云图控股:业绩略低于预期,复合肥行业整体低迷,品种盐业务值得期待

云图控股 002539

研究机构：申万宏源 分析师：马昕晔 撰写日期：2017-03-01

投资要点:

公司发布2016年业绩快报,略低于预期。2016年营业收入同比增长3.4%报于60.36亿,归属于上市公司股东净利润同比下滑28.17%报于1.44亿,EPS为0.14元,略低于预期。净利润下滑的主要原因为:1)2016年复合肥毛利率及品种盐的毛利率下降;2)为应对盐改政策的放开,各种前期准备引起的各种管理费用和销售费用增加。2016年净利润下滑幅度略大于三季报预告中全年预测下限的原因为四季度复合肥销售情况不及预期以及公司为应对盐改政策提前做各种准备导致销售费用和管理费用的增加。

2016年复合肥行业整体低迷,量价双双下跌,毛利率下滑拖累公司净利润。随着今年以来农产品价格持续下跌,复合肥价格亦随之大跌,上游原材料单质肥价格1-3季度持续走低,逆替代使得农民购复合肥的积极性降低,销量受累,而四季度出现大幅持续上涨,原材料价格的异常波动使得虽然复合肥价格能跟随原料提价,但提价略有滞后导致公司16年复合肥毛利率同比下滑。但值得关注的是由于行业的持续低迷,被动去产能正在继续,行业集中度不断提升,同时未来复合肥将逐步走向新型高端化,公司目前拥有复合肥产能485万吨,其中硝基、缓控、水溶肥等高端新型复合肥合计约为415万吨,占比高达86%。

品种盐业务受累于公司食用氯化钾及海藻碘产品价格下降同比下滑,毛利率亦有所下滑,同时部分盐业公司减少采购量用以应对17的盐改。17年1月1日起盐改正式落地,制盐企业可以进入流通销售领域,公司目前为国内最大的品种盐生产企业,已建立五大核心竞争优势:率先全国布局、高端食用盐产业链、研发技术及全品类产品线、市场及品牌、营销。目前全国31个省(区、市)的盐业体制改革实施方案已经全部上报获批,盐改放开以来两个多月,各地食盐价格较平稳,市场化后兼并重组、集中度提升是个必然过程,公司已提前完成全国产能、渠道、品牌等方面的布局,预计17-18年公司的品种盐业务将迎来较快增长。

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盈利预测与估值:盐改正式实施,市场化竞争正式拉开,看好公司在产品、渠道、品牌方面的布局,预计食盐业务将在17-18年呈现快速增长态势。传统复合肥业务继续做大做强,调味品布局逐步推进,互联网 金融顺利接入。复合肥行业在粮价大幅下行的背景下,整体较为低迷,销量和价格齐跌,拖累公司16年整体净利润,下调盈利预测,维持增持评级。预计2016-18年EPS(按最新股本摊薄)为0.14(原0.18元),0.22(原0.25元)、0.32(原0.33元)元,当前股价对应16-18年PE为81X、51X和35X。