大市值股票仍将“步履蹒跚”

　　与许多问题一样，A股市场当前“结构性估值泡沫”的现象应该是多种因素共同作用的结果。由于A股市场目前仍然主要由短期投机资金推动，因此市场参与者的心态和行为对市场走势有重要的影响。行为金融学上的“损失厌恶(loss aversion)”和“后悔规避(regret avoidance)”等概念可以部分解释这一现象。

　　当然，造成“结构性估值泡沫”现象的，绝不仅仅是行为金融方面的因素。举个简单的例子：一个中小板上市公司的主要股东兼管理者，显然比一家国有大型上市公司的管理者更加关注自身公司的股价表现，无论是出于解禁减持的考虑还是其他目的。创业板综指前期的强势表现恰好在其首批上市公司的法人股解禁前后的期间，这应该不仅仅是一种巧合。

　　至于为何上述“结构性估值泡沫”现象只存在于A股市场，而并未在港股等其他市场上出现的问题，A股市场上投机交易的相对活跃是其主要原因，归根结底是资金泛滥与实际可流通证券的供给相对不足之间的矛盾。当估值水平偏高，参与者普遍追求短期利润时，市场上的投机资金就会像流水一样，向阻力最小的地方运动，从而推高小市值股票的估值水平。

　　在解决“市场为何形成当前的风格”这一问题之后，我们终于可以回答前文提出的另一个问题了：A股市场的“二八转换行情”何时到来？由于当前小市值股票的高估值是由投机资金推动的，而后者的“羊群效应”以及追求短期收益的特性，决定了其不会放弃小市值股票，而转战大市值股票需要更多资金推动、同时短期收益期望相对较低。因此，A股市场的“二八转换行情”，很可能只是一个美丽的传说。即使未来小市值股票的估值水平随着中小板、创业板的持续扩容而下降，也并不意味着大市值股票的“估值修复”。

　　不过存在一种例外情况：如果交易成本显著提高，导致短线投机交易的期望收益下降，则投机者有可能愿意转战估值水平相对较低的大盘股，并接受较长的持有期，以降低风险。这可能也是2007年“5.30”印花税调整之后，上证指数创下6124点峰值的主要原因之一。但从当前的经济和市场环境来看，上述情况中短期内出现的可能性微乎其微。