市场缺乏核心动力导致市场弱势震荡。我们认为，经济下行压力增加、经济增长动力缺乏、资本外流的压力依然不减，同时近期国企改革文件有望下发，如果在没有超出市场预期的改革力度的情况下可能导致国企改革主题靴子落地，导致目前的市场的缺乏核心的旗帜性的动力。而且未来资本项目开放及汇率市场化将加大资本外流压力，将持续增加央行货币政策难度，使得央行处于左右为难的境地。整体来看，由于市场之前大幅杀跌，做空动力进一步释放，使得市场估值优势明显，存在短线超跌反弹的可能，但市场整体上处于弱势震荡的格局不变，短期市场或将处于小幅区间震荡的格局。从投资机会的角度，建议采取防御性配置，建议关注军工、医药、食品等业绩稳定增长行业的投资机会。

　　报告要点：

　　改变准备金考核方式对市场流动性影响较小。央行近日决定将存款准备金制度由现行的时点法改为平均法考核。这一改革意味着商业银行在考核期内商业银行时点上的存准率可以上下浮动，即在一段时间内商业银行的存准率可以低于法定存款准备金水平，在平均考核制度下未来一段时间之后必然要求商业银行的准备金率水平以满足平均意义上满足法定存准率水平的要求。我们认为，这一改革最大的意义是商业银行的准备金水平可以在一定幅度内自由浮动，为商业银行流动性管理提供更加弹性的管理，使得银行间利率水平更难全面反映整体资金水平。但从整体来看，这一改革难以从边际上改善流动性水平，对市场流动性影响较小。

　　准备金考核方式改变可能意在为汇率与资本项目开放做准备。首先，商业银行的准备金水平是联系资本流动与国内流动性进而影响利率水平的重要途径。商业银行准备金考核改为平均法考核之后，商业银行准备金水平的波动更能反映资本在境内外的市场波动，这种波动进而通过银行间市场进而影响到国内的银行间利率水平，相当于建立了资本波动与国内利率的影响通道；其次，利率市场化不仅仅体现为资金价格波动幅度的开放，更应该与资金市场化波动相联系，而准备金考核改为平均法考核相当于进一步推进了利率市场化，同时对接资本项目开放。最后，从近期央行一系列稳定汇率的措施来看，包括收取20%的外汇风险准备金及加强蚂蚁搬家式购汇管理，这些措施限制人民币贬值预期及汇率波动幅度。央行下一步的动作或将是启动资本项目开放及汇率市场化，资本项目的开放将使得利率与汇率的市场化通道完全打通，同时这一开放又在政策的严格控制内。

　　投资需求持续放缓，仅基建投资略好。国家统计局公布的数据显示，前8月固定资产投资同比增长10.9%，较前7月回落0.3个百分点，其中工业投资回落0.3个百分点，房地产开发投资回落回落0.8个百分点，而基础设施投资回升0.2个百分点，房地产开发投资增速的大幅回落是拖累固定资产投资增速的主要原因。考虑到房地产企业购置土地及新开工面积依然保持大幅下滑，我们预计未来房地产开发投资增速将进一步回落，也进一步拖累固定资产投资增速，而且进入第四季度之后部分地区的固定资产投资将受到天气的影响使得基础设施投资未来提升空间有限，综合来看，我们认为固定资产投资增速未来将保持回落，投资需求进一步放缓。