五粮液:管理层务实进取,顺价促进正循环

五粮液 000858

研究机构：国海证券 分析师：余春生,陈鹏 撰写日期：2017-11-07

系列酒贡献度提升:公司前三季度实现营业收入219.78亿元,同比增长24.17%,其中Q3单季度实现营业收入63.56亿元,同比增长43.02%,增速环比提升明显。2017年系列酒贡献度明显提高,Q3延续高增长,成为销量增量的主要贡献之一。公司在董事会报告中明确提出,十三五期间系列酒要培育出一个20亿元、两到三个10亿元、5-10个过亿元品牌。目前来看五粮春有望成为20亿元以上单品,五粮特头曲、五粮醇有望成为10亿元产品,以永不分梨、五谷春为代表的已并购品牌,有望成为过亿元品牌。

顺价带动良性发展:2016年底,茅台价格上涨,公司低价库存逐步消化,五粮液一批价稳步上升,目前五粮液价格倒挂问题已经得到解决。目前普五全国各地市场终端零售指导价均为969元,终端价半年时间涨140元,渠道利润得到优化,提振了五粮液经销商和终端的信心,对五粮液高端品牌形象的稳定起到重要作用。目前普五的价格体系已进入正向循环,茅台未来2-3年供需紧平衡背景下批价下行空间有限,有助于未来普五价格的稳步提升,同时,在茅台紧缺情况下普五首先受益。公司目前已经成功实现顺价销售,渠道积极性大幅提升,未来有望继续保持量价齐升的态势。

推行品牌聚焦策略:为解决公司以前品牌多、焦点模糊的问题,五粮液清理了系列酒的品牌数量,构建起“1+3+5”的品牌聚焦战略,“1”即为高端主品牌普五,“3”即为1618、交杯酒、低度五粮液,“5”即为五粮春、五粮醇、特头曲、棉柔尖庄、六和液,价位为几十到300多元不等。随着白酒行业回暖,公司普五的量价策略较为成功,一方面公司逐步解决了渠道库存高、价格倒挂等问题;另一方面,在不断提高出厂价的背景下,销量并未有很大影响,预计仍将保持较好增长。2017上半年,1618及交杯酒销量增长较快,同时1618、交杯酒出厂价上涨10%-15%。同时,以五粮春、五粮醇、棉柔尖庄、特头曲、六和液为核心的系列酒2018年收入规模有望接近100亿元。

混改激发经营活力:2015年10月30日,五粮液发布非公开发行预案,经过调整后公司拟以21.64元/股向公司员工持股计划等5名特定对象非公开发行不超过8567万股,募集资金总额不超过18.54亿元用于信息化建设等项目的建设。定增项目于2017年5月16日通过证监会核准批复,目前仍在推进中。根据定增方案,管理层的员工持股计划拟认购不超过2373万股,经销商的资产管理计划拟认购不超过1941万股。通过实施员工持股计划,实现员工利益与公司长远发展紧密结合,能够激发内部活力,同时公司分红动力加大,业绩诉求加强,同时经销商和公司利益绑定,提升经销商忠诚度。

投资建议:基于审慎性考虑,在定增没有完成前,暂不考虑其对公司业绩和股本的影响,预计公司2017-2019年EPS分别为2.24元、2.75元、3.31元,对应当前股价PE分别为30X、25X、21X。五粮液是茅台批价上涨最受益品牌,一批价稳步上行,新管理层求真务实,混改激发经营活力,内外双重改善带来业绩加速增长,维持“买入”评级。