万马股份：设立万恩新能源，打响山东充电运营头炮

　　公告设立万恩新能源。公司公告，万马股份、万马电气电缆集团、山东天恩能源合资设立万恩新能源，拟共同投资 5500 万元，首期 5000 万元，三方股权比例31%、20%、49%。万恩新能源的设立，意在推进公司充电桩网络在山东地区的布局，加快爱充网网络建设及平台运营。

　　控股股东出资，全力推进上市公司业务。公司近期公告，控股股东电气电缆集团拟通过协议转让等方式减持公司部分股份，用途之一为参与爱充网在全国范围内的充电设备投资。 此番电气电缆集团入股万恩新能源 20%股权， 彰显全力推进爱充网业务之态度。

　　天恩能源：政府资源深厚。天恩能源为潍坊市金控集团参股企业，旗下三大业务板块：新能源汽车运营（含充电桩生产、销售、运营）；环境能源产品交易；光伏电站建设运营。天恩能源政府背景深厚，唯一获得潍坊市发改委关于新能源纯电动汽车智能充电设施建设运营立项。目前已与潍坊市 12 个县市区全面对接，在高新、滨海等县市办公场所建设、运营充电设施。

　　天恩能源： 巴士、出租资产出资，便于开展市政充电。 天恩能源旗下有天恩巴士、天恩出租车公司。拥有 60 辆 10 米以上纯电动公交车，纯电动乘用车、中巴约40 辆。本次设立合资公司，天恩能源即以天恩巴士、出租，及充电桩资产作价出资，便于后续开展市政充电业务。

　　天恩能源：桩点规划千余座。基于公开信息，天恩能源目前已在潍坊市安装充电桩 300 余个，占潍坊市充电桩市场的 95%；规划年底在全市将建设完成充电桩3600 个，占潍坊市充电桩 97%以上的市场份额。远期规划桩点千余座。

　　万马股份：打响山东充电运营头炮。此番携手天恩能源，打响万马在山东地区充电网络布局的头炮。万马子公司提供充电设备，万恩新能源负责设备安装，桩点纳入爱充网运营平台。山东省潍坊、淄博、临沂、聊城等地为新能源汽车推广示范城市，立足潍坊，仅是爱充网规模扩张的开始。

　　国电南瑞：一季度业绩低于预期，下半年将有望改善

　　公司 2015 年一季度业绩同比减少 94.96%，低于市场预期。 公司发布 2015 年一季报，一季度实现营业收入 11.75 亿元，同比减少 27.90%；营业利润-0.25 亿，首次为负；实现归属于上市公司股东的净利润0.09 亿元，同比减少 94.96%，对应 EPS 为 0.004 元；扣非后净利润为 0.07 亿元，同比减少 96.27%，一季度业绩低于市场预期，下降幅度较大，后续将有所好转。

　　交货很慢导致收入同比下降，下半年有望加快进度。 一季度实现收入 11.75 亿元，同比下降 27.9%，主要是今年以来国网交货很慢，而公司业务以网内为主，从而出现较大幅度的下降。不过公司手里未交付订单较多， 2014 年底公司在手订单 105.74 亿元，同比增长 38.33%，其中 2014 年新签在手订单 70.34亿元，预计下半年交付将有所加快，公司的年度经营目标不变。

　　毛利率下滑 10.28%至 17.03%，销售、管理费用率提升，营业外收入等增加。 公司 2015 年一季度毛利率同比下滑 10.28 个百分点至 17.03%；销售费用 0.93 亿，同比增长 11.65%，销售费用率 7.94%，同比增加 2.81%；管理费用 1.21 亿，同比减少 7.36%，管理费用率 10.31%，同比增加 2.28%。财务费用为-0.03 亿元，去年同期为 0.01 亿元，资产减值损失为 0.1 亿元，同比下降 75%，营业外收入 0.43 亿元，同比增长 50%。

　　应收账款、应收票据较期初有所减少，经营性现金流微升。 预收款 14.11 亿，比期初减少 0.23%。应收账款 64.75 亿，比期初减少 0.69%；应收票据 2.50 亿，比期初减少 38.40%，主要是公司期末应收票据大部分用于背书支付或到期兑付。存货 23.35 亿，比期初增长 10.99%，说明公司后续备货较为充裕。一季度经营活动现金净流出 5.02 亿元，与上年净流出 5.71 亿相比略有上升，主要是公司加大了回款催收力度，销售回款同比提升。

