风声鹤唳：20城出台楼市调控政策。9月底至国庆黄金周期间，21个城市相继推出地产新政。不仅限购、限贷，部分城市还就房地产资金来源、商品房预售许可、限购限贷范围等问题做了严格规定。调控城市的地产销量占全国比重超过了40%，政策力度较大。

事出有因：上半年房价飙涨，房贷激增。限购政策源于上半年楼市“陷入疯狂”。价格方面，房价增幅迭创新高，并由一线向二三线扩散。销量方面，地产销量、销售额同比远高于去年，而居民新增购房杠杆率飙升至50%，与美国07年相当，楼市火热的背后是风险的积聚。

调控力度不输上轮，拖累地产销售投资。

前世今生：三轮调控两轮松绑驱动地产周期。回顾历史，05年以来我国共经历了三次大规模的房地产调控和两次松绑，楼市调控和配套货币政策共同驱动了房地产市场的周期性波动。

似曾相识：本轮限购与10-13年限购极其相似。从量、价基本面来看，本轮楼市调控出台的背景与10-13年调控十分相似。而回顾上一轮调控，共经历三个阶段：1)10年4月“国十条”出台，同时房贷利率上行；2)10年底部分城市限购启动；3)11年“国八条”出台，限购全面铺开，13年初“国五条”进一步扩展了限购范围。

仍有不同：人口老龄化，货币稳健，居民高杠杆。但本轮与10-13年仍有不同之处。1)人口结构更为老化，上一轮调控恰逢人口拐点，而目前已处在人口红利消退阶段。2)货币政策更为稳健，前两轮调控时都出台了紧缩性货币配合限购，而目前经济持续下行，短期内难见持续货币紧缩。3)居民杠杆率更高，中国居民负债率、购房杠杆率均持续上行，16年再创新高，居民购房潜力被大量透支。综合来看，本轮调控对地产需求的冲击力度整体上与上一轮相当。

量化分析：本轮调控或致17年地产销量增速转负。我们以11年限购为基准，估算今年四季度一、二线城市地产销量或将明显下滑。而明年若不出台宽松货币政策刺激经济，则17年一、二、三线城市地产销量增速将全面转负，全国地产销量跌幅或将达到15%。从历史经验看，地产投资滞后于地产销售2个季度，因而地产投资增速的下滑或出现在17年2、3季度。

经济下行重回通缩，从实物到金融资产。

人口拐点杠杆有顶，经济下行压力加大。中国青年人口拐点已现，新开工13年见顶，今年销量或已接近历史顶部。房贷加杠杆已不可持续，而地产一旦面临拐点，对消费也会构成冲击。

短期通胀长期通缩，从实物到金融资产。地产见顶下滑拖累经济，令需求持续低迷，因而通胀上行已经处于中后期，17年以后通缩压力会重新显现。如果未来回到通缩，那么实物类资产就会受损，而金融资产成为配置首选。

坚定看好17年债市，推荐类债券高股息，关注轻资产。17年随着地产销售的再次下滑，我们预测10年期国债利率有望降至2%左右。而随着利率的下降，类债券高股息资产价值也会显著提升。而经济重回通缩，意味着地产相关的重资产行业将注定受损，应该关注服务业和创新产业等轻资产行业。