上周五，上交所发布《上市公司收购及股份权益变动信息披露业务指引(征求意见稿)》(以下简称《指引》)，其中明确，资产管理产品持有上市公司股份的，视为管理人拥有资产管理产品所持上市公司股份的权益。管理人不能实际支配资产管理产品所持上市公司股份表决权的，应当披露表决权的实际支配方。业内人士认为，新规明确了资管产品的权益归属认定标准，对投资者利用资管产品等通道控制上市公司股权提出了更高的信披要求。

明确资管产品权益归属认定标准

近年来，上市公司收购和5%以上的大额股份权益变动活动日趋活跃。以沪市为例，2013年和2014年，上市公司收购均不足40单，2015年至2017年连续三年接近60单。而大额权益变动的增加更为显著，2013年仅230余单，2014年增加至370余单，2015年跃升至560余单，2016年、2017年继续保持在高位，均超过500单，“收购”成为资本市场日益普遍和常见的证券交易行为。为强化交易所对于收购和大额权益变动信息披露的一线监管，及时回应收购及股份权益变动信息披露中存在的突出问题，切实防范收购和大额权益变动可能引发的市场风险，同时适应“沪港通”交易机制的需要，《指引》出台正当其时。

与此同时，目前A股市场中资管产品大额持股的情形越来越多。据天风证券对去年上市公司三季报十大股东数据的统计，目前信托计划、资管计划、员工持股计划等资管产品涉及1039只股票，持股市值约5050亿元。其中信托计划涉及622只股票，持股市值2200亿元；资管计划涉及509只股票，持股市值2500亿元；员工持股计划涉及122只股票，持股市值约470亿元。不仅如此，信托计划和资管计划持股占公司总股本比例超过10%的个股数量分别达到19只和17只。

针对前期市场实践中屡次出现投资者利用各类通道实际控制上市公司股份，《指引》按照《收购办法》对“权益”的界定逻辑，明确资管产品持有上市公司股份的权益归属判断标准，即实际支配表决权的一方被视为权益归属方。通常情况下，由于管理人对资管产品负有管理义务，能够支配所持股份的表决权，因此原则上视为管理人拥有资管产品所持上市公司股份权益，管理人管理的资管产品所持同一上市公司股份应当合并计算。但是如果根据约定或者其他原因，管理人不能实际支配表决权的，管理人应当披露表决权的实际支配方。

资管产品表决权之争有望落定

在业内人士看来，《指引》的出台并不意外。深交所总经理王建军曾在上月指出，A股市场上的资管产品，特别是杠杆收购中的资管产品，收购上市公司股份后，所持股份的表决权处理非常棘手。比如宝万之争，资管产品收购后，所持股份的表决权归属问题争议很大，王建军此前建议通过修订《公司法》来明晰。

某私募研究员认为，《指引》出台速度快于预期，业内关于资管产品表决权之争有望在《指引》正式出台后落定。在宝万之争中，万科曾对九个资管计划将表决权让渡于劣后级委托人钜盛华提出质疑。从《指引》规范的最新内容看，明确了资产管理产品持有上市公司股份的，视为管理人拥有资产管理产品所持上市公司股份的权益。如果根据约定或者其他原因，管理人不能实际支配表决权的，管理人应当披露表决权的实际支配方。从这个角度看，投资者通过资管产品取得相应的表决权是可以实现的。

某券商资管研究员表示，《指引》同时要求投资者通过接受表决权委托方式获得上市公司控制权的，应当披露委托权限、委托期限、委托解除条件及委托合同其他主要条款，并充分提示上市公司控制权不稳定性的风险等。此外，在因争夺控制权披露权益变动提示公告中，投资者为合伙企业或者除公募产品以外的资管产品时，投资者应当层层穿透披露权益结构，直至最终出资人，及最终出资人的资金来源、利润分配、亏损承担、投资决策、权益归属等事项的约定也在穿透披露要求内。这对投资者利用资管产品等通道控制上市公司股权提出了更高的信披要求，操作成本提高。