　　一带一路、电改、能源互联网，南瑞都有极强的核心竞争优势，都将大有可为。 公司国际化业务发展顺利，全年签订国际项目合同额 13.8 亿元，同比增长 150%，占总合同的 8%，签订菲律宾 20MW 及 30MW 光伏、澳洲屋顶光伏总包等重大项目，老挝国调二期项目进入正式实施阶段。 2014 年海外业务收入为 1.28 亿元，同比下降 14.04%。国家 2015 年开始着力推行“一带一路”大战略，南瑞在国际业务上已有所储备，将借力政策的春风，推动中国电力装备的出口。重点工程项目方面，全国统一电力市场交易平台正式上线运行，成为国内首套正式投入运行的大用户直接交易平台。随着中共中央和国务院联合发布《关于深化电力体制改革的若干意见》，用电端新的需求迸发、能源互联网大发展的条件也愈加成熟，国网公司也在着力推进全球能源互联网，南瑞作为智能电网龙头企业，产品线已经覆盖调度、配网、用电、变电等各个领域，是国家规划布局内重点软件企业、国家火炬计划软件产业基地骨干企业、江苏省高新技术企业，经过 40 多年的创新发展和技术沉淀积累，在能源互联网的革命中将有很强的竞争优势，或将产生新的商业模式来获得更快的发展。

　　盈利预测与估值： 我们预计 2015-2017 年 EPS 分别为 0.64/0.76/0.88 元，同比增长 20/19/15%，考虑到公司在电网自动化领域的品牌地位和四大业务布局、能源互联网中的优势地位和一带一路战略给公司带来的新机遇，以及南瑞集团对于解决同业竞争的承诺，给予 2015 年 40 倍 PE，目标价 26 元，维持买入评级。

　　风险提示： 智能电网投资进度低于预期、海外业务开拓低于预期、新业务开拓低于预期。

　　盈利预测与投资建议 。暂不考虑万恩新能源业绩贡献，我们保守预计公司2015- 2016 年净利润分别同比增长 13.71%、22.86%，每股收益分别达到 0.28元、0.35 元。公司后续仍将以外延式发展作为常态化发展路径，因此业绩超预期为大概率事件。考虑到未来业绩超预期、电动车充电、能源互联网整体估值水平，以及新能源汽车政策的持续出台，将对相关上市公司估值有明显提振。给予目标价区间 49.00- 50.40 元， 对应 2016 年 140-144 倍 PE， 维持“增持”的投资评级。

　　不确定因素。电动车充电网络扩张进度不达预期，分布式业务扩张不达预期，市场竞争风险。

　　许继电气：军工业务前景值得关注

　　事件

　　公司首谈军工业务

　　5 月14 日河南上市公司2014 年业绩说明会暨投资者网上集体接待日活动上，被问及军工业务时，公司表明目前涉及军品的业务占比还很小，2014 年涉及军品的产值约为5000 万元，未来公司将再进一步开拓军工市场。

　　简评

　　公司军工牌照齐全

　　目前涉及军工业务的主要是子公司许继电源，具有保密、生产、研发、列装全部四个许可证。目前收入占比还不大，14 年涉及军品的产值约5000 万元，但利润率较高。主要应用在舰船方面。

　　军工市场将进一步拓展

　　许继电源计划将与总装科研院所签订合作协议，将进一步开拓军工市场。在智能电网、电力电子方面的优势也构成公司在军工方面的优势，在军队装备里面也有“以电代油”、高端武器对电力电子技术的需求，将是未来公司争取发展的空间。www.bjzq.com.cn

　　特高压和配网双轮驱动仍在

　　年内五条特高压直流的核准将给公司收入和利润带来巨大弹性，预计近期将陆续有线路完成核准；预期配网投资的大幅增加将带来公司配网自动化业务收入的巨大提升。

　　投资建议

　　我们坚定看好公司，强烈推荐买入，目标价42 元。