华鲁恒升:17年业绩符合预期,18年有望延续高增长

华鲁恒升 600426

研究机构：申万宏源 分析师：宋涛 撰写日期：2018-04-03

公司发布2017年报,实现营业收入104.08亿元(YOY+35.15%);实现归母净利润12.22亿元(YOY+39.58%)。其中17Q4实现营业收入31.75亿元(YOY+45.01%;QOQ+26.08%),实现归母净利润3.74亿元(YOY+62.13%;QOQ+23.78%),销售毛利率为20.08%,销售净利率11.79%,Q4受益于氨醇平台的投产,公司营收和净利均实现快速增长。公司公布2017年度利润分配预案,拟向全体股东每10股派发现金红利1.50元,共计派发股利2.43亿元。

受益化工产品轮番涨价,17年业绩高增长。受供给侧改革、安全环保形势、原材料价格上涨等因素影响,2017年公司主要产品肥料、有机胺、己二酸、醋酸及多元醇等价格均有所上涨,尿素、DMF、己二酸、醋酸、异辛醇和乙二醇的全年平均出厂价分别为1605元/吨(YOY+26%)、5790元/吨(YOY +34%)、9500元/吨(YOY +26%)、2900元/吨(YOY +37%)、8000元/吨(YOY +30%)、7000元/吨(YOY +30%)。其中有机胺、己二酸及中间品、醋酸及衍生物和多元醇四大化工业务板块分别实现营收19.02亿元(YOY +31.62%)、18.31亿元(YOY +42.37%)、16.75亿元(YOY +47.07%)和14.07亿元(YOY +26.67%),毛利率分别为29.62%、17.67%、30.33%和5.79%。化工品的价格上涨大幅扩大了公司收入规模、并增厚公司业绩。

甲醇、液氨成为18年重要增量,己二酸、醋酸景气可持续。公司100万吨氨醇平台项目于去年四季度投产、并自12月起实现满产,达到了年产170万吨甲醇和120万吨液氨的总产能。甲醇和液氨在满足化工生产之外,每年可分别外售80万吨和20万吨。在采暖季限产和天然气供给紧张的影响下,国内大部分氨醇产能开工不足,甲醇、液氨的价格持续上涨。

我们测算18Q1甲醇和液氨的均价分别为2870元/吨和2820元/吨,比去年同期涨幅10%。

公司现有16万吨己二酸、50万吨醋酸产能,17年平均开工率为95%和118%。己二酸和醋酸下游需求旺盛、18年新增产能有限,供需维持紧平衡状态,18Q1平均价分别为13180元/吨(YOY +13%,QOQ +23%)和4640元/吨(YOY +65%,QOQ +18%),盈利大幅增厚。公司煤气化平台在行业内有着突出的成本优势,煤化工产品涨价带来的业绩弹性大。

50万吨/年煤制乙二醇项目进展顺利,将充分受益于进口替代的广阔空间:公司5万吨/年煤制乙二醇项目持续稳定满负荷生产,产品质量已经获得下游聚酯涤纶厂家认可。50万吨/年乙二醇项目已完成60%,预计将于9月完工。国内装置以石脑油乙烯路线为主,因此在原油价格高于60美金/桶时,煤制乙二醇有突出的的成本优势,盈利有支撑。2017年我国乙二醇需求1440万吨,进口依赖度近60%,进口替代空间近900万吨。

新旧动能转换推动龙头强者恒强,百亿投资有望再上新台阶:华鲁恒升依托清洁煤气化工艺,构建氨醇平台一线多头的产品结构,甲醇和液氨是下游高ROE 产品的核心和平台;公司以氨醇、醋酸产业链列入山东省新旧动能转换重点项目规划,未来发展获得政策支持,新一轮百亿级项目投资值得期待。

盈利预测与投资评级:上调18-19年(调整前为1.13、1.39元)、新增2020年盈利预测,预计18-20年EPS 为1.52、1.85、2.04元,对应PE 为11X、9X、8X,维持“增持”评级。