中国银监会发布的数据也证实，截至2015年末，不良贷款率持续攀升，并高达1.67%。尤其是在“L型”经济走势背景下，中小企业面临着激烈的竞争环境。

央企国企为何持币观望

接受本报采访的多位专家表示，M1迅速增长、“剪刀差”不断扩大的背后，作为信贷主要流向部门的央企和大型地方国企的持币观望对M1的变化也有着重要的作用。

中债资信宏观研究分析师黎轲对《第一财经日报》称，投资回报率较低引致定期存款活期化，而央企和大型国企的持币观望是造成M1增速上升的原因之一。

上海天强管理咨询有限公司总经理祝波善对本报说，央企和大型国企更容易从银行那里获得资金，银行为了规避风险也更愿意将资金贷给大型国企。而由于缺乏投资良机，国企也持币观望，或再以短期存款形式存回到了银行。

国家发改委披露的数据显示，上半年制造业投资82261亿元，比上年同期回落了6.4个百分点。受市场需求不足等因素影响，制造业多数行业投资增速普遍回落。

对于国企当前投资意愿低迷的原因，有央企子公司的财务总监对本报称，以往集团在高速发展时期进入到了很多行业，但几年投资下来，多数领域不赚钱，在国资委“瘦身”和“精干主业”的要求下，企业目前更多想的是如何处理掉已经积累的低效、无效资产，而不是新增对外投资。另外，由于国资委对企业所实施的EVA（Economic Value Added，经济增加值）考核，对于企业资金成本和项目回报率都有明确的要求，在整体经济放缓的大背景下，合适的投资项目越来越难找，资产荒普遍存在，这也是当前企业谨慎投资的一个原因。

根据国资委2015年对各行业国有企业经营状况的统计，工业全行业平均资本收益率仅为5.5%，其中冶金、煤炭、住宿餐饮、纺织、化工、食品、电子等均不足5%。纵向来看，工业全行业从7.3%降至5.5%，其中地产从8.2%降至5.5%，煤炭从11.5%降至1.6%，建材从7.2%降至5.1%，主要行业几乎都在下滑。在融资成本偏高、投资回报偏低的背景下，企业投资意愿自然较低。

除了新增投资，这位财务总监认为，企业对于信贷需求的放缓和现金储备需求增加更多的是同当前经济和行业经营环境密切相关，同样的资金周转率，好的年景和现在相比，企业经营所需的资金量会有大幅下滑，对既有项目的追加投资需求也在下滑，有的项目可能就停在那里了，所以相应地也会大幅减少银行信贷。

来自财政部的数据显示，今年1~6月，国有企业营业总收入213875.8亿元，同比下降0.1%；国有企业利润总额11272.4亿元，同比下降8.5%。部分企业的亏损非常明显。

即便是避免亏损而守住现金，前述财务总监认为，企业经营所获得的现金也不会用于定期存款、扩大再生产或者对外投资，而是尽可能直接还贷。因为资金放在银行是最没有收益的，而国资委又要求央企降低资产负债率，所以这部分经营收入都直接回流到了银行。

1~6月，国有企业营业总成本208266.8亿元，同比增长0.2%，其中销售费用、管理费用和财务费用同比分别增长4.9%、增长6.2%和持平。

国务院发展研究中心企业研究所国企研究室主任项安波认为，国企在客观上存在的融资优势是不容否认的。由于国企具有政府信用背书，规模较大且拥有地区和行业影响力，以及存在相关政策支持等，在银行从事信贷审批时会获得较大优势。

去年孙冶方经济科学奖得主、同济大学经济学与金融学教授钟宁桦曾在媒体上表示，2008年危机后出现了一个重要现象，即国企大量参与影子银行。这些企业自身没有很好的投资机会，却从金融体系中以较低的成本借了大量的钱，后转手借出以从中获得利差。

比如，并非钢铁主业的中材国际（600970.SH）曾在2013年1月公告显示其被搅进钢贸的浑水：全资子公司中国中材东方国际贸易有限公司（下称“东方贸易”）和福建周宁钢贸商林茂强的宝投公司有大单合作，对方4.77亿元的钢材购销合同无法履约、欠钱欠货。 而中钢集团因为参与钢贸托盘而在钢铁行业整体下滑的背景下游走在破产的边缘。

