大资产重组，尽管上半年经营业绩低于预期，我们暂时维持前期的盈利预测，考虑到公司在5 月份每10 股送3 股，除权后预计2015-2017 年EPS 分别为1.68/2.00/2.40 元，同比增长20/19/20%，考虑到正泰在低压电器领域的品牌地位、诺亚克新品牌开始放量、公司海外销售增长迅速、同时公司开始战略布局新能源、新材料、电动汽车充电、智慧城市领域，筹划重大资产重组，给予2015 年25 倍PE，因公司在今年5 月每10 股送3 股，除权后维持目标价至42 元，维持买入评级。

　　风险提示：宏观经济持续下行、大宗商品价格上行。