市场最困难的时期即将过去 A股进入底部区域

东方证券策略周报：也许市场最困难的时期即将过去

上周两市继续回调，中小创成为重灾区。目前投资者的信心并不足，承接盘太低，投资者在操作上显然比较谨慎。实际上，信心的恢复需要一定时间，短期的震荡回调并不意外。具体而言，上证综指下跌2.23%，收于3160.17。深成指下跌6.90%，收于10054.80。中小板和创业板指数则分别大跌6.08%和10.91%。从行业板块表现来看，除银行板块上涨8.36%外，其他板块均在下跌。其他，非银和建筑装饰等行业跌幅相对较小，分别下跌1.87%和2.59%。商业贸易、计算机和农林畜牧等跌幅最大。主题上，沪股通、央企重组和海南岛旅游等概念表现相对活跃。未来一段时期市场行情以震荡为主，但是我们认为不必过于悲观，这段时期我们还是强调个股的重要性。

美联储是否加息即将揭晓，市场最艰难时期可能即将过去。9 月份公布的美国非农就业数据虽然低于预期，但并不能否认美国经济在向好的事实。阻碍美国加息的主要是两个担忧：一是美国通胀率并未起来；二是全球金融市场不稳定可能影响到美国。现在来判断九月份美联储加息与否比较困难。但9 月份加息与否并不会改变A 股市场的逻辑。如果美联储9 月份加息，意味着今年所有针对美国政策担忧开始消除。历史上来看，首次加息后，基本面才是关键。美国和欧洲至少短期均处于经济复苏过程中，基本面也并未出现恶化，这将有助于全球金融市场的稳定。新兴市场国家也将度过资本外逃最困难时期。从历史上来看，美国加息与新兴市场国家经济增长并非相互排斥。新兴市场国家有望再次开启宽松政策，稳定经济增长。中国与其他新兴市场国家也类似，央行有可能再次降准进行对冲。基本面恶化、汇率持续贬值、流动性收紧等A 股负面冲击也将大为减轻。如果美联储9 月份不加息，意味着过去金融市场的担忧过度，短期形成流动性过于充裕。全球资金的配置可能部分要转向风险资产。对于A 股而言，过去的资本外逃、汇率贬值和基本面恶化的负面冲击也不再成立。这个时候A 股的反弹力量很可能要强于回调力量。所以，市场可能会即将度过最困难时期。

场外配资的清理并不是市场调整的关键。外部环境来看，全球金融市场的动荡加剧了人们对市场的担心。内部环境来看，基本面是一个担心地方，但也有很多人担心融资盘的清理带来市场调整压力。媒体报道这次配资清理超过2000 亿，我们认为这并不是关键。这次场外配置清理与过去相比至少有三个地方不同：首先，2000 亿资金并非集中清理，而且这次主要是主动清理，上次是被动清理；其次，前一次配资清理时还伴随着券商两融的强平，平仓规模过高。这次两融余额1 万亿，平仓规模非常低；最后，前一次配资清理市场处于高估值位置，市场主动买入的力量不足。这次配资清理时，许多个股具有明显配置价值。短期来看，市场更多的还是受情绪面影响，市场在短期存在下调压力。但在调整过程中，许多个股价值开始体现，潜在买入力量开始加强，市场逐步转向震荡行情。在回调中可以逐步加大配置。

观点总结：市场最困难的时期可能即将过去，市场短期的调整并不可怕，相反，只有调整才有机会。在政策宽松的大背景下，系统性风险被兜底，大股东增持有望提升市场信心。我们看好金融、交运、农业、电力和军工等板块，主题上看好国企改革、西藏主题、迪斯尼和二胎概念等。

风险提示：经济恶化趋势进一步扩大，改革和政策远低于预期。(东方证券)

民生证券：救市从治标转向标本兼治中级反弹将启动

核心观点与逻辑

从近期监管层表态和行动观察，救市正从“治标”转向“标本兼治”阶段，股市开始从流动性修复进入信心修复阶段，同时结合稳增长发酵的背景，中级反弹逻辑正在酝酿，有望在9.11~12.12启动。

9月6日，证监会负责人连夜表态：证监会正在把稳定市场、修复市场和建设市场有机结合起来；指数熔断机制方案在研究制定之中；同时证金公司仍将继续以多种形式发挥维稳作用。

9月5日，周小川行长在G20会议上提及，人民币汇率已经趋于稳定，A股市场调整已大致到位，金融市场可望更为稳定，各项改革计划正在有序推进。

8月31日，证监会、财政部、国资委、银监会等四部委联合发文，大力推进上市公司现金分红、支持上市公司回购股份等措施，旨在完善投资回报机制，提升资本市场效率和活力。

如果说通过直接购买股票向二级市场提供流动性是治理股市异常波动的“标”，那么包括近期监管层清查媒体、金融机构、监管机构违规行为，以及清理场外配资、鼓励上市公司分红回购、推进并购重组等措施就是治理股市异常波动的“本”。

结合近期监管层的态度与举措，救市已经从治标到了标本兼治的新阶段。现在市场并不缺钱，缺的是信心。而近期监管层工作重心从托指数到完善证券市场基本制度的转变可能成为重振投资者信心的起点。

前期政策层意图托指数、限制空单阶段，市场缺乏展开持续稳健反弹的基础：一是股灾发生的根源——证券市场基本制度问题并没有得到根本性解决；二是股灾导致投资者对改革转型预期回落，市场处于真空期，缺乏明确投资主线；三是估值自然修复尚未完成，A股仍不便宜。

救市从治“标”到“标本兼治”，有望解决上面提出的第一个问题；从730政治局会议到828国务院专题会，稳增长逻辑在逐渐证真，稳增长有潜力成为下阶段市场投资主线，这就解决了上面的第二个问题；如果稳增长效果最终显现，企业盈利改善，那么估值看上去就会相对便宜，这就解决了上面第三个问题。

