一、短期：三季度反弹的支撑因素显著弱化，行情进入新的蛰伏期

1、过去一个月，我们一直说“短多、中空”提醒世界杯之后三季度有段反弹，主要是基于有两个改变短期风险溢价的重要动因：1)国内政策调整，扩大内需的力度增加，金融监管方式改善；2)欧美货币政策进入观察期，人民币或迎来喘息。现在支撑反弹的条件已经开始恶化。

3、对人民币贬值的担忧加剧，港股中资股作为以港币计价的中国资产，业绩预期也会受影响，而反击战的胜负手在于业绩。9月底之前欧美货币政策观察期仍在，新兴市场资金流出也暂时放缓，但是，8月美联储会议对美国经济的预测非常鹰派，强势美元的预期增强，对人民币有压力。

4、最后一个支撑动因——国内政策边际改善，依然没有改变，甚至还没有发力。政治局会议“稳”的基调，保证中国经济不至于硬着陆、有结构性机会。

二、中期：维持此前“至暗时刻”的判断不变，打好持久战

1、三季度初我们把反弹命名为“至暗时刻的反击战”，一直强调只是反弹，一直提醒中期风险层峦叠嶂，仓位提高到中性偏高即可，提醒反弹阶段想真正成为赢家，要聚焦于业绩的可持续性，反击战的胜负手在于业绩。

2、中期风险在于：海外流动性的进一步收紧；政策调整的结构性特征明显，警惕产业风险；国内政策调整的效果体现时要小心“抽水”。

三、策略：从反击战转向游击战，仓位可趁反抽降至中性，聚焦优质核心资产

1、展望后市，三季度后期维持震荡格局，向上的天花板更厚，但是持续大跌的概率也不大。1)估值底部区域，股息率高、回购金额创历史新高；2)悲观情绪盛行，卖空成交量占比接近极值；3)国内政策微调，加上中报业绩不错。

2、建议仓位从目前的中性略偏高，可趁反抽降至中性，但是，不必恐慌割肉，重点还在立足长期、聚焦优质资产“以长打短、以少胜多”。

3、投资机会上，更加苛刻地精选盈利和估值性价比更高的资产。1)配置保险、银行、石油产业链等低估值蓝筹股2)聚焦中报业绩，警惕强势股不达预期风险；3)与中国资产相关性较低、高股息率的港股龙头，受益北水配置。