恒逸石化：PTA盈利改善，文莱项目前景看好

　　投资要点：

　　PTA巨头再起航，致力于打造全产业链。目前公司目前拥有600万吨PTA权益产能、300万吨PET、135万吨涤纶长丝、75万吨聚酯瓶片、30万吨加弹丝和20万吨己内酰胺产能，其中PTA权益产能国内前三。通过建设文莱项目，公司未来将形成原油-PX-PTA-涤纶长丝的全产业链。

　　供给侧改革，PTA供需改善，盈利回升。在高盈利刺激下，2011~2014年我国PTA产能从1636万吨增长到了4073万吨，增长了149%，同期产量增长了119%，开工率从77%下降到了68%，PTA-0.66*PX的价差从1900元/吨下降为347元/吨。2015年随着远东石化的破产和翔鹭石化的停产，新增产能首次低于关停产能，2015年行业的有效产能在3500万吨左右，预计全年PTA产量在2800万吨左右，有效产能的平均开工率在80%左右；2016-2017年预计投产的产能只有汉邦石化的220万吨和四川晟达的100万吨，在翔鹭石化不复产的前提下，按需求增长6%测算，行业开工率还将提升3%~5%，供需结构进一步改善，PTA行业的盈利中枢将逐步向上。

　　文莱项目承载公司未来。文莱项目的实施将实现PX和MEG的部分自给，打通石油-PX-PTA-涤纶长丝的全产业链，同时具有300万吨的成品油加工能力，该项目是我国"一带一路"的重点项目，同时与文莱政府合资，有望获得国家开发银行的贷款支持，目前大宗商品低位，项目建设成本低，地处文莱，能源成本低，税收优惠，预计投产后盈利将非常丰厚，为公司未来的发展打下坚实基础。

　　参股浙商银行，获得稳定投资收益。公司目前持有浙商银行3.64%的股权，大股东拟转让浙商银行1.52%给上市公司，转让完成后公司将持有浙商银行5.16%的股权。由于浙商银行股权分散加上公司在浙商银行董事会中有董事席位，因此公司持有的浙商银行股权以权益法计，这样每年有相当可观且稳定的投资收益，保证公司盈利的稳定性。目前浙商银行正在筹备香港上市，待其上市后，将给公司带来可观的投资收益。

　　维持"推荐"评级。不考虑文莱项目定增摊薄，预计15-17年公司EPS分别为0.16、0.71和0.75元，对应当前的股价8.71元，PE分别为53.5X、12.3X、11.6X。考虑到未来PTA盈利能力改善，且公司极具弹性，维持"推荐"评级，目标价15.3

　　风险提示。1)翔鹭石化复产，PTA行业开工率下降；2)文莱项目进度不达预期；3)原油价格继续暴跌。