西汾酒:4Q17韬光养晦 1Q18开门红概率高

山西汾酒 600809

研究机构：中银国际证券 分析师：汤玮亮 撰写日期：2018-01-31

山西汾酒公告,经财务部门初步测算,预计 2017年归母净利同比增约 2.42亿元到3.63亿元,同比将增加40%-60%。4季度控货,业绩确认偏保守, 18年1季度开门红概率高。行业向好、渠道调整完成、国企改革红利释放, 2017年业绩远超年初预期。预计2018年上市公司收入增40%以上,净利增速更快。2018年国企改革将继续推进。根据业绩预告,我们下调17年盈利预测,预计17-19年EPS 分别为1.05、1.85、2.65元,同比增50%、77%、43%,维持买入评级。4季度控货,业绩确认偏保守,18年1季度开门红概率高。

(1)根据山西日报数据,2017年汾酒集团酒类收入同比增36%以上,我们判断上市公司收入增速接近集团,4Q17收入同比增10%左右。2017年10月开始公司控量挺主力产品价格,同时各个片区1-3Q17计划完成情况较好,因此4Q17出货动力偏弱。

(2)按业绩预告中值推算,4Q17净利1亿左右, 同比降34%。根据公司的规划判断,4Q17营销广告投入可能大幅增加, 而4Q16销售费用仅为0.7亿,基数较低,因此4Q17销售费用率可能明显上升。行业向好、渠道调整完成、国企改革红利释放,2017年业绩远超年初预期。

(1)高 考核目标和组阁聘用制等国企改革措施落地,推动2017年制度红利不断释放。

(2)分产品来看,根据我们草根调研,2017年金奖20年增速最快,青花和玻汾高于公司平均水平。青花30年是2017年主推产品,收入基数较低,估计增速100%左右。

(3)分区域来看,受益于省内经济回暖、政府工作重心转向经济,省内需求恢复。省外渠道调整完成,精细化程度提升。省内外均实现高增长。

预计2018年上市公司收入增40%以上,净利增速更快。根据经销商大会信息,汾酒17年4季度正式提出“三步并作两步走,三年任务两年完成”, 集团酒类收入有望在2018年冲击百亿,预计上市公司收入增40%以上。随着收入规模的扩大,我们判断广告投入增速将慢于收入,同时18年费用进行统筹安排,有助于提高资金利用效率,预计销售费用率将下降。2018年国企改革将继续推进。根据经销商大会信息,2017年10月《汾酒集团混合所有制改革框架方案》已获得正式批复,预计2018年将继续推进改革,包括集团层面整体改革、高管和销售团队激励机制等。2018年1月26日,公司收到汾酒集团《关于转让所持山西汾酒部分股份进展情况的通知》,汾酒集团公司拟根据相关规定转让部分所持山西汾酒股份, 为公司引进战略投资者。根据业绩预告,我们下调17年盈利预测,预计17-19年EPS 分别为1.05、1.85、2.65元,同比增50%、77%、43%,维持买入评级。