利率走势具有周期波动的特点，2013年以前，利率的波动往往与通胀周期一致，高通胀下央行会收紧货币政策，引发利率同步走高，反之低通胀下央行放松货币政策则让利率下降。在此种单一货币政策目标下央行行为较好预测，但自2013年以来，通胀周期不那么明显，外汇占款的下降使得央行行为更具独立性，货币政策转为兼顾增长和通胀、防范系统性风险、降金融杠杆、经济转型等多重政策目标。要把握国债期货走势，就需要对央行行为背后的动机进行深入分析，理解央行政策的出发点。

当前中国经济处于转型升级阶段，下行压力犹存，稳增长和调结构是货币政策的首要目标，同时要兼顾“去杠杆、抑泡沫、防风险”的指导方针，在保证银行体系流动性中性适度的原则下，根据经济状况的不同，调节流动性的松紧程度。在经济状况较好的情况下，央行更倾向于去杠杆，货币政策会适度从紧，而当经济指标下行的时候，央行则要稳增长、防风险，货币政策适当宽松。

2016年10月以来，随着各项经济指标企稳，央行将“抑制资产泡沫”放到了货币政策的优先位置，通过“锁短放长”提高银行从公开市场获得资金成本，并前后两次提高公开市场操作利率。国债期货迎来了一波流畅的下跌，10年期国债利率上升到3.5%，广谱利率全面上行，表征市场情绪的隐含回购利率一度降到-6%以下。其间春节前阶段性降准缓和了市场情绪，国债期货有所反弹，但4月初银监会“七加一”文件强化监管，市场对委外赎回担忧日增，货币基金遭到大量赎回，10年期国债利率继续上升到3.7%。利率上升对实体经济融资带来了较大影响，企业债券融资自2016年11月以后延续数月负增长或低增长，实体经济转而向表外和表内贷款寻求融资，社融增速有所下降。

随着4月经济数据小幅下行，央行5月在公开市场上缩短操作期限，5月7天逆回购交易量占到总回购量的70%，降低了银行获得的平均资金成本。6月央行采取了一系列措施来缓和流动性，月初提前续作MLF，公开市场上连续投放资金，在美联储月中再度加息后，由于人民币汇率已然企稳，央行并没有跟进加息。在央行呵护之下流动性趋于缓和，国债期货5月迎来上涨，隐含回购利率回到正值，广谱利率从高位回落。

从已经公布的5月、6月经济数据来看，中国经济内在韧性仍强，消费驱动的迹象日益明显，汽车、家电等耐用消费品增速回升带动上中游产业链需求，对商品价格形成支撑，经历5年去产能后制造业投资增速企稳，全球经济形势向好带动出口需求转好。央行在6月下旬开始在公开市场回笼资金，一度造成国债期货回调。不过要看到，房地产投资缓慢下行在所难免，基建投资面临高基数压力，地产销售增速回落影响相关耐用消费品需求，经济下行仍存压力。

在金融去杠杆初见成效后，央行进一步收紧货币政策的必要性下降，不过金融去杠杆依然在进行中，经济数据只是缓慢下行，甚至个别月份会出现反弹，节奏变换会对市场预期形成影响，央行目标是维护银行间流动性基本稳定，在缴准缴税等流动性紧张时候投放资金，而在财政存款投放等流动性宽松时候则回收资金，公开市场上“削峰填谷”的操作也会形成心理上的扰动，国债期货料将振荡上涨。