货主联营，船舶大型化和COA合同使公司获得长期稳定收益：实际上，本次长期运输合同（COA）是公司去年9月与淡水河谷签订的框架合作协议的落地内容。框架协议约定公司将新建10艘VALEMAX并收购淡水河谷国际的4艘VALEMAX，我们判断未来14艘VLOC都将由中国矿运运营，收购的船舶将于今年年中交付，按VLALEMAX 40万载重吨估算，收购4艘VALEMAX将增加年运量600万吨，年周转量665亿吨海里，占去年干散运量8%，14艘船全部达产后将增加运量2200万吨，2330亿吨海里，占比28%。我们估计25年期建船的COA合同内部回报率在12%左右，按单船造价1.1亿美元计算，单船年利润约5000万人民币，首批收购的4艘约贡献利润2亿元，满产后贡献利润7亿元，权益利润占公司14年盈利的96%。在当前干散货市场十分低迷，BDI仅600点，公司干散货板块整体大幅亏损的情况下，建船COA合同有利获得长期稳定的收益。值得注意的是这次与大货主联营，实现船舶一步到位大型化都符合去《国务院关于促进海运业健康发展的若干意见》。
中远中海合作又一范例，航运央企整合预期或再度升温：这次中远中海通过共同设立的中国矿运作为主体参与国际项目是继12年10月中远集运和中海集运在内贸集装箱航线上合作后又一次重要协作，中远中海招商局三大航运央企同时出击涉及这一合作或将使资本市场对航运航期整合预期再度升温。海运费持续下跌，BDI和CCBFI迭创新低，在强势美元和全球经济复苏缓慢，大宗品供需失衡的大背景下运价将长期低位徘徊，航运业仍将十分困难，航运企业进行某种程度的整合有利于提升航线覆盖面和航班密度，减少恶性竞价，降低单位成本和形成规模效应，通过提高航线的服务门槛来挤出中小企业从而加强对运价的控制。
投资建议
预计公司15~16年的EPS分别为0.10元和0.17元。考虑到与淡水河谷合作逐步落地利好公司长期稳定收益，干散市场触底，航运央企有整合预期，维持公司“买入”的投资评级。
中海集运：扣非后利润大幅扭亏，整合预期成短期催化
事件描述
中海集运发布2015年一季报，营收同比下降9.42%至77.59亿，毛利率同比上升7.2个百分点至7.47%，实现归属净利润同比增加306%至2.49亿，对应EPS为0.02元。
事件评论
油价降幅超过运价，扣非后利润大幅扭亏。公司一季度营收同比下降9.42%，我们判断主要是单位运价同比下降所致，一季度SCFI指数同比下降8%（主要是欧地航线平均运价同比下降31%和15%，美国航线因需求稳健、罢工导致的货物滞留，美西、美东平均运价同比提升2%和41%）。
不过，由于油价继续低位徘徊，CST380船用燃油均价同比下降近四成至366美元/吨，因而公司的毛利率同比大幅提升7.2个百分点至7.47%，最终实现的净利润同比增加306%至2.49亿，而且扣非后净利为2.43亿，相比去年-1.63亿的扣非后净利大幅扭亏，这也是08年以后公司首次在1季度实现扣非后盈利。
航运央企整合预期：雾里看花难辨真假，大胆预测集运协同效应最强。我们认为国内的航运央企大而不强，以集运为例，中国远洋和中海集运在集装箱运输业规模全球第6、第7，但两者毛利合计不到马士基的1/3，而如果真的出现了合并，相当于给了他们由大变强的机会，两家公司集运船队的合计规模全球仅次于TOP3，约为马士基的一半，在强者恒强、高集中度的行业，立足的根基将更稳健。一句话总结：我们无法判断航运央企的横向整合可能性和时间点，但如果有，给了他们一次由大变强的机会，其中集运业的整合协同效应可能是最大的，A股/海外估值也比散货标的更具优势。
盈利好转兑现中，整合预期成短期股价催化。考虑到：1）美国经济复苏强劲且欧洲推出QE，2）去年以来坚挺的美线运价为2015年年度运价谈判提供了坚实基础，3）油价较低导致马士基必须更多依靠航运业务提供利润，我们判断2015年行业发生恶性价格战的可能性不高，4月以来的低运价很可能是全年的最低点。综合以上因素叠加油价下跌的利好，以及市场预期集运子行业整合所带来投资机会，我们维持对公司的“推荐”评级，预计公司2015和2016年EPS分别为0.18元和0.13元。