解决了上面三个问题，在流动性环境相对充裕、国际金融局势稳定的前提下，市场就有了反转的初步基础。反转的时点和高度还要看市场走出“政策温室”和证券市场基本制度完善的节奏，以及稳增长具体方向、规模和效果。

我们在8月上旬指出，“市场仍需反复震荡筑底，并且指出中级反弹有赖于1-3个月的观察期，短期(1个月)，坚持‘坐小’，强调谨慎基调；若1-3个月观察期证真后，市场有望迎来中级反弹，亦即‘望大’”。近期全球市场受美联储加息预期影响联动之后，我们将观察期延长至美Q4议息会议，也就是12月。为便于记忆，简单来说，中级反弹起点在9.11-12.12之间。

基于以上判断，我们重申“坐小望大”思路，坐小阶段(中级反弹启动前)，在市场企稳的前提下，积极参与主题性投资，把握主题性机会，当然要做好仓位控制，择时重于择股，在望大阶段(中级反弹证真后)，布局稳增长、超跌以及有催化的版块。 (民生证券)

齐鲁证券策略周报：进入底部区域关注低估蓝筹

上周市场由于胜利日假期，仅有两个交易日，市场表现出明显二八现象。其中上证指数周下跌72.18点，周跌幅2.23%；收报3160.17点；创业板指周下跌227.09点，周跌幅10.91%，收报1855.03点；上证50全周上涨83.67点，周涨幅3.87%，收报2243.63点。

我们在8月27日发布策略报告，认为在短期风险释放之后，投资者情绪开始逐渐好转，市场将展开反弹行情。从近期市场情况来看，权重蓝筹股表现远远优于成长股。虽然比较2015年上市公司中报表现来看，除去因上半年市场一路上涨而受益的非银行金融行业业绩大涨之外，其他行业仍然呈现出非周期行业强于周期性行业的情况；净利润环比改善的行业有纺织服装、轻工制造、商业贸易、休闲服务、医药生物、房地产、传媒等；而净利润持续正增长的行业为建筑装饰、医药生物、公用事业、交通运输、电子、计算机、银行、非银行金融等。周期性行业仍然表现低迷，尤其受到大宗商品价格下降影响的上游行业，采掘、钢铁等行业业绩下滑较为明显。但是从近期市场情况来看，市场更加青睐低估值的权重板块。可以说在市场进入底部区域过程中，虽然基本面持续性好转是长期投资建仓的好时机，但是在市场情绪面并未发生扭转的情况下，低估值+流动性良好的蓝筹板块是投资者首选。

在周六举办的G20财长会议上，中国的经济政策和汇率改革受到广泛支持。各国财长和央行行长承认，中国正在经历一个艰难的经济转型。会议公布称，各国同意避免“竞争性货币贬值”和“持续性的汇率失调”，这是2013年以来G20首次采用该措施。同时，中国政府消除了各国对于新汇改的担忧，中国不会通过竞争性贬值来刺激消费出口。中国央行行长周小川表示，由于金融市场有所动荡，近期市场注入较多流动性等原因，人民币出现了一定程度的贬值，但中国经济基本面并未发生实质性的改变，对外贸易仍然保持较大顺差，人民币不存在长期贬值基础。目前，人民币兑美元汇率已经趋于稳定，股市调整已大致到位，金融市场可望更为稳定。我们认为，在经历了最初三天大幅贬值之后，政府层面在外汇市场上进行了一定干预，平抑人民币贬值趋势；同时在8月25日，李克强总理明确表示，人民币汇率不存在长期贬值的基础，我们将会继续保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。且这次在G20会议上各国政府对中国汇改的支持，广谱资产定价核心趋于稳定，在相当大的程度上扭转了投资者对人民币贬值的恐慌预期。短期市场风险偏好逐渐上升。

房地产政策进一步放松，稳增长政策贯穿去年。8月31日，住建部、财政部与央行发布通知称，拥有1套住房并已结清购房贷款的二套房公积金最低首付款比例降至20%。调整后公积金贷款购房首付款比例自2015年9月1日起执行。结合8月28日，李克强总理在国务院专题会议上表示“近段时间的国际市场动荡，给世界经济复苏增加了新的不确定性因素，我国金融市场、进出口等受到的影响也在加深，经济运行遇到新的压力。”我们认为近期政府高层对经济形势严峻态势高度重视，下半年稳增长重要性尤为突出。从需求端来看，虽然房地产销售连续半年以上好转，但是由于整体库销比高企，导致地产产业链传导效应的迟滞。地产投资端企稳还需要一段时间。同时我们根据财政支出和财政赤字目标情况来看，如果假定今年财政收入略高于经济增速，那么在实际赤字目标假定情况下，预计全年实现16.78万亿的财政支出，同比增速约为10.6%，而上半年实际支出为7.73万亿，由此估算下半年财政支出增速约为9.7%，远低于上半年1-6月的11.67%。由此判断，我们认为下半年基建投资仍将保持平稳向上的局面，但是反弹时间大致为1-2个季度。从整体投资端情况来看，下半年仍然保持持续走低的局面。投资端的低迷以及全球性经济下滑对出口的拖累，下半年政策仍然以稳增长为核心任务。

市场判断：我们认为在市场进入底部区域以后，在短期对人民币汇率贬值预期得到释放，流动性宽松边际性改善之下，市场投资者情绪得到一定程度的好转，市场将会展开反弹行情。市场风格上，短期大蓝筹板块表现将会优于成长板块。行业配置上，关注大金融、大消费等低估值蓝筹行业，建议配置银行、非银行金融、食品饮料、医药生物等行业。(齐鲁证券)