往年公司最重要的盈利贡献板块勘探与生产业务板块今年首现亏损成为拖累业绩的主要因素。今年以来国际石油市场供需过剩,国际原油价格探底后震荡回升,年初Brent油价最低跌破30美元/桶,公司今年一季度实现油价只有30美元左右,再加上资产减值,一季度勘探板块亏损200亿;二季度随着油价的反弹,相当部分资产减值被冲回;三季度国际油价约47美元/桶,公司勘探板块EBIT亏损大幅收窄至15亿,亏损只有1美元/桶左右,这体现了公司减少高成本井的产量、同时降本增效的结果,四季度单季度有扭亏的可能性。

二、炼油系统性改善、石化烯烃景气,炼化成为盈利支柱

自2013年成品油定价新机制实行后,在原油价格相对平稳时,炼油经营状况已得到系统性改善(刨去库存损益的影响),在相对低油价时,炼油经营业绩得到较大幅度的好转。2015年尽管有部分库存损失、全年单桶炼油EBIT也达到0.75美元/桶,正常情况下公司炼油单桶EBIT已能修复到2美元/桶;随着炼油业务改善产品结构、持续降低柴汽比,预计提升炼油单桶EBIT约1美元/桶。

国家今年1月对成品油实行原油低于40美元/桶时不下调价格的所谓“地板价”,公司一季度享受了可观的成品油风险准备金收益,单桶炼油EBIT达到惊人的7.15美元/桶、甚至超过去年二季度有很大库存收益的6.2美元/桶,今年二季度同样有较大库存收益、单桶炼油EBIT达到6.4美元/桶;三季度油价环比二季度走平,炼油业绩恢复到常态,单桶炼油EBIT达2.86美元/桶。

今年以来,公司受益大石化周期景气特别是烯烃景气和低油价,石化业务前三季度贡献EBIT约85亿元,吨乙烯EBIT超过2000元/吨,创近年来新高,从而使炼化板块少有的成为公司业绩的最重要组成部分之一。

成品油销售板块二季度也受益库存收益而环比大幅提升,三季度已恢复常态,单季度EBIT为20来亿。天然气与管道板块三季度环比变化不大,单季度EBIT为64亿。

三、油价进入50美元震荡区间,中油价时代利好炼化业务

2015年油价一路走低,供应过剩和需求不振被视为关键因素。进入2016年,一季度主要产油国转变不减产态度并支持“冻产”,油价超跌接近现金成本区间,催生了上半年油价反弹。二季度油价已反弹至覆盖大部分产油盈亏平衡线以上,开始进入50美元上下的平衡价格区间,我们维持这个判断不变

OPEC产量连续保持高位,美国原油产量下降趋缓,库存仍在历史高位,而钻机数止跌回升至400以上。原油的基本面改善仍旧较为脆弱,全年需求增长预测目前依然在1.2百万桶/日,原油重回供需平衡预计要延后至2017年下半年。公司下半年到明年的业绩压力仍然挺大,可能还将处于盈亏平衡附近。

投资建议

我们预计公司2016~2018年EPS分别为0.02元、0.04元和0.11元,目前PB为1.14倍,处于历史底部区域,维持“中性”评级。

风险提示:国际油价大幅下跌的风险。

国电南瑞:重大资产重组停牌点评

国电南瑞 600406

研究机构：国信证券 分析师：杨敬梅 撰写日期：2017-01-16

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