同仁堂:加强终端布局,业绩符合预期

同仁堂 600085

研究机构：中信建投证券 分析师：贺菊颖 撰写日期：2018-04-03

2017年全年公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为133.76亿元、10.17亿元和9.99亿元,分别同比增长10.63%、9.02%和9.75%,实现每股收益0.74元,每股经营性现金流1.06元,符合我们此前预期。

受厂区搬迁及新厂在建的影响,公司面临产能瓶颈,2017年公司整体收入同比增长10.63%,经营维持稳健增长,其中:1)母公司实现收入29.17亿元,同比增长9.66%,净利润6.08亿元,同比增长7.23%,维持稳健增长;2)子公司同仁堂科技实现营收50.25亿元,同比增长7.71%,净利润6.66亿元,同比增长11.92%,其制药业务维持稳健增长;3)孙公司同仁堂国药持续推进海外营销网络建设,实现营业收入10.60亿元,同比增长16.53%;4)商业公司实现营收69.22亿元,同比增长16.67%,净利润2.98亿元,同比增长11.28%。公司工业板块受产能影响稳健增长,在终端上,同仁堂国药新增13家零售终端,同仁堂商业新增129家门店,未未来产能瓶颈的突破做好终端布局。

2017年,公司医药工业板块实现营收81.56亿元,同比增长8.78%,毛利率同比下降0.36个百分点,基本稳定。

2017年,公司以终端工作为方向,按照主力品种、发展品种、药酒品种及潜力品种四类划分,分类定策。王牌产品安宫牛黄丸,继续深化品种专销模式,保持了较好的销售势头;主力品种中的一线大品种,以同仁牛黄清心丸、同仁大活络丸为代表,稳步推进销售工作,我们估计全年稳健增长;二线品种以调整销售政策、提高经销商获利水平为手段,加大动销力度,促进产品销售上量,以牛黄上清丸、柏子养心丸为代表的二线主力品种表现突出,同比增幅远超主力品种群平均水平。

发展品种以坤宝丸、调经促孕丸为代表,重点规范销售秩序,严控价格体系,区域代理集中度提升,向薄弱市场及空白市场推进;药酒系列调整原有经销模式,销售重心下沉,重构价格体系,恢复稳健增长;潜力品种筛选出10个最具特色单品,按照“一品一策”、“一区一策”的原则制定推广策略和销售目标,终端渗透率得到提升。

终端网络建设稳步推进助力商业板块收入快速增长。

2017年,公司商业板块实现营业收入67.64亿元,同比增长16.98%,毛利率同比降低0.04个百分点,基本稳定。公司继续推进终端网络建设,推出多样推广活动,加大重点品种推介力度,同仁堂国药(主营业务中包括安宫牛黄丸及灵芝孢子粉胶囊工业生产)新增零售终端13家,业务覆盖中国境外21个国家及地区,零售终端达到80个,实现营收10.60亿元,同比增长16.53%,净利润4.10亿元,同比增长16.57%;同仁堂商业新开门店129家,门店总数达到700家,实现营收69.22亿元,同比增长16.67%,净利润2.98亿元,同比增长11.28%。此外,同仁堂商业顺利中标“中日友好医院中药房患者自煎饮片配送及调配项目”,实现了将饮片调配服务延伸到医院的新突破。

同仁堂国药是公司海外业务运作平台,主要负责公司产品的海外销售业务。1)香港市场:2017年于沙田和屯门新增2家零售终端,终端数量达到26家。全年香港零售业增速疲软,同仁堂国药香港市场收入实现6.36亿港元,同比增长6.6%,主要受益于市场对于公司产品的需求持续增加。我们了解到,2018年初,香港地区同仁堂安宫牛黄丸(双天然品规)终端零售价提价7%,销量方面仍然供不应求,未来有望持续推动香港市场稳健增长;2)非香港市场:公司仍然把开拓海外市场作为首要发展目标,落实“立足香港,站穩亞洲,面向主流”的全球战略布局。2017年在新加坡、澳大利亚、加拿大、美国、瑞士及南非共新增11家零售終端,海外零售終端增至54个。全年海外市场实现营业收入3.07亿港元,同比增长21.5%,未来终端数量有望继续增加;3)中国大陆市场:随着市场需求的不断增加,2017年中国市场实现营业收入3.23亿港元,同比增长37.6%。整体来看,随着同仁堂品牌的持续深化带来产品需求的不断增加及海外市场终端数量的增长,我们认为同仁堂国药未来仍有望快速增长,增厚公司业绩。

同仁堂是我国中药行业老字号,历史悠久,品种资源丰富,近几年推出“一品一策”、“一区一策”、“分类定策”的组合品种运作策略初见成效,保持了大品种的稳定增长。未来公司大型生产基地即将投产有望弥补现有产能缺口,解决公司现在面临的产能受限问题。预计公司2018-2020年实现营业收入分别为148.21亿元、164.98亿元和184.78亿元,归母净利润分别为11.15亿元、12.26亿元和13.64亿元,分别同比增长9.6%、10.0%和11.3%,折合EPS分别为0.81元/股、0.89元/股和0.99元/股,维持买入评级。