东华能源:丙烷成本上涨,长期行业龙头格局不变

研究机构：申万宏源 分析师：谢建斌 撰写日期：2017-10-26

事件:公司2017年1-3季度实现销售收入233.37亿元,同比增长69.2%;归属母公司净利润8.15亿亿元,同比增长123.42%;同时公司预计2017年全年净利润约93976.22万元-117470.28万元,增长100.00%~150.00%。业绩略低于我们预期。

原料丙烷价格上涨,下游价差扩大。1-9月份丙烷FOB沙特均价429美金/吨,去年同期为311美金/吨;1-9月份丙烯-1.2*丙烷价差386美金/吨,去年同期为352美金/吨。公司目前具备126万吨丙烯、80万吨聚丙烯产能。公司的业绩增长除宁波的丙烷脱氢在4月份投产产生贡献外,贸易的同步放量也增加了协同效应。我们认为公司受益于产业链的价差扩大,但四季度丙烷的成本上升,预计贸易价差有望扩大,可能会影响下游丙烯-聚丙烯利润。

公司与Mabanaft产生合同纠纷,不影响公司未来贸易货源及长期成长性。Mabanaft以公司不履行合约为由,提出索赔;我们认为公司风险可控,不该长期竞争实力。从公司的码头操作费用来看,公司未来美国原料成本仍有优势。一般情况下,原料采购参考价格公式(MontBelvieu现货价格+码头操作费+运费+升贴水等),其中码头操作费用在高油价时签署的价格较高。2017年1月起,公司与Mabanaft的码头费按公式已递减至8.98美分/加仑左右(接近市场价格),参照2016年的递减比例,至该合同结束的前一年(2021年),码头费将递减调整至3.63美分/加仑左右(远低于目前市场价格水平)。

长期行业龙头格局不变。10月13日,公司总投资65亿元的清洁能源新材料项目——东华能源丙烷资源综合二期项目开工;新建一套66万吨丙烷脱氢、两套40万吨聚丙烯和配套设施。我们认为公司项目投产后将对上游贸易、下游实体的产业链盈利产生更多的正效应。未来公司在货源、下游产品、产业链套利的综合实力大幅提升。

盈利预测及估值:由于原材料丙烷成本上升,我们下调公司盈利预测,预计公司2017-19年净利润为10.59、16.41、21.44亿元,每股收益分别为0.65、1.01、1.32元/股(原预测为0.88、1.21、1.54元/股)。我们看好公司的行业格局地位以及良好成长性,维持公司“买入”评级。