作为一个比较理智的投资者，要形成全球视野，应当考虑资产的全球布局，因为境外市场更加稳健、成熟度更高，而不能把目光只盯在中国涨得最快的领域里面。

　　文 | 哈继铭

　　最近大半年以来，中国股市在全球表现最佳。持续上涨的中国股市已迈入5000点关口。在这一轮看似不错的行情中，对投资者而言，需要关注这一轮牛市背后真正的逻辑，预判未来趋势，更应谨记“不把所有鸡蛋放在一个篮子里”的原则——不应该把所有的钱都放在一个市场上，而应形成全球视野，培养全球资产配置能力，从而在风险可控的前提下获得相当的回报。

　　梦回2007？

　　没有基本面支持的股市上涨难以长期持续，但是短期来看，中国资本市场还有进一步上升的空间，尤其是那些估值比较低的股票。

　　目前大盘股市盈率28倍，但中小板的市盈率高达63倍，创业板的市盈率是114倍。在2007年中国估值达到6000多点的时候，大盘股市盈率是71倍，中小板是83倍。因此，大盘股不能说出现过高的估值，但是某些中小企业和创业板已经远远超过以往最高水平。大盘股之所以市盈率还不是很高，主要因为某些行业的股票非常便宜，比如银行和地产。中国A股上市公司当中有一半以上市盈率高于70倍，基本上达到了2007年的最高水平，也达到了美国纳斯达克泡沫破灭之前的最高水平。现在与2007年的不同之处在于，那时经济增长速度很快，企业盈利很好，大量的外汇资金流入，人民币在大幅度升值，现在经济增长速度在下滑，企业盈利显著下降，出现了明显的资金流出。

　　这一次和2007年相比，还叠加了一个借钱炒股的因素。现在融资炒股占每天交易量的15%。由于只有900只股票是可以融资的，如果用900只股票每天的交易量作为分母计算，融资交易占的比重是26%。这个风险很大。2007年的时候，即使股票下跌，股票还是持有者的，七年以后又能涨回来。但在融资炒股的情况下，一旦股票下跌，有可能面临强制平仓。作为一个比较理智的投资者，应当考虑资产的全球布局，因为境外市场更加稳健、成熟度更高，而不能把目光只盯在中国涨得最快的领域里面。

　　美欧市场不容错过

　　美元最近两年升值24%，但并没有见顶。上一次美元升值是从20世纪90年代中期到2001年，时间跨度长达七年，升值幅度高达48%，同时伴随着美联储加息的过程。再上一次美元升值是从20世纪70年代末到80年代初，美元升值幅度是93%，也用了七八年的时间。因此，美元接下来还有继续升值的潜力。明年美元和欧元应当是1：1的关系，甚至欧元会比美元便宜。美元升值的原因是美联储已经结束了量化宽松，美国接下来有可能加息。美国经济增长已经走出了低谷，未来三年有可能增长3%，这在发达国家当中非常不错。美国与发展中国家的经济增速之差这几年也在大幅度缩小，2007年发展中国家增速高于美国6.5个百分点，去年差距缩小到2.6，今年可能进一步缩小到1.2。所以美国有勇气和条件转变货币政策，从松到紧。

　　借欧元买欧股是一个不错的选择。在主要国家的央行当中，包括欧元区、日本还有中国，只有美国会紧缩货币政策，所以各国货币面临着相对美元贬值的压力。欧元区要推行量化宽松。根据美国、英国和日本的经验，量化宽松之后的6个月内，股市将出现大涨行情；6~12个月内，股市虽仍上涨，但波动幅度加大。从二战结束至今70年的数据显示，如果把股市估值由低到高分为1~10档，现在欧洲股市处于第四档，第二年上涨的机会高达90%。但是买欧股有可能面临欧元贬值的风险。如果股票涨20%、欧元贬值20%，兑换成人民币，就不赔不赚了。这个时候可以考虑借欧元买欧洲股票，因为欧元的利率很低，几乎是零利率，而且欧元将来相对美元、人民币贬值是大概率事情。借欧元买欧股不仅可享受欧元贬值，还可享受欧股上涨。

　　消费是未来中国投资机会

　　从中长期来看，中国经济的挑战来自于三个方面：投资过度、债务过重、地产过剩。

　　中国投资占GDP的比重高达48%。这是其他国家从来没有达到过的水平，也是中国过去没有达到过的水平。这意味着很多行业出现产能过剩。这些产能是通过举债来实现的，所以现在整个经济的负债与GDP的比例高达250%。随着经济增长速度的下降，利率水平下调幅度较慢，很多企业难以偿还债务，甚至一些地方政府的融资平台也难以偿还债务，债务负担在不断加大。

　　老龄化社会正在向我们走来，而且老龄化的速度会非常之快。老年人的数量相对于年轻人的数量会有一个大幅度上升，这样房地产的需求就会回落，因为老年人更多考虑的是卖房养老。放眼全球，从二战结束到现在，世界各国房地产占国民经济的比重平均为5%，中国达到12%，将来这一比重一定会下降。

　　未来的投资机会来自中国的消费。中国人最有可能消费的领域就是大健康行业，包括医疗、保健和养老等。在这方面，家庭支出和政府支出将来会出现持续多年增速在两位数以上的情况，其巨大的投资潜力可见一斑。排第二位的就是互联网领域。中国互联网这几年有了长足的发展，目前占GDP的比重为4.4%，相当于住宅类房地产的一半。这已经是比较大的规模，但是上升的空间依然很大。一方面是因为中国的市场体量巨大，另一方面是因为互联网可以突破某些政策不够放开的制约，解决信息不对称问题。第三个领域就是金融服务及更高、更强的投资需求。过去投资就是买房子，现在就是买A股。未来随着中国资本账户逐渐开放，国内资金会产生全球布局的需要。中国的金融机构在这个方面还有很长的路要走。第四个领域是旅游休闲行业。第五个领域是文化娱乐行业。中国电影票房收入这几年呈直线式上升，已经是日本票房收入的3倍，而10年前还只是后者的一个零头。此外，中国的体育产业还处于非常初级的阶段，将来的空间是巨大的。

　　(作者系高盛集团投资管理部中国副主席暨首席投资策略师)