为解决还贷压力，企业会累积资金用于尽快还款，这也造成煤炭、钢铁企业活期存款上升，在产能过剩行业，这种做法很有普遍性

虽然企业的自有投资日趋谨慎，但由于上半年政府主导的基建等项目投资仍在攀升，国有企业整体的对外投资增速要超过一般性企业。来自国家统计局的数据显示，上半年国有及国有控股企业投资增速是23.5%，远超过9%的全国平均水平。

项安波表示，承担基础设施建设的公司大部分是央企、地方国企，它们同时也是“一带一路”的执行主体。随着这一战略的加码，国企参与大量工程项目建设又从金融机构获得了大量资金，国有企业资金流动性一般好于其他所有制企业。这或许也是M1增长的原因之一。

但央企也有难言之隐。

项安波提到，近几年国资委等监管部门加强了对央企资金的监管，对央企集团公司资金归集使用要求趋严。

7月初，国资委、财政部联合公布《企业国有资产交易监督管理办法》；去年10月，国资委下发《关于加强中央企业特殊资金(资产)管理的通知》；去年6月，国资委发布《关于进一步做好中央企业增收节支工作有关事项的通知》，要求加强资金集中管理提高资金集中度，减少资金沉淀，加快资金融通。

上述一系列的要求，使得央企对项目投资更加审慎。

“脱虚入实”需财政政策和货币政策互配

多名业内人士认为单靠货币政策并不能解决“脱虚入实”问题。

招商银行资产管理部高级分析师刘东亮对《第一财经日报》记者称，有人认为资金并没有进入到实体经济而是空转，这种说法是有偏颇的。资金没有真正进入到生产投资里面去，客观的情况是产能过剩，库存过高，这种时候企业扩张投资的意愿肯定是非常低的。

金融界如何应对“流动性陷阱”？刘东亮称，金融机构本身并不需要去应对。

“或者说金融机构其实并不是被动地应对挑战，一定程度上金融机构也在其中起到了一种作用。”刘东亮举例称，银行肯定不愿把贷款放给那些有风险的行业，比如钢铁、煤炭，银行往往避之不及，而非要压着银行给它们放贷款显然更不利于实体经济的长期复苏和转型。

盛松成认为，首先，实行积极的财政政策更有优势，要减轻企业税赋，营改增也是这个目标；其次，适当增加政府债务发行，提高财政赤字率，我国政府债务结构比较合理，经过测算，我国的财政赤字率可以提高到4%~5%；再次，我国经济和政府收入增长较快，包括较高的经济增长、国有资产雄厚、地方政府土地出让收入多等。应该将财政政策和货币政策相配合，才能积极地拉动经济，保持经济的平稳较快增长。

一位智库人士则从投融资改革、僵尸企业退出和解决部分产业供给不足的角度给出了建议。他认为，解决资金由虚入实，既要压缩虚拟经济中的泡沫，也要提升实体经济的投资吸引力，还要解决资金结构性的桎梏，打通一系列的资金堰塞湖。

从财政引导的角度看，大量资金下拨后沉淀在地方各级财政和相关投资平台本身已经形成了一定程度的堰塞。最近几个月，国务院促进民间投资专项督察已经取得了一定效果，如果相关制度能保持常态化，并在督察了解地方情况的同时结合地方实际适当建立容错机制，这有利于鼓励地方在经济新常态下大胆创新。

从企业资金来看，僵尸企业仍然占用了企业大量的宝贵资金。解决僵尸企业退出，促进职工能进能出，发力在破产，矛盾在社保。破产包括破产清算、破产重整和破产和解，特别是后两种方式实际是有破有立，要建立债权人和需破产企业的预协商制度，让矛盾解决在破产前，疏通企业破产通道。在社保方面，已经积累的职工历史遗留问题是可以在财政加杠杆的政策背景下由财政协调解决，而不应该夸大这部分负担而使去产能在一些地方停滞不前。司法部门还可以为破产专开法律通道。只有解决去产能问题，才能削减工业产品领域的通缩迹象，改善企业的盈利能力，提升行业的投资价值。另外，在科创改革春风下，通过科创基金的形式鼓励企业沉淀资金投入到共性技术研发和科研成果转化，提升资金的使用价值。

从居民资金使用来看，大量的居民消费还堰塞在房产和医疗、教育等社会领域，从而降低了其他消费领域的发展潜力和行业投资价值。可以在政府引导下利用市场化设立基金的方式，有效汇聚财政和民间资金，按照合适的投资收益作为长效基金投入到医疗、教育领域，为结构性改革奠定长远的竞争力。