2015年7月15日，中国人寿保险股份有限公司在香港交易所发布公告称，其于7月10日、以每股27.38元的均价减持中信证券A股3000万股，套现8.21亿元人民币。减持后，中国人寿保险股份有限公司及其一致行动人中国人寿保险（集团）公司（以下合称“中国人寿”）持有中信证券A股的比例从6.05%降至5.74%。

这一消息引起舆论广泛关注，争论焦点是中国人寿的减持行为是否违反证监会新近出台的大股东减持禁令。

中国人寿“顶风”减持A股

在证券市场自6月中旬以来持续非理性下跌的背景下，作为紧急救市措施，证监会于7月8日出台第〔2015〕18号公告，明确规定：“从即日起6个月内，上市公司控股股东和持股5%以上股东（以下并称大股东）及董事、监事、高级管理人员不得通过二级市场减持本公司股份。……违反上述规定减持本公司股份的，中国证监会将给予严肃处理。”

面对舆论压力，中国人寿于7月16日发布澄清公告，称其并未违反证监会第18号公告。其核心理由是：中信证券既有A股也有H股，中国人寿在减持前持有中信证券A股5.95亿股，未持有中信证券H股，其持股数量占中信证券总股本的比例为4.91%（减持后变为4.66%），未达到5%，故不适用证监会第18号公告。

“5%”应当如何计算

证监会第18号公告中并未明确，所谓5%，是指占总股本的5%，还是占A股的5%。从过往监管实践来看，在其他涉及计算大股东持股比例的场合，原则上都是以总股本为基数。这一点与香港交易所不同：香港交易所的相关交易规则在涉及持股比例时，是分市场计算的，即A股市场和H股市场分别统计。

然而，规则模糊性和过往监管惯例都不应成为中国人寿大规模减持A股套现的避风港。法律解释的一个重要方法是目的解释，即当法律条文本身不够清晰或者存在歧义时，应当结合立法目的予以解释。证监会第18号公告的立法目的非常明确，就是要阻止A股市场继续非理性下跌，维护资本市场稳定和投资者合法权益。换言之，这一公告完全是围绕和针对A股市场出台的，与其他市场并无直接关系。故此，在计算上市公司股东的持股比例是否达到5%时，显然不应当以上市公司各类股本总数作为基数，而应当以A股股本数作为基数。

若以中信证券的A股股本数作为基数，中国人寿减持前的持股比例为6.05%，超过5%，其7月10日的减持行为构成违规操作。

人寿减持应是打监管“擦边球”

综合各方面情况来看，中国人寿的减持行为应该不是无意越界，而是精心设计的打监管“擦边球”。首先，7月9日、10日两个交易日正是国务院各部委联合救市行动初见成效、股指全面企稳反弹之时，中国人寿选择在7月10日减持套现，时机把握恰到好处。其次，即使以中信证券的总股本作为基数计算，中国人寿在中信证券的持股比例也已达到4.91%，高度接近5%的红线，“擦边球”色彩相当明显。第三，中国人寿并未持有中信证券H股，却选择在香港交易所而非内地市场披露其减持中信证券A股的消息，这一作法也颇为奇怪，不免让人联想到意在控制和缩小消息影响面。

中国人寿在澄清公告中专门强调，自己历来顾大局、致力于坚决维护中国资本市场的长期健康发展。但在事实面前，这一表态似乎有些矛盾。作为“国家队”的主力，中国人寿应是积极维护市场稳定的中坚力量，成为投资者心目中的“定海神针”。然而，在救市初见成效、股指企稳反弹之时，该公司却利用监管规则的模糊性，大规模减持套现，其所作为让人失望。

对此，有关部门应该作出有力回应，向市场主体传递清晰的信号。建议监管层：（1）尽快明确第18号公告中的5%持股比例是指A股持股比例，以弥补监管漏洞；（2）抓紧研究和明确救市/维稳资金的平稳退出方式，确保资金安全，维护市场信心。

（作者为中国社科院国际法所研究员）